公司预计2021 年净利润同比-80%~-70%，低于我们预期凤祥股份发布盈利预警：预计2021 年营业收入同比约+13.2%至44.17 亿元，净利润同比约-80%~-70%至0.36~0.54 亿元（2020 年净利润为1.79亿元，公司表示按会计准则调整重述），对应2H21 净利润约0.83~1.01 亿元。业绩低于我们预期，主因饲料原料成本上涨、禽价低迷令公司养殖盈利不佳，及新零售业务相关费用投放增加。

关注要点

2021 年禽养殖行业盈利不佳，预计本年禽价表现整体较弱：2021 年禽养殖行业景气度下行，据禽业协会，2021 年鸡肉全产全销均价同比-1.4%，主要饲料原料玉米、豆粕均价同比+27.2%、+19.9%，这令行业整体养殖盈利承压。向前看，我们判断2022 年禽价走势仍然较弱，其一在于供给端充裕，考虑前期白羽肉鸡祖代鸡苗引种量较高，且中间存栏上升，据禽业协会，1~2 月父母代鸡苗平均存栏同比+17.5%，我们判断这将令本年商品代出栏量增加；其二在于需求端疲软，近期新冠疫情反复一定程度扰动餐饮等渠道的鸡肉消费，且短期猪价较低也令鸡肉对其替代消费有限。

公司降本增量，本年养殖业务或有改善机会：我们认为公司经营存在优化机会，核心为养殖模式向笼养升级，相比地养模式，我们认为这有助增加养殖密度、降低单位养殖成本，进而改善单羽养殖利润。同时，公司养殖产能持续扩张，如IPO募投项目进展顺利，我们预计公司将更快实现“自养规模达到1.8 亿羽至2 亿羽”三年发展目标，从而支持养殖业务整体盈利改善。

着眼长远，深加工鸡肉制品业务体现成长潜力：近年来公司倾斜资源发展下游深加工业务，对应产品打造、品牌营销具备较多创新点。产品上，公司立足包装鸡肉熟食、调理品，近期陆续推出新品如鸡胸肉蛋白棒、每日优优儿童鸡块等，覆盖众多消费者需求；品牌上，依托流量明星代言、新媒体及便利店营销等，2021 年“优形”蝉联双11 鸡胸肉类冠军，且2021 年在叮咚买菜销量同比+256%。整体看，我们认为深加工业务有助于公司长期发展空间扩大，并一定程度平抑业绩周期性波动。

盈利预测与估值

当前股价对应2022/23 年18/6 倍P/E。考虑禽养殖行业盈利不佳，我们下调公司2021/22 年归母净利预测61.6%/61.9%至0.47/0.73 亿元，引入2023 年预测2.00 亿元。兼顾盈利预测下调及公司深加工业务成长潜力，下调目标价40%至1.2 港币，对应2022/23 年20/7 倍P/E，12%向上空间。

维持中性评级。

风险

禽价波动；饲料成本上涨；疫情风险；市场竞争加剧；食品安全风险。