事件：公司发布21 年业绩快报，21 年实现营业收入50.85 亿元，同比增长21.32%，归母净利润10.06 亿元，同比增长22.12%，实现扣非后归母净利润8.08 亿元，同比增长3.71%，基本每股收益0.69 元/股。

四季度维持较快增长，全年业绩表现符合预期：4Q21 公司实现收入14.35亿元，同比增长21.57%（单Q1/Q2/Q3 同比增长31.71%/23.98%/9.96%），实现归母净利润1.89 亿元，同比增长16.90%（单Q1/Q2/Q3 同比增长17.19%/27.20%/25.69%），维持较快增长。21 年非经常性损益共计1.98 亿元，主要包括华大北斗股权的公允价值变动损益、收购青岛英诺及处置青岛嘉颐泽的投资收益等。4Q21 归母/扣非净利率13.16%/6.79%，同比减少0.53、4.96pct，我们认为主要由于烟标部分产品降价以及收入结构变化使得毛利率下降，预计随着公司推进一类烟标业务，推出高附加值产品，并通过工艺改进、设备升级、精益化管理等方式优化生产、降本增效，盈利水平有望改善。

烟标主业有待恢复，新业务表现亮眼：分业务来看，烟标收入同比减少4.07%，主要由于部分区域市场业务处于恢复期，后续有望逐步恢复；彩盒收入同比增长23.52%，其中公司把握中高端烟酒包装升级的市场趋势，不断加强产品研发和市场开拓，精品烟盒/酒类包装收入同比增长14.24%/217.59%，客户覆盖了茅台、五粮液、洋河、汾酒等；新型烟草收入同比增长381.16%，产能扩建、资源整合、研发投入等使得公司不断拓展优质客户；此外纸张/电子烟供应链收入同比增长5.40%/98.02%。我们认为随着大包装板块稳步增长，新材料、新型烟草板块前期投入逐步兑现，公司收入有望快速增长。

新型烟草全产业链布局，有望成为新增长点：上游耗材端，云烁科技在传统烟草香精香料和雾化烟油、长宜科技在HNB 香精香料和配套新材料有所布局；中游制造端，劲嘉科技在电子烟、嘉玉科技在HNB 烟具、佳聚电子在HNB 本草产品三大主要赛道上全面布局；下游销售端，一方面通过自有品牌FOOGO 进行销售，另一方面通过云普星河、香港恒天商业等为海内外客户提供新型烟草供应链服务。我们预计随着行业政策逐步落地实施，公司全产业链布局优势有望体现，或成为未来新的业绩增长点。

盈利预测与评级：我们预计公司21-22 年净利润分别10.06、12.43 亿元，同比增速22.1%、23.6%，3 月1 日收盘价对应21-22 年PE 为22.8、18.5 倍，参考可比公司给予公司22 年21~22 倍PE 估值，对应合理价值区间17.64~18.48 元，给予“优于大市”评级。

风险提示：宏观下行消费不振，彩盒业务拓展不及预期，政策发生重大变化。