投资要点
国内香精香料及烟草薄片龙头，卡位新型烟草。公司深耕香精香料领域多年，在调香工艺上有较深积累，后围绕产业链纵深做一体化布局，涉足烟用原料（烟草薄片）和香原料领域，并不断开拓新业务，收购嘉豪食品进军调味品行业。公司自身定位“美味生活引领者”，结合自身优势，也出于对新型烟草行业的看好，努力成为新型烟草耗材核心供应商。
减害需求驱动烟草行业变革。烟草行业空间广阔，利润率水平高，随着减害需求的日益强烈，雾化电子烟和加热不燃烧（HNB）应运而生，渗透率不断提高。截至2021 年中，美国以雾化为主，日本以HNB 为主，中国的HNB 销售政策尚未放开，但中烟正在积极布局试点。我们认为HNB 有望成为中国未来新型烟草的主流方案，渗透率超过雾化电子烟，带来可观的投资机遇。
新型烟草发展轨迹类似电动车。同为拥有较大市场空间的终端消费品，我们认为新型烟草与新能源车具有一定可比性，新型烟草处于行业需求放量前期阶段。新能源车2010 年萌芽，特斯拉品牌带动及消费者教育，2020 年正式进入放量成长期；加热不燃烧烟草2014 年萌芽，菲莫国际推出IQOS 进行消费者教育，中烟积极探索国内税收政策并进行海外产品试点。新型烟草行业核心供应商营收和市值增长都有较大空间，而复盘电动车代表公司历史行情，股票在行业培育期即有不错的表现机会。
把握消费升级趋势，香精、薄片双轮驱动。公司在烟用香精领域具备丰富积累，自身拥有较大产能储备，调香师拥有较深的工艺理解。烟草薄片方面，公司拥有国内稀缺的民营牌照，具有稀缺稠浆法产能。如果国内市场放开，香精、薄片均有较大增长空间。公司积极开拓海外业务，在印尼建厂，体外自主品牌NUSO 烟弹也已在海外销售。
盈利预测与投资评级：我们认为公司为优质赛道龙头，行业尚未迎来放量成长阶段，盈利短期无法释放，需要展望更长远阶段，PE 估值法暂时不适用，应采用PS 估值法。我们预计公司2021-2023 年营收分别为41.3亿元，46.2 亿元，57.0 亿元，同比分别+7.0%、+11.9%、+23.3%，对应现价（11 月25 日）PE 分别为59 倍、53 倍、42 倍，对应PS 分别为15倍、13 倍、11 倍。我们选取集友股份（HNB 耗材供应商）和思摩尔国际（雾化电子烟制造龙头）作为可比公司，可比公司2021-2023 年分别约17 倍、13 倍、10 倍平均PS 估值。考虑到公司在HNB 领域拥有强大的竞争优势，工艺理解、产品储备、客户资源等都处于行业领先地位，远期增长空间较大，我们给予公司2022 年17 倍PS，目标价30.4 港币，首次覆盖予以“买入”评级。
风险提示：国内HNB 政策延迟放开风险，消费者接受度不及预期风险，静态估值过高风险，烟草政策风险
投資要點
國內香精香料及菸草薄片龍頭，卡位新型菸草。公司深耕香精香料領域多年，在調香工藝上有較深積累，後圍繞產業鏈縱深做一體化佈局，涉足煙用原料（菸草薄片）和香原料領域，並不斷開拓新業務，收購嘉豪食品進軍調味品行業。公司自身定位“美味生活引領者”，結合自身優勢，也出於對新型菸草行業的看好，努力成爲新型菸草耗材核心供應商。
減害需求驅動菸草行業變革。菸草行業空間廣闊，利潤率水平高，隨着減害需求的日益強烈，霧化電子煙和加熱不燃燒（HNB）應運而生，滲透率不斷提高。截至2021 年中，美國以霧化爲主，日本以HNB 爲主，中國的HNB 銷售政策尚未放開，但中煙正在積極佈局試點。我們認爲HNB 有望成爲中國未來新型菸草的主流方案，滲透率超過霧化電子煙，帶來可觀的投資機遇。
新型菸草發展軌跡類似電動車。同爲擁有較大市場空間的終端消費品，我們認爲新型菸草與新能源車具有一定可比性，新型菸草處於行業需求放量前期階段。新能源車2010 年萌芽，特斯拉品牌帶動及消費者教育，2020 年正式進入放量成長期；加熱不燃燒菸草2014 年萌芽，菲莫國際推出IQOS 進行消費者教育，中煙積極探索國內稅收政策並進行海外產品試點。新型菸草行業核心供應商營收和市值增長都有較大空間，而復盤電動車代表公司歷史行情，股票在行業培育期即有不錯的表現機會。
把握消費升級趨勢，香精、薄片雙輪驅動。公司在煙用香精領域具備豐富積累，自身擁有較大產能儲備，調香師擁有較深的工藝理解。菸草薄片方面，公司擁有國內稀缺的民營牌照，具有稀缺稠漿法產能。如果國內市場放開，香精、薄片均有較大增長空間。公司積極開拓海外業務，在印尼建廠，體外自主品牌NUSO 煙彈也已在海外銷售。
盈利預測與投資評級：我們認爲公司爲優質賽道龍頭，行業尚未迎來放量成長階段，盈利短期無法釋放，需要展望更長遠階段，PE 估值法暫時不適用，應採用PS 估值法。我們預計公司2021-2023 年營收分別爲41.3億元，46.2 億元，57.0 億元，同比分別+7.0%、+11.9%、+23.3%，對應現價（11 月25 日）PE 分別爲59 倍、53 倍、42 倍，對應PS 分別爲15倍、13 倍、11 倍。我們選取集友股份（HNB 耗材供應商）和思摩爾國際（霧化電子煙製造龍頭）作爲可比公司，可比公司2021-2023 年分別約17 倍、13 倍、10 倍平均PS 估值。考慮到公司在HNB 領域擁有強大的競爭優勢，工藝理解、產品儲備、客戶資源等都處於行業領先地位，遠期增長空間較大，我們給予公司2022 年17 倍PS，目標價30.4 港幣，首次覆蓋予以“買入”評級。
風險提示：國內HNB 政策延遲放開風險，消費者接受度不及預期風險，靜態估值過高風險，菸草政策風險
