公司近况
金界博彩业务于2021 年9 月15 日起恢复，结束了自2021 年3 月2 日以来由于当地疫情复发导致超过6 个月的暂停运营。自恢复运营以来，金界赌场加强了已有的防疫措施，包括要求所有入境人员完全接种疫苗、现场快速抗原检测（7 天有效）和接触者追踪。我们认为，三季度末的恢复运营和更严格的防疫措施将继续加速金界博彩业务2022 年的复苏。
自2021 年11 月15 日起，柬埔寨政府宣布对已完全接种疫苗的访柬旅客取消14 天隔离政策，这主要得益于近期疫情的有效控制（每日新增病例在两位数左右）和疫苗接种的普及（截至2022 年1 月18 日，完全疫苗接种率约为81%）。其他东南亚国家也自去年年底开始向接种疫苗的游客逐步开放边境，包括泰国、马来西亚和越南等。
与此同时，2021 年访柬旅客量的恢复主要由东南亚国家推动。2021 年下半年，从东南亚和中国赴柬航班总座位数同比下降58%（与2019 年相比下降97%），主要由于中国疫情复发导致赴柬座位数下滑（同比下降84%；与2019 年相比下降98%），但好在来自东南亚国家的增长形成助力（同比增长5%；与2019 年相比下降96%）。访柬总旅客数量也呈现上述恢复趋势。我们相信，在中国访客量恢复之前，东南亚访客将继续为金界博彩业务的复苏提供动力。
评论
考虑到2021 年9 月15 日博彩业务恢复运营，我们预计4Q21 收入将达到1.26 亿美元，环比大幅增长（同比下降52%；环比增长843%）；我们预计4Q21 EBITDA 为2,912 万美元（同比下降70%），由2Q21 的亏损转正。
估值与建议
我们下调2021 年收入和EBITDA预测32%和85%，并下调2022 年收入和EBITDA预测21%和23%，主要由于：1）3Q21 恢复运营仅15 天，以及2）近期疫情爆发导致复苏不及预期。我们引入2023 年收入和EBITDA预测为12.2 亿美元和4.71 亿美元（与市场一致预期相比为-14%和-23%）。我们维持跑赢行业评级，下调目标价10.2%至8.80 港元，对应11x 2023eEV/EBITDA。当前股价对应11.8x 2022e EV/EBITDA和9.0x 2023eEV/EBITDA；我们的目标价较当前股价有30.4%的上行空间。
风险
Naga3 项目兴建的不确定性；疫情复发的不确定性；Naga2 放量慢于预期。
公司近況
金界博彩業務於2021 年9 月15 日起恢復，結束了自2021 年3 月2 日以來由於當地疫情復發導致超過6 個月的暫停運營。自恢復運營以來，金界賭場加強了已有的防疫措施，包括要求所有入境人員完全接種疫苗、現場快速抗原檢測（7 天有效）和接觸者追蹤。我們認爲，三季度末的恢復運營和更嚴格的防疫措施將繼續加速金界博彩業務2022 年的復甦。
自2021 年11 月15 日起，柬埔寨政府宣佈對已完全接種疫苗的訪柬旅客取消14 天隔離政策，這主要得益於近期疫情的有效控制（每日新增病例在兩位數左右）和疫苗接種的普及（截至2022 年1 月18 日，完全疫苗接種率約爲81%）。其他東南亞國家也自去年年底開始向接種疫苗的遊客逐步開放邊境，包括泰國、馬來西亞和越南等。
與此同時，2021 年訪柬旅客量的恢復主要由東南亞國家推動。2021 年下半年，從東南亞和中國赴柬航班總座位數同比下降58%（與2019 年相比下降97%），主要由於中國疫情復發導致赴柬座位數下滑（同比下降84%；與2019 年相比下降98%），但好在來自東南亞國家的增長形成助力（同比增長5%；與2019 年相比下降96%）。訪柬總旅客數量也呈現上述恢復趨勢。我們相信，在中國訪客量恢復之前，東南亞訪客將繼續爲金界博彩業務的復甦提供動力。
評論
考慮到2021 年9 月15 日博彩業務恢復運營，我們預計4Q21 收入將達到1.26 億美元，環比大幅增長（同比下降52%；環比增長843%）；我們預計4Q21 EBITDA 爲2,912 萬美元（同比下降70%），由2Q21 的虧損轉正。
估值與建議
我們下調2021 年收入和EBITDA預測32%和85%，並下調2022 年收入和EBITDA預測21%和23%，主要由於：1）3Q21 恢復運營僅15 天，以及2）近期疫情爆發導致復甦不及預期。我們引入2023 年收入和EBITDA預測爲12.2 億美元和4.71 億美元（與市場一致預期相比爲-14%和-23%）。我們維持跑贏行業評級，下調目標價10.2%至8.80 港元，對應11x 2023eEV/EBITDA。當前股價對應11.8x 2022e EV/EBITDA和9.0x 2023eEV/EBITDA；我們的目標價較當前股價有30.4%的上行空間。
風險
Naga3 項目興建的不確定性；疫情復發的不確定性；Naga2 放量慢於預期。
