公司发布2021 年半年报：2021 年上半年实现营收171.73 亿元，同比增长26.27%；实现归母净利润20.21 亿元，同比增长291.44%；实现扣非归母净利润19.65 亿元，同比增长2794.31%；基本每股收益0.60 元。业绩位于预告中枢，符合预期。
国元观点：
需求淡季致Q2 环比下滑，融资租赁规模缩减21H1 公司纸产量283 万吨（+2.91%）和销量258 万吨（+4.45%），受益于造纸行业高景气度，实现营收171.43亿元（+26.27%）和归母净利润20.21亿元（+291.44%）。从单季度来看，Q2 实现营收69.67 亿元，同比增长7.28%，环比下滑31.69%；归母净利润8.42 亿元，同比增长168.56%，环比下滑28.58%。从造纸业务来看，文化纸/白卡纸/铜版纸市占率保持第1/2/2 位，白卡纸/双胶纸/铜版纸/防粘原纸实现营收50.31/37.29/24.08/5.72亿元，同比增长57.79%/19.06%/34.42%/19.09%，静电纸/生活用纸营收同比下滑1.53%/11.64%至18.40/2.14 亿元。此外，公司持续压缩融资租赁业务规模，实现收入2.06 亿元（-60.61%），占总营收比重1.20%（-2.65pcts），净回收6.16 亿元。
造纸高景气推动毛利率提升，财务费用率持续优化21H1 行业高景气度推动造纸业务实现量价齐升，白卡纸/双胶纸/铜版纸/静电纸毛利率分别为45.06%/24.46%/36.67%/23.66%。根据可比口径，公司整体毛利率同比提升9.46pcts 至30.93%，其中Q1/Q2 毛利率分别为29.08%/33.64%。期间费用率方面，销售费用率/管理费用率同比下降0.30/0.75pcts 至0.86%/2.87%，研发费用率同比提升0.38pcts 至4.41%。
融资租赁规模压缩成效显著，利息费用占总营收比重同比下滑2.44pcts 至8.15%，2019/2020/21H1 财务费用率分别为9.59%/8.34%/7.68%，公司有望通过优化融资渠道持续优化财务费用。截止21H1，融资租赁款账面余额88.05 亿元，预计2021 年底缩减至70 亿元，公司负债同比下降12.94%，资产负债结构持续优化。
浆纸一体化战略再进一步，下半年纸价回暖业绩增长具支撑公司压缩融资租赁业务的经营战略稳步推进，聚焦深耕造纸主业。公司加速推动浆纸一体化战略，持续提升木浆自给率以强化成本端优势，自身周期属性或逐步弱化。截止21H1，公司木浆/纸产能达430/670 万吨，黄冈晨鸣二期项目已开工建设，建成后预计新增造纸产能150 万吨/年（文化纸、白卡纸），以及机械浆产能52 万吨/年，将夯实公司浆系纸龙头地位。展望下半年，预计白卡纸价格将触底回升，文化纸消费旺季来临，叠加浆价或将维持高位坚挺，吨盈水平有望环比改善。
投资建议与盈利预测
融资租赁业务规模压缩，资产结构优化，费用端效率持续提升。公司为浆纸一体化龙头，产能扩张节奏清晰，中长期市占率有望稳步提升。根据浆纸价格走势，我们下调盈利预测，预计公司2021-2023 年分别实现营收364.31/375.92/379.56 亿元，归母净利润为39.71/40.91/41.07 亿元，EPS为1.33/1.37/1.38 元，对应PE 为6.0/5.8/5.8 倍，维持“增持”评级。
风险提示
原材料价格大幅波动；需求增长不及预期；新增产能投放进度不及预期。
公司發佈2021 年半年報：2021 年上半年實現營收171.73 億元，同比增長26.27%；實現歸母淨利潤20.21 億元，同比增長291.44%；實現扣非歸母淨利潤19.65 億元，同比增長2794.31%；基本每股收益0.60 元。業績位於預告中樞，符合預期。
國元觀點：
需求淡季致Q2 環比下滑，融資租賃規模縮減21H1 公司紙產量283 萬噸（+2.91%）和銷量258 萬噸（+4.45%），受益於造紙行業高景氣度，實現營收171.43億元（+26.27%）和歸母淨利潤20.21億元（+291.44%）。從單季度來看，Q2 實現營收69.67 億元，同比增長7.28%，環比下滑31.69%；歸母淨利潤8.42 億元，同比增長168.56%，環比下滑28.58%。從造紙業務來看，文化紙/白卡紙/銅版紙市佔率保持第1/2/2 位，白卡紙/雙膠紙/銅版紙/防粘原紙實現營收50.31/37.29/24.08/5.72億元，同比增長57.79%/19.06%/34.42%/19.09%，靜電紙/生活用紙營收同比下滑1.53%/11.64%至18.40/2.14 億元。此外，公司持續壓縮融資租賃業務規模，實現收入2.06 億元（-60.61%），佔總營收比重1.20%（-2.65pcts），淨回收6.16 億元。
造紙高景氣推動毛利率提升，財務費用率持續優化21H1 行業高景氣度推動造紙業務實現量價齊升，白卡紙/雙膠紙/銅版紙/靜電紙毛利率分別為45.06%/24.46%/36.67%/23.66%。根據可比口徑，公司整體毛利率同比提升9.46pcts 至30.93%，其中Q1/Q2 毛利率分別為29.08%/33.64%。期間費用率方面，銷售費用率/管理費用率同比下降0.30/0.75pcts 至0.86%/2.87%，研發費用率同比提升0.38pcts 至4.41%。
融資租賃規模壓縮成效顯著，利息費用佔總營收比重同比下滑2.44pcts 至8.15%，2019/2020/21H1 財務費用率分別為9.59%/8.34%/7.68%，公司有望通過優化融資渠道持續優化財務費用。截止21H1，融資租賃款賬面餘額88.05 億元，預計2021 年底縮減至70 億元，公司負債同比下降12.94%，資產負債結構持續優化。
漿紙一體化戰略再進一步，下半年紙價回暖業績增長具支撐公司壓縮融資租賃業務的經營戰略穩步推進，聚焦深耕造紙主業。公司加速推動漿紙一體化戰略，持續提升木漿自給率以強化成本端優勢，自身週期屬性或逐步弱化。截止21H1，公司木漿/紙產能達430/670 萬噸，黃岡晨鳴二期項目已開工建設，建成後預計新增造紙產能150 萬噸/年（文化紙、白卡紙），以及機械漿產能52 萬噸/年，將夯實公司漿系紙龍頭地位。展望下半年，預計白卡紙價格將觸底回升，文化紙消費旺季來臨，疊加漿價或將維持高位堅挺，噸盈水平有望環比改善。
投資建議與盈利預測
融資租賃業務規模壓縮，資產結構優化，費用端效率持續提升。公司為漿紙一體化龍頭，產能擴張節奏清晰，中長期市佔率有望穩步提升。根據漿紙價格走勢，我們下調盈利預測，預計公司2021-2023 年分別實現營收364.31/375.92/379.56 億元，歸母淨利潤為39.71/40.91/41.07 億元，EPS為1.33/1.37/1.38 元，對應PE 為6.0/5.8/5.8 倍，維持“增持”評級。
風險提示
原材料價格大幅波動；需求增長不及預期；新增產能投放進度不及預期。
