公司2021H1 实现营收958.2 亿（+23.9%），归母净利润119.9 亿（+9.4%），核心净利润131.5 亿（+0.8%）。

　　事件评论

　　交付面积同比高增，后续业绩仍有支撑。受益交付面积同比高增（+60.7%），公司营收同比大增23.9%。与行业趋势一致，上半年公司综合毛利率同降2.2pct 至20.8%（剔除业务合并调整影响之后同降2.9pct 至26.4%）；此外公司其他收入及收益明显回落（同降32.6 亿，主因上年同期金科股份股权处置导致高基数），其他开支及亏损扩大（同增12.6 亿，或与所持贝壳股权公允价值变动有关）等亦对业绩表现形成拖累；尽管财务成本与所得税支出大幅回落有一定对冲，但公司业绩增速仍弱于营收表现。展望全年，公司近年高额销售为后续交付结算提供支撑，截至年中公司预收规模达3197.3 亿元，预收/年化结算近1.4X，且毛利率再次下行空间相对可控，预计后续核心利润仍有支撑。

　　销售表现亮眼，拿地将从相对积极转向相对审慎。上年疫情影响下的低基数，叠加本年度上半年旺盛需求和供货，公司销售表现亮眼，2021H1 实现销售金额3207.6亿元（+64.3%，权益比例62.6%），销售面积2194.5 万平（+56.4%），销售均价1.46 万元/平（+5.0%），其中武汉、杭州等9 市销售金额逾百亿。下半年公司可售资源逾6600 亿元，预计全年销售增速在龙头房企中较为靠前。上半年公司拿地表现相对积极，新增权益货值2135 亿元，滚动12 个月权益投销比28.5%，上半年权益投销比37.9%；展望下半年拿地可能将相对审慎，权益投销比或控制在20%以内，全年权益投销比将控制在30%以内。截至年中公司在手土储2.78 亿平，权益土储1.64 亿平（货值约2 万亿），高质高量土储为销售稳健增长提供支撑。

　　债务结构持续优化，“地产+”再创佳绩。截至2021 年中，公司有息负债3035.3 亿元（与上年末基本持平），净负债率、剔除预收的资产负债率、非受限现金短债比分别为86.6%、76.0%、1.11（分别较上年末变动-9.4pct、-2.3pct、+0.03），维持“黄档”地位；国内外信用评级亦稳步提升。此外，公司上半年“地产+”业务发展成效卓著，物管、文旅等均有不错成绩，盈利性与影响力亦不断提升。

　　投资将趋审慎，经营质量重于规模增长。公司投资趋审慎后，债务结构优化进程有望提速，充裕土储可保障后续业绩稳健增长，估值修复可期。预计2021-2023 年归母净利为265/290/315 亿，PE 为2.9/2.7/2.4X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1. 行业去化率下行和融资环境收紧；

　　2. 贝壳股价波动带来投资收益波动；

　　3. 结算毛利率触底时间存不确定性。