1H21业绩低于我们预期

　　公司公布1H21业绩:收入11.66亿元，同比降低1.24%;归母净利润5,024万元，同比降低32.9%;扣非归母净利润5,558亿元，同比降低31.6%。其中2Q21收入6.22亿元，同比降低9.62%;归母净利润5,883万元，同比增长5.78%;扣非归母净利润4,559万元，向比降低6.74%。公司业绩低于我们预期，主要因有线电视业务收入下滑、成本和销售费用增长高于预期，且投资收益低于预期。

　　发展趋势

　　有线电视市场份额进一步下滑，收入持续承压。在收入端，公司表示当前视频内容服务承载形式向移动视频、IPTV和互联网视频业务转移趋势明显，用户收视习惯受到较大影响，导致有线电视行业持续下滑，内外竞争加剧、用户流失趋势明显，在此背景下公司收入同比下滑。在成本端，我们认为机顶盒置换数量增加致折旧费抬升趋势有所延续，因此公司1H21毛利率同比降低2.4ppt 至12.6%，盈利能力有所下降。

　　费用率有所提升，净利率下滑。公司1H21销售费用率为5.3%，同比提升0.71ppt，我们认为主要由于在疫情总体平稳下公司社区营销活动和线上宣传活动加强，用户发展、业务宣传、产品销售和现场维修工作有所增加;管理费用率同比降低0.4ppt至3.7%;财务费用率提升1.99ppt 至-4.5%，主要为执行新租赁准则所致。由于费用率整体提升、投资收益录得负数、且其他收益中政府补助同比减少，公司1H21净利率同比降低2.0ppt 至4.3%o关注“国网整合”后新业务推进进度，期待业务转型升级。公司表示，随着中国广电网络股份有限公司的正式成立，按照统一建设、统一管理、统一标准、统一品牌的要求，有线电视网络和广电5G网络的统一运营管理体系已建立;公司正在推进智慧广电研究，加快5G、超高清、云平台等新技术应用的落地。我们认为，规模化、集约化和固移融合化或逐步体现，建议关注智慧广电战略下公司服务能力提升潜力的释放和业务的转型升级进展。

　　盈利预测与估值

　　考虑到行业竞争加剧及公司业绩持续承压，我们下调2021年和2022年净利润51.6%/33.6%至2.35/3.73亿元。当前股价对应2021/2022年48.1倍/30.3倍市盈率。维持中性评级，由于下调盈利预测，下调目标价27.8%至6.71元，对应25倍2022年市盈率，较当前股价有17.4%的下行空间。

　　风险

　　国网整合进展超出预期;用户规模恢复速度超出预期;行业政策变化。