观点聚焦
投资建议
中国信达发布2021 年业绩，全年拨备前利润同比增长-16%，持续经营活动净利润同比增长18%，2H21 拨备前利润同比增长-10%，持续经营活动净利润同比增长51.6%。公司拨备前利润低于预期，主要由于以摊余成本计量的不良债权资产收入同比减少较为明显（对应收购重组类不良业务）、存货销售利润下降、负债成本率上升等。考虑到近期地产风险对信达业务影响仍存在不确定性，我们下调公司评级至中性。
理由如下：
不良板块业务风险偏好下降，收益率同步下降。2021 年公司不良资产管理板块收入同比下降3.8%，其中1）收购经营类不良业务收入同比增长32.5%，主要由于收购端拓展资产收购来源，处置端加快处置；内部收益率由于公司加大长期限资产处置力度有所下滑；2）收购重组类不良业务收入同比下降29.8%，主要由于公司投放更为审慎，业务规模和收益率下降；3）债转股业务收入同比增长146.7%，主要由于2021 年信达选择恰当时机减持部分债转股项目。
金融服务板块保持平稳经营。2021 年末公司金融服务板块营收同比增长0.2%，持续经营活动税前利润同比增长4.0%至51 亿元，资产规模同比增长9.2%至5774 亿元，主要由于证券期货及基金管理业务子公司、金谷信托、信达租赁规模扩张。
关注地产行业风险对公司资产质量和新业务机遇的影响。信达收购重组类不良债权资产中房地产行业占比42.0%，我们预计近期地产风险的暴露对信达的资产质量可能形成拖累。截至2021 年末，信达收购重组类不良债权资产余额半年度环比下降18.2%至1488 亿元，不良率环比提升52bp 至4.75%，全口径三阶段资产占比提升35bp 至3.31%。此外，地产行业的不景气对信达地产业绩也存在一定拖累。
我们认为公司仍处于业务调整转型期，预计盈利能力稳定在当前水平。
2021 年公司ROAE 披露值7.15%，同比下降1.11ppt。我们预计公司在业务调整转型期内盈利能力稳定在当前水平，期待转型完毕后公司资产负债表更稳健，不良资产处置能力和盈利能力更进一步。
我们与市场的最大不同？房地产风险对公司资产质量的影响存在不确定性。
潜在催化剂：三阶段资产占比提升、收购充足类不良债权资产中不良率提升、减值损失增加。
盈利预测与估值
考虑到地产风险对信达盈利能力带来的不确定性，我们下调2022/23 年净利润预测8.4%/10.3%至127/134 亿元。当前股价对应0.3x/0.3x 2022/23EP/B。下调公司评级至中性，下调目标价14.4%至1.66 港元，对应0.3x/0.3x 2022/23E P/B，上行空间15.3%。
风险
公司地产风险敞口低于预期，资产质量超预期改善。
觀點聚焦
投資建議
中國信達發佈2021 年業績，全年撥備前利潤同比增長-16%，持續經營活動淨利潤同比增長18%，2H21 撥備前利潤同比增長-10%，持續經營活動淨利潤同比增長51.6%。公司撥備前利潤低於預期，主要由於以攤餘成本計量的不良債權資產收入同比減少較爲明顯（對應收購重組類不良業務）、存貨銷售利潤下降、負債成本率上升等。考慮到近期地產風險對信達業務影響仍存在不確定性，我們下調公司評級至中性。
理由如下：
不良板塊業務風險偏好下降，收益率同步下降。2021 年公司不良資產管理板塊收入同比下降3.8%，其中1）收購經營類不良業務收入同比增長32.5%，主要由於收購端拓展資產收購來源，處置端加快處置；內部收益率由於公司加大長期限資產處置力度有所下滑；2）收購重組類不良業務收入同比下降29.8%，主要由於公司投放更爲審慎，業務規模和收益率下降；3）債轉股業務收入同比增長146.7%，主要由於2021 年信達選擇恰當時機減持部分債轉股項目。
金融服務板塊保持平穩經營。2021 年末公司金融服務板塊營收同比增長0.2%，持續經營活動稅前利潤同比增長4.0%至51 億元，資產規模同比增長9.2%至5774 億元，主要由於證券期貨及基金管理業務子公司、金谷信託、信達租賃規模擴張。
關注地產行業風險對公司資產質量和新業務機遇的影響。信達收購重組類不良債權資產中房地產行業佔比42.0%，我們預計近期地產風險的暴露對信達的資產質量可能形成拖累。截至2021 年末，信達收購重組類不良債權資產餘額半年度環比下降18.2%至1488 億元，不良率環比提升52bp 至4.75%，全口徑三階段資產佔比提升35bp 至3.31%。此外，地產行業的不景氣對信達地產業績也存在一定拖累。
我們認爲公司仍處於業務調整轉型期，預計盈利能力穩定在當前水平。
2021 年公司ROAE 披露值7.15%，同比下降1.11ppt。我們預計公司在業務調整轉型期內盈利能力穩定在當前水平，期待轉型完畢後公司資產負債表更穩健，不良資產處置能力和盈利能力更進一步。
我們與市場的最大不同？房地產風險對公司資產質量的影響存在不確定性。
潛在催化劑：三階段資產佔比提升、收購充足類不良債權資產中不良率提升、減值損失增加。
盈利預測與估值
考慮到地產風險對信達盈利能力帶來的不確定性，我們下調2022/23 年淨利潤預測8.4%/10.3%至127/134 億元。當前股價對應0.3x/0.3x 2022/23EP/B。下調公司評級至中性，下調目標價14.4%至1.66 港元，對應0.3x/0.3x 2022/23E P/B，上行空間15.3%。
風險
公司地產風險敞口低於預期，資產質量超預期改善。
