事件：
1）公司11 月26 日公告称，基于芜湖电厂80%股权发行REITS 计划，获25.76 亿元资金；2）公司11 月26 日公告称，已将中电神头40%股权转移至一家有限合伙企业，出让价2.06 亿元，同时向该有限合伙企业转移山西神头债权合计回收资金5.6 亿元，公司预期上述交易将产生1.7 亿元收益；3）公司11 月7 日公告称，向控股股东国家电投转让因可再生能源拖欠所产生的应收账款11.85 亿元，上述交易产生约1.2 亿交易费用。
投资要点：
多举措优化资产回笼资金，三项交易合计产生43 亿现金流进项。公司在今年10 月份的十四五战略发布中明确提及全力加码新能源运营，并积极优化调整存量煤电资产。我们认为一方面煤电资产整体盈利前景不及新能源，对于部分盈利能力较差的煤电进行处置有利于提升公司资产质量；另外一方面公司新能源转型目标宏伟，十四五新能源跨越式发展受制于公司现金流水平和资产负债率，通过合理方式处置部分煤电可以为新能源转型提供现金流支撑。根据我们测算，前述三项交易合计将给公司带来43 亿现金流进项，假设新能源项目资本金比例20%，造价50 亿/GW，上述现金足够支撑约4.3GW 项目开发需求。其中：
1）中电神头40%股权转让对价1.3PB，售价高于当前二级市场估值。中国电力、东方资管和国家电投资管共同成立有限合伙企业，其中中国电力出资2.68 亿元占比35%；公司全资子公司山西神头以2.06 亿元对价将旗下中电神头40%股权出售给有限合伙企业，转让完成后公司累计持有中电神头54%股权，但是直接持股降为40%，中电神头成为公司合营企业，以权益法进行核算。同时，山西神头将中电神头所欠山西神头的5.6 亿元债权出售给有限合伙企业，出售价格等于债权面值。公司此次出售可获得1.7 亿元收益，有助于提升2021 年度业绩。按照中电神头9 月30 日净资产3.94 亿元计算，40%股权出售价格为2.06 亿元，对应PB 为1.31 倍，远高于公司当前整体PB（0.87 倍）。公司6月底装机结构约为1500 万千瓦煤电、545 万千瓦水电和近800 万千瓦新能源，考虑到水电和新能源资产二级市场估值显著高于煤电资产，此次1.31 倍PB 售价大超市场预期，一方面所得款项有助于公司新能源转型，另一方面该售价有助于带动公司存量煤电资产价值重估。
2）芜湖电厂REITS 计划为国内首个火电企业类REITS 产品，模式创新助力新能源转型。从交易结构来看，中国电力转让全资拥有的芜湖发电公司100%股权至一家有限合伙企业（特殊目的载体），专项计划及其资产支持证券持有人持有特殊目的载体80%股权，中国电力持有20%股权（但是仍然并表）；承销商将以类REITS 产品形式发行总额人民币25.76 亿元的资产支持证券。通过专项计划发行类REITS 产品，公司成功将传统燃煤发电资产证券化，有助开拓集团资产证券化新业务渠道。
3）向大股东转让新能源补贴欠款，低成本融资+降低资产负债率效果凸显。从交易结构来看，公司向国家电投转让11.85亿元可再生能源补贴产生的应收账款，国家电投后续将联合信托公司设立一个信托，将应收账款转让予该信托，以在银行间市场发行资产支持票据。公司需要承担交易的服务费以及资产支持票据的发行利息等，合计1.2 亿元。也即公司减少11.85 亿元应收账款，并获得10.65 亿元现金。上述交易整体成本较低，并且可以帮助公司降低资产负债率。交易获得现金以及债务空间预计仍将用于新能源项目发展。
十四五有望新增50GW 新能源装机，多举措回笼资金助力目标如期实现。公司十四五规划中计划到2025 年实现新能源占比超过90%，我们假设公司水电、气电装机规模维持不变，煤电规模假设下降50%，则为了实现上述目标，十四五有望新增超过50GW 新能源装机。截至目前公司已落地风光项目10gw，锁定风光资源10gw，储备风光资源30gw，实现“落地一批、锁定一批、储备一批”良性循环。公司项目资源充沛，未来发展核心瓶颈为现金流。通过灵活的股权合作及金融手段，对应收账款以及煤电资产的实现腾笼换鸟，给新能源开发筹措充足资金，我们认为公司十四五新能源发展目标有望如期实现。
盈利预测与评级：考虑到公司宏伟十四五规划以及新业务增长极，维持公司2021 年-2023 年归母净利润预测分别为19.29、30.4 和40.3 亿元。当前股价对应的PE 分别为15 倍、10 倍和7 倍，较可比公司较低，维持“买入”评级。
风险提示：资产重组出现变数，政策存在不确定性。
事件：
1）公司11 月26 日公告稱，基於蕪湖電廠80%股權發行REITS 計劃，獲25.76 億元資金；2）公司11 月26 日公告稱，已將中電神頭40%股權轉移至一家有限合夥企業，出讓價2.06 億元，同時向該有限合夥企業轉移山西神頭債權合計回收資金5.6 億元，公司預期上述交易將產生1.7 億元收益；3）公司11 月7 日公告稱，向控股股東國家電投轉讓因可再生能源拖欠所產生的應收賬款11.85 億元，上述交易產生約1.2 億交易費用。
投資要點：
多舉措優化資產回籠資金，三項交易合計產生43 億現金流進項。公司在今年10 月份的十四五戰略發佈中明確提及全力加碼新能源運營，並積極優化調整存量煤電資產。我們認為一方面煤電資產整體盈利前景不及新能源，對於部分盈利能力較差的煤電進行處置有利於提升公司資產質量；另外一方面公司新能源轉型目標宏偉，十四五新能源跨越式發展受制於公司現金流水平和資產負債率，通過合理方式處置部分煤電可以為新能源轉型提供現金流支撐。根據我們測算，前述三項交易合計將給公司帶來43 億現金流進項，假設新能源項目資本金比例20%，造價50 億/GW，上述現金足夠支撐約4.3GW 項目開發需求。其中：
1）中電神頭40%股權轉讓對價1.3PB，售價高於當前二級市場估值。中國電力、東方資管和國家電投資管共同成立有限合夥企業，其中中國電力出資2.68 億元佔比35%；公司全資子公司山西神頭以2.06 億元對價將旗下中電神頭40%股權出售給有限合夥企業，轉讓完成後公司累計持有中電神頭54%股權，但是直接持股降為40%，中電神頭成為公司合營企業，以權益法進行核算。同時，山西神頭將中電神頭所欠山西神頭的5.6 億元債權出售給有限合夥企業，出售價格等於債權面值。公司此次出售可獲得1.7 億元收益，有助於提升2021 年度業績。按照中電神頭9 月30 日淨資產3.94 億元計算，40%股權出售價格為2.06 億元，對應PB 為1.31 倍，遠高於公司當前整體PB（0.87 倍）。公司6月底裝機結構約為1500 萬千瓦煤電、545 萬千瓦水電和近800 萬千瓦新能源，考慮到水電和新能源資產二級市場估值顯著高於煤電資產，此次1.31 倍PB 售價大超市場預期，一方面所得款項有助於公司新能源轉型，另一方面該售價有助於帶動公司存量煤電資產價值重估。
2）蕪湖電廠REITS 計劃為國內首個火電企業類REITS 產品，模式創新助力新能源轉型。從交易結構來看，中國電力轉讓全資擁有的蕪湖發電公司100%股權至一家有限合夥企業（特殊目的載體），專項計劃及其資產支持證券持有人持有特殊目的載體80%股權，中國電力持有20%股權（但是仍然並表）；承銷商將以類REITS 產品形式發行總額人民幣25.76 億元的資產支持證券。通過專項計劃發行類REITS 產品，公司成功將傳統燃煤發電資產證券化，有助開拓集團資產證券化新業務渠道。
3）向大股東轉讓新能源補貼欠款，低成本融資+降低資產負債率效果凸顯。從交易結構來看，公司向國家電投轉讓11.85億元可再生能源補貼產生的應收賬款，國家電投後續將聯合信託公司設立一個信託，將應收賬款轉讓予該信託，以在銀行間市場發行資產支持票據。公司需要承擔交易的服務費以及資產支持票據的發行利息等，合計1.2 億元。也即公司減少11.85 億元應收賬款，並獲得10.65 億元現金。上述交易整體成本較低，並且可以幫助公司降低資產負債率。交易獲得現金以及債務空間預計仍將用於新能源項目發展。
十四五有望新增50GW 新能源裝機，多舉措回籠資金助力目標如期實現。公司十四五規劃中計劃到2025 年實現新能源佔比超過90%，我們假設公司水電、氣電裝機規模維持不變，煤電規模假設下降50%，則為了實現上述目標，十四五有望新增超過50GW 新能源裝機。截至目前公司已落地風光項目10gw，鎖定風光資源10gw，儲備風光資源30gw，實現“落地一批、鎖定一批、儲備一批”良性循環。公司項目資源充沛，未來發展核心瓶頸為現金流。通過靈活的股權合作及金融手段，對應收賬款以及煤電資產的實現騰籠換鳥，給新能源開發籌措充足資金，我們認為公司十四五新能源發展目標有望如期實現。
盈利預測與評級：考慮到公司宏偉十四五規劃以及新業務增長極，維持公司2021 年-2023 年歸母淨利潤預測分別為19.29、30.4 和40.3 億元。當前股價對應的PE 分別為15 倍、10 倍和7 倍，較可比公司較低，維持“買入”評級。
風險提示：資產重組出現變數，政策存在不確定性。
