全球领先的度假城、酒店及博彩企业，业务版图持续扩大银河娱乐（0027.HK）主要在澳门发展及经营一系列综合度假城、零售、餐饮、酒店及博彩项目，率先紧抓路氹地区博彩业发展机遇，业务版图不断扩大。近年公司盈利能力稳步提升，2019 年实现经调整EBITDA 164.79 亿港元，经调整EBITDA 利润率为32%。2020 年受疫情影响营收大幅下滑，21Q1-Q3 疫情好转，实现净收益总额149.43 亿港元，超过2020 年全年，其中博彩业务实现收入107.54 亿港元，占比72%，非博彩业务实现收入19.97 亿港元，占比13.4%，同时公司现金流充裕，风险承受能力强。
单赌桌盈利能力位于行业前列，直接贵宾及高端中场业务极具发展潜力公司贵宾业务根基稳固，2020 年单赌桌净收益为1056.28 万港元/桌，位于行业前列，同时截至2021H1，公司贵宾业务市场份额排名第一，占比28.2%，我们认为，公司贵宾业务积淀深，积累大量优质客户资源，同时旅客接待能力强，未来虽中介贵宾业务会由于中介人管制有一定下滑，但客户有望转移至利润率更高的直接贵宾或高端中场，进一步提升公司盈利能力。
中场业务市占率行业领先，积极开拓国际市场
疫情前公司中场业务营收持续增长，2019 年实现收入292.6 亿港元，同比增长6%，营收占比49.3%；同时公司中场业务市占率行业领先，仅次于金沙中国，2021H1 占比18.7%。公司新扩建的路氹第三及四期将聚焦于非博彩业务，主要针对会议、奖励旅游、展览和活动（MICE）、娱乐以及适合家庭旅客的设施，有望带动中场客流增加。同时公司积极拓展海外市场，有望将其世界级综合度假村品牌带至日本。
后备土地行业第一，充分受益横琴项目扩建带动非博彩业务发展公司于横琴投资100 亿元人民币发展世界级度假胜地，该地面积达2.7 平方公里，且沿海拥有2.5 公里海岸线，以低层建筑物组成的低密度度假胜地将与公司于澳门的高密度项目优势互补，随着澳门轻轨延伸横琴线项目于2024 年完工，公司于横琴的项目扩建有望大幅带动公司非博彩项目发展；同时澳门土地资源紧缺，公司后备土地面积行业第一，其于非博彩项目的投资以及规划有望使其在后续赌牌竞投中占据竞争优势。
盈利预测及投资建议：我们认为，公司作为澳门博彩行业龙头，贵宾以及中场业务市占率位于行业前列，待疫情好转后或率先受益于需求端访客量回弹，同时公司后备土地行业第一，近年大力拓展非博彩项目，带动澳门产业多元化发展，在后续博彩牌照竞投时或具备较强竞争优势，我们预计公司2021-2023 年净收益总额分别为203.66/304.05/406.37 亿港元，经调整EBITDA 为23.7/64.1/115.2 亿港元，给予2023 年17 倍EV/EBITDA，对应目标价52.71 港元。
风险提示：疫情反复风险，竞争加剧风险，宏观经济风险，政策风险，新业务扩张不及预期风险。
全球領先的度假城、酒店及博彩企業，業務版圖持續擴大銀河娛樂（0027.HK）主要在澳門發展及經營一系列綜合度假城、零售、餐飲、酒店及博彩項目，率先緊抓路氹地區博彩業發展機遇，業務版圖不斷擴大。近年公司盈利能力穩步提升，2019 年實現經調整EBITDA 164.79 億港元，經調整EBITDA 利潤率為32%。2020 年受疫情影響營收大幅下滑，21Q1-Q3 疫情好轉，實現淨收益總額149.43 億港元，超過2020 年全年，其中博彩業務實現收入107.54 億港元，佔比72%，非博彩業務實現收入19.97 億港元，佔比13.4%，同時公司現金流充裕，風險承受能力強。
單賭桌盈利能力位於行業前列，直接貴賓及高端中場業務極具發展潛力公司貴賓業務根基穩固，2020 年單賭桌淨收益為1056.28 萬港元/桌，位於行業前列，同時截至2021H1，公司貴賓業務市場份額排名第一，佔比28.2%，我們認為，公司貴賓業務積澱深，積累大量優質客户資源，同時旅客接待能力強，未來雖中介貴賓業務會由於中介人管制有一定下滑，但客户有望轉移至利潤率更高的直接貴賓或高端中場，進一步提升公司盈利能力。
中場業務市佔率行業領先，積極開拓國際市場
疫情前公司中場業務營收持續增長，2019 年實現收入292.6 億港元，同比增長6%，營收佔比49.3%；同時公司中場業務市佔率行業領先，僅次於金沙中國，2021H1 佔比18.7%。公司新擴建的路氹第三及四期將聚焦於非博彩業務，主要針對會議、獎勵旅遊、展覽和活動（MICE）、娛樂以及適合家庭旅客的設施，有望帶動中場客流增加。同時公司積極拓展海外市場，有望將其世界級綜合度假村品牌帶至日本。
後備土地行業第一，充分受益橫琴項目擴建帶動非博彩業務發展公司於橫琴投資100 億元人民幣發展世界級度假勝地，該地面積達2.7 平方公里，且沿海擁有2.5 公里海岸線，以低層建築物組成的低密度度假勝地將與公司於澳門的高密度項目優勢互補，隨着澳門輕軌延伸橫琴線項目於2024 年完工，公司於橫琴的項目擴建有望大幅帶動公司非博彩項目發展；同時澳門土地資源緊缺，公司後備土地面積行業第一，其於非博彩項目的投資以及規劃有望使其在後續賭牌競投中佔據競爭優勢。
盈利預測及投資建議：我們認為，公司作為澳門博彩行業龍頭，貴賓以及中場業務市佔率位於行業前列，待疫情好轉後或率先受益於需求端訪客量回彈，同時公司後備土地行業第一，近年大力拓展非博彩項目，帶動澳門產業多元化發展，在後續博彩牌照競投時或具備較強競爭優勢，我們預計公司2021-2023 年淨收益總額分別為203.66/304.05/406.37 億港元，經調整EBITDA 為23.7/64.1/115.2 億港元，給予2023 年17 倍EV/EBITDA，對應目標價52.71 港元。
風險提示：疫情反覆風險，競爭加劇風險，宏觀經濟風險，政策風險，新業務擴張不及預期風險。
