21H1 盈利实现高增，业绩超市场预期。公司公布21 年中报，21H1 实现营收459.05 亿元（yoy+22.3%），较19H1 增长15.2%；归母净利润29.47亿元（yoy+143.2%），较19H1 增长41.9%，业绩高增超出预期。
核心观点
白奶强劲增长，鲜奶、奶酪表现亮眼。21H1 公司液态奶、冰淇淋、奶粉和其他业务（奶酪等）分别实现收入394.5 亿元、30.0 亿元、25.5 亿元和9.1亿元，分别同增21.1%、34.8%、11.6%和98.2%。分品类看，常温奶同比增长20%+，市场份额提升0.6pct 至28.8%，其中梦幻盖系列拉动特仑苏增长40%+，蒙牛纯牛奶增长20%+，常温酸奶恢复至高个位数增长。低温奶同比增长7%+，大幅跑赢行业，其中优益C 增长20%+，冠益乳增长20%+。鲜奶同比增长120%+，市场份额提升至13.1%，其中每日鲜语同比增长120%+，期内上市A2 鲜奶等新品。奶酪同比增长68%，爱氏晨曦推出多款新品，7 月公司实现对妙可蓝多控股后，奶酪业务竞争优势加强。冰淇淋国内业务增长16%，21 年3 月底公司收购东南亚的领先冰淇淋品牌艾雪，加强海外布局。奶粉业务中，雅士利成人奶粉同比增长90%+，婴配粉小个位数增长；贝拉米受疫情影响，代购渠道受阻，同比出现下滑。
毛利率小幅下降，控费提振盈利能力。21H1 原奶价格上涨明显，但受益于结构升级以及折扣率控制等，毛利率同比下滑0.80pct 至38.2%。上半年销售费用率28.1%（yoy-2.6pct），其中广告及营销费用占比下降0.7pct 至11.5%；管理费用率3.6%（yoy-0.3pct）；其他费用占比1.0%（yoy-1.5pct），主因20H1 疫情捐赠支出较高。综合，21H1 归母净利率6.4%（yoy+3.2pct）。
竞争趋缓如期兑现，看好未来五年再造蒙牛。与年初指引相比，预计公司全年营收增速超出预期，销售费用率下行趋势下，营业利润率有望改善。展望未来，受益于居民营养需求崛起及渠道下沉等，白奶业务有望保持较快增长；此外公司加强奶酪、巴氏奶等新业务布局，持续推进收入利润双翻番规划。
财务预测与投资建议：因妙可蓝多并表，上调营收，下调毛利率和费用率，预测21-23 年每股收益为1.36/1.66/1.99 元（原预测为1.34/1.63/1.95 元），根据可比公司，给予21 年28 倍估值，汇率0.83，目标价45.88 港元，维持买入评级。
风险提示：消费升级不及预期、原奶成本大幅上涨、食品安全事件风险。
21H1 盈利實現高增，業績超市場預期。公司公佈21 年中報，21H1 實現營收459.05 億元（yoy+22.3%），較19H1 增長15.2%；歸母淨利潤29.47億元（yoy+143.2%），較19H1 增長41.9%，業績高增超出預期。
核心觀點
白奶強勁增長，鮮奶、奶酪表現亮眼。21H1 公司液態奶、冰淇淋、奶粉和其他業務（奶酪等）分別實現收入394.5 億元、30.0 億元、25.5 億元和9.1億元，分別同增21.1%、34.8%、11.6%和98.2%。分品類看，常温奶同比增長20%+，市場份額提升0.6pct 至28.8%，其中夢幻蓋系列拉動特侖蘇增長40%+，蒙牛純牛奶增長20%+，常温酸奶恢復至高個位數增長。低温奶同比增長7%+，大幅跑贏行業，其中優益C 增長20%+，冠益乳增長20%+。鮮奶同比增長120%+，市場份額提升至13.1%，其中每日鮮語同比增長120%+，期內上市A2 鮮奶等新品。奶酪同比增長68%，愛氏晨曦推出多款新品，7 月公司實現對妙可藍多控股後，奶酪業務競爭優勢加強。冰淇淋國內業務增長16%，21 年3 月底公司收購東南亞的領先冰淇淋品牌艾雪，加強海外佈局。奶粉業務中，雅士利成人奶粉同比增長90%+，嬰配粉小個位數增長；貝拉米受疫情影響，代購渠道受阻，同比出現下滑。
毛利率小幅下降，控費提振盈利能力。21H1 原奶價格上漲明顯，但受益於結構升級以及折扣率控制等，毛利率同比下滑0.80pct 至38.2%。上半年銷售費用率28.1%（yoy-2.6pct），其中廣告及營銷費用佔比下降0.7pct 至11.5%；管理費用率3.6%（yoy-0.3pct）；其他費用佔比1.0%（yoy-1.5pct），主因20H1 疫情捐贈支出較高。綜合，21H1 歸母淨利率6.4%（yoy+3.2pct）。
競爭趨緩如期兑現，看好未來五年再造蒙牛。與年初指引相比，預計公司全年營收增速超出預期，銷售費用率下行趨勢下，營業利潤率有望改善。展望未來，受益於居民營養需求崛起及渠道下沉等，白奶業務有望保持較快增長；此外公司加強奶酪、巴氏奶等新業務佈局，持續推進收入利潤雙翻番規劃。
財務預測與投資建議：因妙可藍多並表，上調營收，下調毛利率和費用率，預測21-23 年每股收益為1.36/1.66/1.99 元（原預測為1.34/1.63/1.95 元），根據可比公司，給予21 年28 倍估值，匯率0.83，目標價45.88 港元，維持買入評級。
風險提示：消費升級不及預期、原奶成本大幅上漲、食品安全事件風險。
