事件：1）公司发布21 年半年报，21H1 实现营收10.03 亿元/+20.09%，归母净利润0.62 亿元/+143.04%，扣非归母净利润0.46 亿元/+519.35%。2）单Q2实现营收5.99 亿元/+14.98%，归母净利润0.60 亿元/+7.36%，扣非归母净利润0.57 亿元/+12.65%。

　　核心观点

　　蛋糕业务高增带动21H1 营收创历史新高。公司21H1 实现营收10.03 亿元/+20.09%，剔除未领用预付卡结转收入，公司实现营收9.88 亿元/+19.81%。

　　1）分产品看：蛋糕实现营收4.21 亿元/+44.27%，中西糕点实现营收5.26亿元/+9.21%，水果实现营收0.10 亿元/-58.75%。2）分渠道看：21H1 公司线上销售实现营收3.95 亿元/+53.52%，线下销售实现营收5.82 亿元/+4.15%，线上营收占比40.42%/+8.90pct，电商平台培育有效。3）开店来看，截至21 年6 月底，公司直营门店/加盟店分别为576/123 家，相较年初分别净增18/4 家。

　　蛋糕占比上升拉动毛利率提升，费用控制有效，共同拉升净利率。1）公司21H1 实现毛利率64.21%/+2.23pct，系高毛利率蛋糕占比上升所致（以20年底各产品毛利率估测，产品结构改变能拉动公司毛利率提升2.49pct）。

　　2）公司费用率控制有效，21H1 销售费用率48.53%/-1.83pct，管理费用率5.06%/-0.67pct。3）毛利率提升叠加费用控制有效，公司净利率有所抬升，21H1 公司归母净利润率6.16%/+3.12pct ， 扣非归母净利润率4.62%/+3.72pct。

　　公司蛋糕业务表现亮眼，带动21Q1/Q2 营收及利润持续增长，表现略超预期。短期看，下半年迎来中秋+国庆，公司有望借助节日为品牌、产品进一步造势。长期看，公司蛋糕业务持续放量，蛋糕营收占比的上升一方面有利于拉高公司毛利率，另一方面也有利于平滑其营收的季节性，带动公司估值及业绩的提升；公司在渠道、营销方面亦进一步优化，精细化运营能力不断提升，赋能主营业务增长。

　　财务预测与投资建议

　　我们对费用率进行下调，给予公司21-23 年EPS 预测为1.38 /1.55/1.67 元（调整前1.31/1.47/1.66 元），使用历史估值法给予21 年18 倍估值，对应目标价24.84 元，维持“买入评级”。

　　风险提示

　　采购成本上涨，蛋糕业务增长不及预期，股东减持风险