核心观点
硫磺价格跟随油气价格大幅上涨并带动硫酸价格上涨。硫磺主要来自于天然气处理厂和炼厂的硫磺回收装置，其价格与天然气和原油价格相关。硫磺下游90%为硫酸，而硫酸下游主要为硫酸法钛白粉、磷化工（磷肥、磷酸氢钙）、氟化工（氢氟酸）、己内酰胺等。受益于油气价格上涨以及下游磷肥景气度较高，硫磺价格已从2019 年底500 元/吨上涨至目前3000 元/吨，同期硫酸价格则从150 元/吨上涨至625 元/吨。
硫铁矿路线是硫磺制酸的替代路线，硫铁矿价格持续上涨。硫酸生产工艺分为硫磺制酸、冶炼副产酸和硫铁矿制酸。硫磺制酸是主要制酸工艺，国内占比约46%，其余为冶炼酸35%、矿石酸17%。随着硫磺价格大幅上涨，冶炼酸和矿石酸性价比凸显。由于冶炼副产酸产能较难扩张，我们认为新建硫酸将更倾向于硫铁矿制酸，带动硫铁矿价格中枢上移。2020 年云浮硫铁矿价格约480 元/吨，2021 年10 月上涨至1200 元/吨，21Q4 略有回调，目前已回升至950 元/吨。
公司是国内硫精矿龙头，有望受益于硫铁矿和硫酸涨价。公司全资子公司云浮云硫矿业拥有原矿300 万吨、硫精矿（精制硫铁矿，品位48%）120万吨、-3mm 矿（品位35%）50 万吨、硫酸52 万吨、磷肥20 万吨、铁粉24 万吨的产能。根据2020 年年报数据，公司硫精矿产量108 万吨、销售均价331 元/吨（不含税，下同）、成本257 元/吨；-3mm 矿产量21万吨、销售均价228 元/吨、成本100 元/吨。由于公司硫精矿品位高，市场售价大幅高于普通硫铁矿。按产能计，硫铁矿价格上涨100 元/吨将给公司带来1.7 亿元毛利增厚。
我们预测公司2021/22/23 年归母净利润2.60/5.23/5.38 亿元，EPS0.39/0.78/0.80 元，对应现价PE 16.92/8.40/8.16 倍。作为国内硫精矿-硫酸龙头，公司在目前硫磺高价下有望受益。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：硫磺、硫酸、硫精矿价格大幅波动；硫酸下游需求不及预期。
核心觀點
硫磺價格跟隨油氣價格大幅上漲並帶動硫酸價格上漲。硫磺主要來自於天然氣處理廠和煉廠的硫磺回收裝置，其價格與天然氣和原油價格相關。硫磺下游90%爲硫酸，而硫酸下游主要爲硫酸法鈦白粉、磷化工（磷肥、磷酸氫鈣）、氟化工（氫氟酸）、己內酰胺等。受益於油氣價格上漲以及下游磷肥景氣度較高，硫磺價格已從2019 年底500 元/噸上漲至目前3000 元/噸，同期硫酸價格則從150 元/噸上漲至625 元/噸。
硫鐵礦路線是硫磺制酸的替代路線，硫鐵礦價格持續上漲。硫酸生產工藝分爲硫磺制酸、冶煉副產酸和硫鐵礦制酸。硫磺制酸是主要制酸工藝，國內佔比約46%，其餘爲冶煉酸35%、礦石酸17%。隨着硫磺價格大幅上漲，冶煉酸和礦石酸性價比凸顯。由於冶煉副產酸產能較難擴張，我們認爲新建硫酸將更傾向於硫鐵礦制酸，帶動硫鐵礦價格中樞上移。2020 年雲浮硫鐵礦價格約480 元/噸，2021 年10 月上漲至1200 元/噸，21Q4 略有回調，目前已回升至950 元/噸。
公司是國內硫精礦龍頭，有望受益於硫鐵礦和硫酸漲價。公司全資子公司雲浮雲硫礦業擁有原礦300 萬噸、硫精礦（精製硫鐵礦，品位48%）120萬噸、-3mm 礦（品位35%）50 萬噸、硫酸52 萬噸、磷肥20 萬噸、鐵粉24 萬噸的產能。根據2020 年年報數據，公司硫精礦產量108 萬噸、銷售均價331 元/噸（不含稅，下同）、成本257 元/噸；-3mm 礦產量21萬噸、銷售均價228 元/噸、成本100 元/噸。由於公司硫精礦品位高，市場售價大幅高於普通硫鐵礦。按產能計，硫鐵礦價格上漲100 元/噸將給公司帶來1.7 億元毛利增厚。
我們預測公司2021/22/23 年歸母淨利潤2.60/5.23/5.38 億元，EPS0.39/0.78/0.80 元，對應現價PE 16.92/8.40/8.16 倍。作爲國內硫精礦-硫酸龍頭，公司在目前硫磺高價下有望受益。首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：硫磺、硫酸、硫精礦價格大幅波動；硫酸下游需求不及預期。
