对K-9学校的担忧及教培政策溢出效应导致股价下跌
由于市场对于宇华K-9学校的担忧，其股价从五月末的峰值8.2港元下跌至当前的3.5港元（下跌58%），22财年前瞻市盈率从15.2倍下调至6.4倍。新版《民促法实施条例》禁止对K-9义务教育端学校的分红，因此宇华K-9学校可能将不被并表到集团，我们估计这会影响约8%的22财年调整后净利润，对于这一点先前管理层已经提及。但另一方面，宇华的其他学校（幼儿园和高中）将不受到政策影响，注册成为营利性继续运营。宇华也计划将其位于荥阳、漯河和焦作的3所总容量约为3.6万人的K-9学校改建为职业学院。
高教业务稳固前景不变
我们预计宇华高教业务将维持稳健增长，21-23财年复合增速将达到10%：1）郑州学校兰考新校区的扩建支撑内生学生人数增长；2）学费提升；3）预计三所位于河南的新建职业学院将于2022/23学年开始运营，但牌照申请仍在进行当中。如果这几所学校于明年成功转型，我们预计2022/23年将录取约6,000名学生，学费水平约为1.3万元人民币，总收入将达7,800万人民币（占集团收入3%）；4）资产负债表表现稳健，净现金超过37亿元人民币，其中包括截至21财年中期的11亿元人民币（可转债未计入负债）净现金，以及2021/22学年26亿元人民币的学费。 前景稳健，然而低估严重 宇华当前的估值与K-12股票相近，而后者受到政策的显著影响。鉴于高教行业的政策基调依然是支持性的，我们认为宇华持续性的股价下跌是非理性的。我们重申对宇华的买入评级，但将基于分部加总估值的目标价从8.6港元下调至6.7港元：给予高教业务未来12个月16倍的市盈率（基于行业估值下调，从21倍下调，对应历史市盈率均值+1个标准差），维持高中及幼儿园业务8倍的前瞻市盈率不变（不给予K-9业务估值）。我们的目标价对应14倍/12倍22/23财年前瞻市盈率。
對K-9學校的擔憂及教培政策溢出效應導致股價下跌
由於市場對於宇華K-9學校的擔憂，其股價從五月末的峯值8.2港元下跌至當前的3.5港元（下跌58%），22財年前瞻市盈率從15.2倍下調至6.4倍。新版《民促法實施條例》禁止對K-9義務教育端學校的分紅，因此宇華K-9學校可能將不被並表到集團，我們估計這會影響約8%的22財年調整後淨利潤，對於這一點先前管理層已經提及。但另一方面，宇華的其他學校（幼兒園和高中）將不受到政策影響，註冊成爲營利性繼續運營。宇華也計劃將其位於滎陽、漯河和焦作的3所總容量約爲3.6萬人的K-9學校改建爲職業學院。
高教業務穩固前景不變
我們預計宇華高教業務將維持穩健增長，21-23財年複合增速將達到10%：1）鄭州學校蘭考新校區的擴建支撐內生學生人數增長；2）學費提升；3）預計三所位於河南的新建職業學院將於2022/23學年開始運營，但牌照申請仍在進行當中。如果這幾所學校於明年成功轉型，我們預計2022/23年將錄取約6,000名學生，學費水平約爲1.3萬元人民幣，總收入將達7,800萬人民幣（佔集團收入3%）；4）資產負債表表現穩健，淨現金超過37億元人民幣，其中包括截至21財年中期的11億元人民幣（可轉債未計入負債）淨現金，以及2021/22學年26億元人民幣的學費。 前景穩健，然而低估嚴重 宇華當前的估值與K-12股票相近，而後者受到政策的顯著影響。鑑於高教行業的政策基調依然是支持性的，我們認爲宇華持續性的股價下跌是非理性的。我們重申對宇華的買入評級，但將基於分部加總估值的目標價從8.6港元下調至6.7港元：給予高教業務未來12個月16倍的市盈率（基於行業估值下調，從21倍下調，對應歷史市盈率均值+1個標準差），維持高中及幼兒園業務8倍的前瞻市盈率不變（不給予K-9業務估值）。我們的目標價對應14倍/12倍22/23財年前瞻市盈率。
