文 / 七公
出品 / 節點財經
8月24日，“火鍋茅”海底撈（06862.HK）公佈了2021年上半年業績。財報顯示，其營收同比大漲105.9%至200.9億元，利潤同比大漲110%至9650萬元。
與此同時，公司還披露了一系列重磅人事變動，舒萍辭任非執行董事及審計委員會成員之職，施永宏辭任公司執行董事，楊利娟獲委任為執行董事及副首席執行官。
值得注意的是，辭職的兩名董事都是海底撈的元老級人物，舒萍為海底撈現任董事會主席張勇的妻子，施永宏一直以來相當於海底撈的“二把手”。
雖然海底撈在公告中強調，這屬於公司內部組織架構調整，但外界多認為與其低迷的業績有關。
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開店不止，擴張不息
放大來看，海底撈這份營收、利潤雙雙增長的成績單其實並未達到市場預期，相較於疫情前的2019年，利潤水平仍大幅下降近9成。
野村東方國際證券此前發佈研報稱，海底撈雖因低基數銷售額同比增速超100％，但總收入仍較預測值低約12％，也有華泰證券、東北證券、瑞信等多家投行看空，指其利潤率壓力高於預期。
節點財經分析，報告期內海底撈相對出色的營收表現，一部分是因為上年同期基數低，一部分來則來自於門店數量增加，線下聚餐情緒回暖。
財報顯示，截至今年6月30日，海底撈共有 1597 家門店，去年底為1298家。
也就是説，上半年海底撈新增門店299家，接近每天要新開2家店。對比2020年上半年，海底撈新開門店數量為167家；對比不受突發事件衝擊的2019年上半年，海底撈新開門店數量僅130家。
這一開店速度，已經超過2020年全年新增門店數的一半。
就在剛剛過去的6月，張勇還因為步子邁得太大而反思，“我對趨勢的判斷錯了，去年6月我進一步作出擴店的計劃，現在看確實是盲目自信。”
對於餐飲業來説，確實存在一個擴張與盈利兩難的問題，往往加密店鋪是唯一的增長點。
一方面，餐飲企業只有持續增加門店數量，覆蓋更大範圍的用户，才能壯大營收規模，進而支撐公司的高估值邏輯，但另一方面，圍繞民生之一的吃做生意，沒有那麼高的自動化程度，邊際成本很難隨着門店擴張而下降，反而可能會因運營不善、競爭加劇、食材漲價等陷入邊際報酬遞減的負面效應中。
數據佐證，拋開業績大減的2020年，2017年-2019年，海底撈單店淨利潤從376.5萬元到353.3萬元，並進一步降至305.3萬元，連續三年下滑。
2021年上半年，海底撈同店銷售額8.48萬元，單店淨利潤僅為5.92萬元，淨利潤率0.48%，而在2019年同期，該三項指標分別為14.37 萬元、153.6萬元、7.78%。
從目前的跡象來看，海底撈尚未找到門店擴張與單店盈利下滑的解決方案，並且由於業務擴張，2021年上半年，海底撈的資本負債比率達75.4%，較2020年上半年同比增長約一倍。
對於未來的發展規劃，海底撈在財報中表示，仍將持續穩健地提高餐廳密度和拓展餐廳覆蓋度。
/ 02 /
翻枱率跌至3次/天怎麼看？
長期以來，我們對海底撈的固有印象都是服務好、排隊長，其中，僅門庭若市這一項就讓海底撈端屹立“神壇”不倒。
不過，隨着翻枱率逐年走低，吃海底撈火鍋應該不用等那麼長時間了。
一般來説，翻枱率是任何一個餐飲企業都繞不開的指標，其計算方式是以年內餐廳餐飲銷售所得收入除以年內餐廳顧客總流量，表示餐桌的重複使用率。
翻枱率高，意味着企業能在有限的空間和有限的營業時間內，讓座位的流動率提高，營收也會成倍提升，賺錢能力跟着趨強，反之亦然。
所以説，翻枱率下降對餐飲企業是個不友好的信號。
2021年上半年，海底撈的翻枱率為3次/天，比2020年疫情期間又減少了0.5次/天。
放在全國範圍的宏觀環境來看，公開資料顯示，今年3月份當月餐飲收入首次高於2019年同期，已經恢復到疫情前的水平，説明海底撈翻枱率惡化主要還是內部出了問題。
事實上，海底撈也在財報中坦言，經營結果未達到管理層的預期，反映了公司內部管理、運營需要努力調整及改善。
如前文所述，翻枱率是一個很重要的指標，但其本身還是一個很彆扭的指標。
張勇曾説，“當我們把翻枱率定為考核指標的時候，員工會拼命去做高翻枱率。但當翻枱率達到5以上的時候，消費者要等1個小時，影響消費者體驗。後來我們覺得降低翻枱率到4.5比較合適，但是拉新率又出現問題。所以我們又把拉新率和復購率加入到考核中，還是有問題。”
然而，就當下3次/天翻枱率而言，海底撈已經存在“撈不動”的可能了。
國信證券測算，3次/天的翻枱率是海底撈單店的盈虧平衡線。換言之，跌破該數值，海底撈單店在微利或虧損邊緣徘徊，很危險。
拆解海底撈本期的翻枱率，一線城市為3.0次/天，和上年同期持平；二線城市為3.1次/天，同比減少0.4次/天；三線及以下城市為2.9次/天，同比減少0.7次/天。導致海底撈翻枱率下降的主要來源是二線和三線及以下門店。
近年來，海底撈加速佈局低線城市，今年上半年新增門店中有半數都在三線及以下城市，但從餐桌的利用率來看，海底撈並未黏住低線城市的消費者，反而稀釋了公司的整體翻枱率，擴張質量有待提高。
拉長時間軸，海底撈翻枱率更是一條持續下滑的曲線，2018年至2020年分別為5.0次/天、4.8次/天、3.5次/天。
業績的疲態反饋到資本市場，在經過多次調整後，海底撈股價已跌至28港元/股左右，對比今年2月份股價85.8港元的歷史高點，縮水近7成，滾動市盈率一路從800多倍降至90多倍。
如何讓資本市場對自己重新提振信心，成為海底撈亟待解決的問題。
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