公司近况
2021 年11 月15 日，欧舒丹公告收购美国高端护理品牌Sol de Janeiro约83%的股权，现金对价3.735 亿美元（基于4.5 亿美元的100%股权价值）。交易资金来源为约4,000 万欧元现金和约3 亿欧元银行贷款（利率1%）。管理层预计本次交易将于2021 年底前完成。收购完成后，欧舒丹公司将持有Sol deJaneiro 83%的股份，品牌创始人Heela YANG女士表示将和联合创始人MarcCapra先生共同持有其余17%的股份，Heela YANG女士及主要管理人员将继续直接负责品牌的发展运营。
评论
我们对本次收购持乐观态度。对于本次交易，管理层在电话会上表示：1）致力于打造领先的高端护理品牌组合，实现区域平衡发展。公司认为，Sol deJaneiro在品牌地位、全球影响力、盈利能力和发展前景方面都非常契合公司战略。Sol de Janeiro在美国地区的身体护理业务与欧舒丹在主要市场建立强大品牌组合的区域平衡发展策略相辅相成。收购完成后，Sol de Janeiro可以借助欧舒丹的全球视野拓展亚太地区（下一个“蓝海市场”）等新市场。Heela YANG女士计划在产品开发和品牌知名度方面增加投入。2）基本面和增长前景稳健，估值相对合理。此次收购基于Sol de Janeiro普通股100%股权价值4.5 亿美元计算，对应4.4 倍2021 年P/S和21.1 倍2021 年P/EBITDA，本次收购估值低于2019 年1 月欧舒丹收购Elemis时的6.4 倍P/S和22.5 倍P/EBITDA。估值倍数对应2021 年1.03 亿美元销售额和2,130 万美元经调整EBITDA，分别对应3年年均复合增长率63%和85%。 3）我们预计并表后销售额和净利润年化增长约为8%和9%。我们预计在现有市场（如北美）和潜在新市场（如亚太地区）的需求推动下，收入短期年化增长为30-40%；受益于稳定渠道（品牌自有电商渠道占比24%，批发合作渠道占比76%）和数字化的商业模式（折旧与摊销成本有限，运营杠杆低），我们预计将维持高于20%的EBITDA利润率和约15%的净利率。
估值与建议
假设公司于2022 年1 月开始并表（即FY4Q22 开始），我们上调FY22 收入和净利润预测2%和2%，上调FY23 收入和净利润预测8%和9%。维持跑赢行业评级，上调目标价6%至36 港元，对应32 倍FY22 年市盈率和24 倍FY23 年市盈率，较当前股价有15%上涨空间。当前股价为31.4 港元，对应27 倍FY22年市盈率和20 倍FY23 年市盈率。
风险
收购业务整合不及预期；Elemis放量不及预期；疫情加剧；汇率波动风险。
公司近況
2021 年11 月15 日，歐舒丹公告收購美國高端護理品牌Sol de Janeiro約83%的股權，現金對價3.735 億美元（基於4.5 億美元的100%股權價值）。交易資金來源爲約4,000 萬歐元現金和約3 億歐元銀行貸款（利率1%）。管理層預計本次交易將於2021 年底前完成。收購完成後，歐舒丹公司將持有Sol deJaneiro 83%的股份，品牌創始人Heela YANG女士表示將和聯合創始人MarcCapra先生共同持有其餘17%的股份，Heela YANG女士及主要管理人員將繼續直接負責品牌的發展運營。
評論
我們對本次收購持樂觀態度。對於本次交易，管理層在電話會上表示：1）致力於打造領先的高端護理品牌組合，實現區域平衡發展。公司認爲，Sol deJaneiro在品牌地位、全球影響力、盈利能力和發展前景方面都非常契合公司戰略。Sol de Janeiro在美國地區的身體護理業務與歐舒丹在主要市場建立強大品牌組合的區域平衡發展策略相輔相成。收購完成後，Sol de Janeiro可以藉助歐舒丹的全球視野拓展亞太地區（下一個“藍海市場”）等新市場。Heela YANG女士計劃在產品開發和品牌知名度方面增加投入。2）基本面和增長前景穩健，估值相對合理。此次收購基於Sol de Janeiro普通股100%股權價值4.5 億美元計算，對應4.4 倍2021 年P/S和21.1 倍2021 年P/EBITDA，本次收購估值低於2019 年1 月歐舒丹收購Elemis時的6.4 倍P/S和22.5 倍P/EBITDA。估值倍數對應2021 年1.03 億美元銷售額和2,130 萬美元經調整EBITDA，分別對應3年年均複合增長率63%和85%。 3）我們預計並表後銷售額和淨利潤年化增長約爲8%和9%。我們預計在現有市場（如北美）和潛在新市場（如亞太地區）的需求推動下，收入短期年化增長爲30-40%；受益於穩定渠道（品牌自有電商渠道佔比24%，批發合作渠道佔比76%）和數字化的商業模式（折舊與攤銷成本有限，運營槓桿低），我們預計將維持高於20%的EBITDA利潤率和約15%的淨利率。
估值與建議
假設公司於2022 年1 月開始並表（即FY4Q22 開始），我們上調FY22 收入和淨利潤預測2%和2%，上調FY23 收入和淨利潤預測8%和9%。維持跑贏行業評級，上調目標價6%至36 港元，對應32 倍FY22 年市盈率和24 倍FY23 年市盈率，較當前股價有15%上漲空間。當前股價爲31.4 港元，對應27 倍FY22年市盈率和20 倍FY23 年市盈率。
風險
收購業務整合不及預期；Elemis放量不及預期；疫情加劇；匯率波動風險。
