事件
公司发布业绩公告：公司实现营业总收入361.30 亿元，较去年同期增长25.44%；利润总额为2.64 亿元，较去年同期增加711.22%；归属于母公司的净利润为2.57亿元，较去年同期增加323.91%。
点评
业务结构不断升级，品牌运营业务有望成为新的利润增长点2021H1 年怡亚通实现营业收入360.97 亿元（+25.62%），公司实现净利润2.57 亿元（+323.91%），其中202H1 净利润大幅提升或主要来自对盈利能力弱、资金占用大的项目公司进行关停并转带来的投资收益叠加品牌运营业务利润弹性释放。具体业务结构来看，分销+营销——实现营业总收入340.63 亿元，同比增长21.95%，占主营业务收入比重约95%，为公司主要收入来源，具体来看，21H1 通信及工业原材料增速较快（分别为95.46%、133.16%），收入占比最高的母婴、家电实现平稳增长；品牌运营——实现营业总收入16.27 亿元，业绩增量重要来源之一为上半年新增高毛利品牌运营品类（红星1949、佰奥本集、香娜露儿、乳鲜森等知名品牌），其中占品牌运营业务收入比34.11%的酒类品牌运营业务贡献了63.01%毛利，为盈利端重要驱动力，大单品钓鱼台珐琅彩吨价实现提升（提价+结构升级）。自2019 年公司推出品牌运营业务以来，业务结构持续升级，由于品牌运营业务毛利率远高于公司整体毛利率，未来有望成为公司新的利润增长点。
盈利能力底部已过，费用管控助力净利率回升2021H1 公司毛利率为6.05%（+0.39pct），净利率为0.59%（+0.51pct），毛利率和净利率自实现底部回升，主要受益于业务结构、组织架构、管理精细度不断优化，公司营运效率表现优秀，管理费用率下降0.60 个百分点至2.02%；优化融资结构，有效降低融资成本，财务费用率下降0.93 个百分点至1.93%；销售费用率方面，2021H1 公司销售费用率较去年同期增长0.71 个百分点至1.43%。另外，公司今年以来坚持“零库存”的平台运营模式，通过资金回笼与资本运作，降低公司负债率；通过剥离过去380 平台低效运营资金的合资公司，降低了运营风险，优化了融资环境，2021H1 公司利息费用下降1.02 亿元，ROE 提升3.19%；经营性现金流净额为 14.28 亿元，同比增长807.85%。
业务模式将持续优化，预计21Q1-3 盈利端强劲表现延续公司将于下半年：1）持续布局消费品赛道；2）大力推进业务模式升级，不断提升品牌运营能力；依托数字化转型整合线上平台，预计3-5 年公司线上、线下的业务比例将从1:3 转变为2:3；3）持续数智化转型。在持续推进结构调整、品牌运营及营销业务占比不断提升、收入绝对值持续增长、融资结构得到优化、关停并转盈利能力较弱的公司背景下，公司预计2021 年1-9 月归母净利润增速将达370%-420%，盈利端延续强劲表现。
变与不变：三年重整重构，即将破茧成蝶
不变：布局供应链生态，打造最大快消品O2O 分销平台。公司凭借传统的供应链服务及以“380 平台”为核心的深度分销+营销业务，已服务全球2600 多个国内外知名品牌，分销商品品类超40 万种，同时覆盖了全国T1-4 城镇市场的150 多万家终端门店，构建起了全国最大且具备全渠道营销能力的快消品O2O 分销平台。相较于竞争对手，公司的供应链和分销服务基础凸显其多品牌营销和品牌运营企业的优势。
变化：三年重整重构，即将破茧成蝶。公司近三年来通过业务模式升级和业务重心聚焦实现重整重构：1）升级：业务模式迭代升级，构建一体两翼业务结构。公司业务模式从传统供应链业务和分销业务并重，升级为分销+营销业务为基本盘、品牌运营业务为增长极模式，并首次提出“一体两翼”战略，未来公司线上（包含新零售）、线下业务比例有望从1:3 转为2:3；2）聚焦：品牌运营+自有品牌孵化业务。公司搭建开放式裂变营销平台，通过基础供应链服务、经销伙伴和渠道终端优势，持续赋能品牌运营，从而获得更高利润，并建立消费类产业基金以加速自有品牌孵化、实现品牌投资并购、促进消费类生态链企业成长。
超预期发展点：乘酱酒之风，品牌运营业务扶摇而上基于对小B 大B 及C 端的了解，公司自2017 年开始对优质品牌进行培养、赋能和运营，结合消费趋势反向精准选品（C2M），充分挖掘品牌潜力，在大消费领域中推出品牌运营业务，其中白酒板块表现亮眼——2020 年公司白酒品牌运营业务通过运营钓鱼台珐琅彩及国台黑金十年等单品，凭借不足5%的收入占比，实现近10%的毛利占比， 2021 年公司将进一步新增若干独家产品以丰富产品矩阵，除了原有的大单品外，下半年摘要12 有望实现对业绩的增厚，可重点关注。在酱酒热下，经测算，预计2025 年规模至少或达40亿元，我们预测白酒板块有望迎来超预期表现。随着公司将白酒板块成功运营经验复制至毛利更高的小家电及医美领域，我们认为公司23-25 年品牌运营业务规模可达百亿，利润端表现可期。
盈利预测及估值
我们认为怡亚通将受益于基础盘稳健发展、高毛利品牌运营业务加速发展、拖累项目逐步剥离、定增落地，预计2021-2023 年收入增速分别为15.4%、12.5%、11.8%；归母净利润增速分别为303.8%、42.6%、40.4%；EPS 分别为0.2、0.3、0.4 元/股；PE 分别为32、22、16 倍。长期看业绩成长性强，当前估值具有性价比，维持买入评级。
催化剂：消费升级持续、高价位产品导入顺利。
风险提示：国内疫情二次爆发，影响白酒整体动销；高端酒动销情况不及预期；资金问题；管理层变动风险。
事件
公司發佈業績公告：公司實現營業總收入361.30 億元，較去年同期增長25.44%；利潤總額為2.64 億元，較去年同期增加711.22%；歸屬於母公司的淨利潤為2.57億元，較去年同期增加323.91%。
點評
業務結構不斷升級，品牌運營業務有望成為新的利潤增長點2021H1 年怡亞通實現營業收入360.97 億元（+25.62%），公司實現淨利潤2.57 億元（+323.91%），其中202H1 淨利潤大幅提升或主要來自對盈利能力弱、資金佔用大的項目公司進行關停並轉帶來的投資收益疊加品牌運營業務利潤彈性釋放。具體業務結構來看，分銷+營銷——實現營業總收入340.63 億元，同比增長21.95%，佔主營業務收入比重約95%，為公司主要收入來源，具體來看，21H1 通信及工業原材料增速較快（分別為95.46%、133.16%），收入佔比最高的母嬰、家電實現平穩增長；品牌運營——實現營業總收入16.27 億元，業績增量重要來源之一為上半年新增高毛利品牌運營品類（紅星1949、佰奧本集、香娜露兒、乳鮮森等知名品牌），其中佔品牌運營業務收入比34.11%的酒類品牌運營業務貢獻了63.01%毛利，為盈利端重要驅動力，大單品釣魚台琺琅彩噸價實現提升（提價+結構升級）。自2019 年公司推出品牌運營業務以來，業務結構持續升級，由於品牌運營業務毛利率遠高於公司整體毛利率，未來有望成為公司新的利潤增長點。
盈利能力底部已過，費用管控助力淨利率回升2021H1 公司毛利率為6.05%（+0.39pct），淨利率為0.59%（+0.51pct），毛利率和淨利率自實現底部回升，主要受益於業務結構、組織架構、管理精細度不斷優化，公司營運效率表現優秀，管理費用率下降0.60 個百分點至2.02%；優化融資結構，有效降低融資成本，財務費用率下降0.93 個百分點至1.93%；銷售費用率方面，2021H1 公司銷售費用率較去年同期增長0.71 個百分點至1.43%。另外，公司今年以來堅持“零庫存”的平台運營模式，通過資金回籠與資本運作，降低公司負債率；通過剝離過去380 平台低效運營資金的合資公司，降低了運營風險，優化了融資環境，2021H1 公司利息費用下降1.02 億元，ROE 提升3.19%；經營性現金流淨額為 14.28 億元，同比增長807.85%。
業務模式將持續優化，預計21Q1-3 盈利端強勁表現延續公司將於下半年：1）持續佈局消費品賽道；2）大力推進業務模式升級，不斷提升品牌運營能力；依託數字化轉型整合線上平台，預計3-5 年公司線上、線下的業務比例將從1:3 轉變為2:3；3）持續數智化轉型。在持續推進結構調整、品牌運營及營銷業務佔比不斷提升、收入絕對值持續增長、融資結構得到優化、關停並轉盈利能力較弱的公司背景下，公司預計2021 年1-9 月歸母淨利潤增速將達370%-420%，盈利端延續強勁表現。
變與不變：三年重整重構，即將破繭成蝶
不變：佈局供應鏈生態，打造最大快消品O2O 分銷平台。公司憑藉傳統的供應鏈服務及以“380 平台”為核心的深度分銷+營銷業務，已服務全球2600 多個國內外知名品牌，分銷商品品類超40 萬種，同時覆蓋了全國T1-4 城鎮市場的150 多萬家終端門店，構建起了全國最大且具備全渠道營銷能力的快消品O2O 分銷平台。相較於競爭對手，公司的供應鏈和分銷服務基礎凸顯其多品牌營銷和品牌運營企業的優勢。
變化：三年重整重構，即將破繭成蝶。公司近三年來通過業務模式升級和業務重心聚焦實現重整重構：1）升級：業務模式迭代升級，構建一體兩翼業務結構。公司業務模式從傳統供應鏈業務和分銷業務並重，升級為分銷+營銷業務為基本盤、品牌運營業務為增長極模式，並首次提出“一體兩翼”戰略，未來公司線上（包含新零售）、線下業務比例有望從1:3 轉為2:3；2）聚焦：品牌運營+自有品牌孵化業務。公司搭建開放式裂變營銷平台，通過基礎供應鏈服務、經銷夥伴和渠道終端優勢，持續賦能品牌運營，從而獲得更高利潤，並建立消費類產業基金以加速自有品牌孵化、實現品牌投資併購、促進消費類生態鏈企業成長。
超預期發展點：乘醬酒之風，品牌運營業務扶搖而上基於對小B 大B 及C 端的瞭解，公司自2017 年開始對優質品牌進行培養、賦能和運營，結合消費趨勢反向精準選品（C2M），充分挖掘品牌潛力，在大消費領域中推出品牌運營業務，其中白酒板塊表現亮眼——2020 年公司白酒品牌運營業務通過運營釣魚台琺琅彩及國台黑金十年等單品，憑藉不足5%的收入佔比，實現近10%的毛利佔比， 2021 年公司將進一步新增若干獨家產品以豐富產品矩陣，除了原有的大單品外，下半年摘要12 有望實現對業績的增厚，可重點關注。在醬酒熱下，經測算，預計2025 年規模至少或達40億元，我們預測白酒板塊有望迎來超預期表現。隨着公司將白酒板塊成功運營經驗複製至毛利更高的小家電及醫美領域，我們認為公司23-25 年品牌運營業務規模可達百億，利潤端表現可期。
盈利預測及估值
我們認為怡亞通將受益於基礎盤穩健發展、高毛利品牌運營業務加速發展、拖累項目逐步剝離、定增落地，預計2021-2023 年收入增速分別為15.4%、12.5%、11.8%；歸母淨利潤增速分別為303.8%、42.6%、40.4%；EPS 分別為0.2、0.3、0.4 元/股；PE 分別為32、22、16 倍。長期看業績成長性強，當前估值具有性價比，維持買入評級。
催化劑：消費升級持續、高價位產品導入順利。
風險提示：國內疫情二次爆發，影響白酒整體動銷；高端酒動銷情況不及預期；資金問題；管理層變動風險。
