事件：公司发布2021 年半年度报告。公司2021 年半年度实现营收3.24 亿港元，同比下滑0.09%；实现净利润0.27 亿港元，同比增长5.43%；实现归母净利润0.24 亿港元，同比下滑9.27%。其中，月子服务营收3.15 亿港元，同比增长2.67%；实现净利润0.

　　44 亿港元，同比下滑8.22%。老店入住率平稳，新开店贡献主要在下半年体现，业绩符合预期。

　　月子中心新开店爬坡，预期下半年入住率环比提升，利润率短期波动。1）月子中心业务：21H1 月子中心业务毛利率37.3%（-2.8pct.），净利率14.0%（-1.6pct.）；费用端，21H1 月子中心业务销售费用率20.0%（+3.1pct.），管理费用率5.0%（+0.8pct.）。主要系4 月侨城院新店开业，月子中心一般提前3-6 月预定，入住爬坡期营销费用及固定成本较高影响短期利润率。2）公司整体：21H1 公司整体毛利率39.6%（-3.3pct.），净利率14.0%（-1.6pct.）；费用端，21H1 公司整体销售费用率19.4%（+3.6pct.），管理费用率8.8%（+0.9pct.）。3）财务成本方面，21H1 公司整体财务费用3290 万港元，同比增长0.6%，财务费用率10.15%（+0.07pct.），预期随着公司借款逐步归还，下半年财务费用或将有所下降。

　　业务剥离轻装上阵，专注月子服务主业。21H1 公司健康产业营收534.8 万港元，同比下降18.5%，公司逐步剥离非月子中心业务，上半年分别以9500 万港元、6200 万人民币出售香港医美业务及海马养殖联营公司、生物医药联营公司股份，截至2021 年6月底，公司健康产业业务仅剩罗浮山养生住宅项目（51%股权）以及腾龙医疗集团（9.

　　57%股权）。其中，罗浮山项目为123 亩产权住宅项目，2021 年5 月已取得30 套别墅预售证并开盘销售，均价2 万/平以上，截至公告日已预售24 套；腾龙医疗集团主要在香港提供医疗服务，包括14 间中医、12 间西医、6 间牙科、4 间高清胃镜中心以及70 多间老人院舍外站服务等。

　　轻资产模式加速扩张，成长空间打开。公司从侨城店开始开拓轻资产模式，通过长期租赁带装修的物业来大幅缩短新店开设周期，筹备期和资本投入均降至原先自主装修模式的1/3。2021 年4 月侨城店新店开业，从截至目前的运营和订单状况来看，已基本印证该轻资产模式的成功跑通。目前公司正在筹建深圳宝安新店和成都新店，分别拥有月子房94 间和26 间。根据公司公告，我们预期这两家新店分别将于2021 年9月和10 月开业，届时，公司月子中心将完成8 店布局，月子房数合计将达625 间。

　　投资建议：公司聚焦月子服务主业，并加速开店节奏，凭借运营与品牌优势形成正循环，有望成为全国连锁月子龙头。我们预计公司2021-2023 年实现营业收入10.2、17.

　　9、22.7 亿港元，分别同比增长69.0%、75.6%、27.2%，实现归母净利润0.80、1.62、2.54 亿港元，分别同比增长121.0%、103.1%、56.8%，对应EPS 为0.02、0.04、0.06 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：开店节奏不及预期风险；行业竞争加剧风险；政策及监管风险。