我们看好新型烟草大浪潮下烟弹原料的商业模式和市场空间以及公司的核心竞争力。华宝国际是国内传统烟用香精龙头企业，长期与中烟稳定合作，优秀的产品力与综合服务能力得以印证。随着全球控烟减害大潮，新型烟草乘势而起，当前渗透率仍有较大提升空间，其中烟弹原料商业模式优秀，扩容空间广阔，公司前瞻性围绕烟支各个结构全方位布局，技术储备与产能布局领先，有望在新型烟草领域延续与中烟的深度合作，同时拓展海外客户，成长空间可期。我们预计公司21-23 年归母净利润为10.1 亿元/10.8 亿元/14.8 亿元，12 月16 日股价对应22/ 23 年PE 分别为36X/26X，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。
专注味觉系消费品，香精基本盘稳固与成长并存。烟用香精作为公司核心业务板块盈利能力强，因下游强口味黏性以及低成本占比造就烟用香精行业高壁垒，公司依托强研发实力与综合服务能力打造稳定客户关系，基本盘稳固。
食品及日化香精受益于下游需求的稳健增长，公司加大布局力度仍有提升空间。此外，公司积极打通产业链上下游，发挥协同效应同时打开长期增长天花板。
新型烟草浪潮下，烟弹原料生意模式优秀，市场空间广阔。从HNB 产业链商业模式来讲，需求端烟弹复购频次高，消费黏性较强，供给端核心关键技术聚集于此，且国内部分烟弹原料实行牌照管理制度，竞争格局更为清晰稳定，从供需两端看烟弹原料生意模式更佳；从市场空间来讲，HNB 中烟草薄片及烟用香精单位用量及单价均大幅提高，渗透率提升下为烟弹原料带来广阔扩容空间，根据我们的测算，在渗透率达到25%/50%/75%/100%的情境下，国内HNB 烟草薄片规模将达到379/758/1136/1515 亿元，HNB 香精规模将达到71/142/213/284 亿元。
公司围绕烟支关键原料前瞻性布局，提升综合供应链壁垒。①烟芯材料：与传统卷烟不同，烟草薄片在HNB 中扮演核心角色，工艺上稠桨法较为适合，均质化水平与有效物质承载能力是关键，且不同于传统卷烟中的烟丝，HNB薄片常为非标品（搭载香精），未来产品力与综合服务能力将是核心竞争要素，公司依托广东金叶在传统薄片领域拥有的资质壁垒以及客户与技术储备，前瞻性布局新型薄片产能与专利技术，并落子东南亚布局海外产能。②HNB香精：香精在HNB 中的用量及重要程度同样大幅提升，生产品质及技术要求难度提高，公司在烟用香精领域中人才、经验、设备、配方等积累丰富，先发优势明显，并已在HNB 香精的研发生产中取得成绩，此外，由于新型薄片通常搭载香精售卖，公司在烟用香精的优势将与薄片业务相辅相成。③嘴棒：
嘴棒在HNB 的产品力中亦起到重要作用，烟气通过量较低与抽吸时温度过高是两大难点，PMI 的三段式结构亦并非最优，公司在嘴棒的结构、材料方面累计研发专利，提升抽吸体验。我们认为，公司有望依托其在HNB 关键原料上强大的产品力与研发创新能力，叠加其一体化的综合供应服务能力，在新型烟草领域延续与中烟的深度合作，并以NUSO 为起点，拓展海外优质大客户，进而快速捕捉消费者需求变化，进行产品迭代升级，不断放大先发优势。
盈利预测与投资建议：预计2021-2023 年公司归母净利润21-23 年归母净利润为10.1 亿元/10.8 亿元/14.8 亿元，分别同比增长140.3%/7.0%/37.4%，对应EPS 分别为0.32/0.35/0.48 元/股，12 月16 日股价对应22/ 23 年PE 分别为36X/26X，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。
风险提示：政策监管风险、渗透率不及预期的风险、客户开拓不及预期的风险
我們看好新型菸草大浪潮下煙彈原料的商業模式和市場空間以及公司的核心競爭力。華寶國際是國內傳統煙用香精龍頭企業，長期與中煙穩定合作，優秀的產品力與綜合服務能力得以印證。隨着全球控煙減害大潮，新型菸草乘勢而起，當前滲透率仍有較大提升空間，其中煙彈原料商業模式優秀，擴容空間廣闊，公司前瞻性圍繞煙支各個結構全方位佈局，技術儲備與產能佈局領先，有望在新型菸草領域延續與中煙的深度合作，同時拓展海外客戶，成長空間可期。我們預計公司21-23 年歸母淨利潤爲10.1 億元/10.8 億元/14.8 億元，12 月16 日股價對應22/ 23 年PE 分別爲36X/26X，首次覆蓋給予“強烈推薦-A”評級。
專注味覺系消費品，香精基本盤穩固與成長並存。煙用香精作爲公司核心業務板塊盈利能力強，因下游強口味黏性以及低成本佔比造就煙用香精行業高壁壘，公司依託強研發實力與綜合服務能力打造穩定客戶關係，基本盤穩固。
食品及日化香精受益於下游需求的穩健增長，公司加大布局力度仍有提升空間。此外，公司積極打通產業鏈上下游，發揮協同效應同時打開長期增長天花板。
新型菸草浪潮下，煙彈原料生意模式優秀，市場空間廣闊。從HNB 產業鏈商業模式來講，需求端煙彈復購頻次高，消費黏性較強，供給端核心關鍵技術聚集於此，且國內部分煙彈原料實行牌照管理制度，競爭格局更爲清晰穩定，從供需兩端看煙彈原料生意模式更佳；從市場空間來講，HNB 中菸草薄片及煙用香精單位用量及單價均大幅提高，滲透率提升下爲煙彈原料帶來廣闊擴容空間，根據我們的測算，在滲透率達到25%/50%/75%/100%的情境下，國內HNB 菸草薄片規模將達到379/758/1136/1515 億元，HNB 香精規模將達到71/142/213/284 億元。
公司圍繞煙支關鍵原料前瞻性佈局，提升綜合供應鏈壁壘。①煙芯材料：與傳統捲菸不同，菸草薄片在HNB 中扮演核心角色，工藝上稠槳法較爲適合，均質化水平與有效物質承載能力是關鍵，且不同於傳統捲菸中的菸絲，HNB薄片常爲非標品（搭載香精），未來產品力與綜合服務能力將是核心競爭要素，公司依託廣東金葉在傳統薄片領域擁有的資質壁壘以及客戶與技術儲備，前瞻性佈局新型薄片產能與專利技術，並落子東南亞佈局海外產能。②HNB香精：香精在HNB 中的用量及重要程度同樣大幅提升，生產品質及技術要求難度提高，公司在煙用香精領域中人才、經驗、設備、配方等積累豐富，先發優勢明顯，並已在HNB 香精的研發生產中取得成績，此外，由於新型薄片通常搭載香精售賣，公司在煙用香精的優勢將與薄片業務相輔相成。③嘴棒：
嘴棒在HNB 的產品力中亦起到重要作用，煙氣通過量較低與抽吸時溫度過高是兩大難點，PMI 的三段式結構亦並非最優，公司在嘴棒的結構、材料方面累計研發專利，提升抽吸體驗。我們認爲，公司有望依託其在HNB 關鍵原料上強大的產品力與研發創新能力，疊加其一體化的綜合供應服務能力，在新型菸草領域延續與中煙的深度合作，並以NUSO 爲起點，拓展海外優質大客戶，進而快速捕捉消費者需求變化，進行產品迭代升級，不斷放大先發優勢。
盈利預測與投資建議：預計2021-2023 年公司歸母淨利潤21-23 年歸母淨利潤爲10.1 億元/10.8 億元/14.8 億元，分別同比增長140.3%/7.0%/37.4%，對應EPS 分別爲0.32/0.35/0.48 元/股，12 月16 日股價對應22/ 23 年PE 分別爲36X/26X，首次覆蓋給予“強烈推薦-A”評級。
風險提示：政策監管風險、滲透率不及預期的風險、客戶開拓不及預期的風險
