事件：公司8 月17 日公告，2021 年H1 营收1.69 亿元（+42.73%），归母净利润0.48 亿元（+45.44%），扣非归母净利润0.43 亿元（ +30.60% ） ， 毛利率61.10% （ -11.37pcts ） ， 净利率28.37%（+0.62pcts）。

　　投资要点：

　　公司卫星导航产品收入翻番，南京荧火并表及业务协同有望增厚公司未来业绩

　　报告期内，公司销售订单增加， 实现营业收入1.69 亿元(+42.73%)，归母净利润0.48 亿元(+46.53%),值得注意的是，公司由于收入结构变化，公司毛利率（61.10%，-11.37pcts）下降明显。而公司净利率（28.37%，+0.62pcts）仍保持一定增长，我们认为主要原因包括公司三费费率（15.21%，-5.64pcts）出现明显下降，同时公司在报告期内的政府补助（760.96 万元，+2905.67%）增长明显。

　　具体到公司卫星导航产品与卫星通信产品两大业务上来看，报告期内，公司卫星导航产品业务收入（1.26 亿元，+118.72%）翻番，公司卫星导航相关产品业务主体盟升科技（全资子公司）的收入（1.33亿元）与净利润（0.49 亿元)分别较2019H1 增长了50.70%与59.36%；公司卫星通信产品业务收入（0.43 亿元，-29.00%）则出现下滑，主要系新冠疫情影响，公司境外收入同比大幅减少所致，公司从事卫星通信业务的子公司国卫通信处于亏损状态。由此，我们认为，疫情可能在2021 年全年仍会对公司卫星通信产品的业绩产生影响，2021 年公司卫星导航产品业务或将是公司整体收入与利润增长的主要驱动力。

　　另外，公司通过增资暨股权转让取得了子公司南京荧火控股权，南京荧火聚焦卫星通信和无线自组网通信系统研发和技术服务，技术交流将有助于公司实现产品由天线向终端和系统的快速演进，同时也将利于公司布局、开拓卫星互联网和无线自组网市场，拓宽业务领域，进一步增强市场竞争力和盈利能力。报告期内，受到并表日期为5 月31 日影响，南京荧火并表后净利润仅为32.46 万元，占公司2021H1的净利润比例较小。参考南京荧火2018-2020 年收入与净利润的复合增速高达52.18%以及554.54%，同时南京荧火在2021Q1 的收入已经占到其2020 年的85.72%，净利润规模已经超过2020 年全年水平，我们认为南京荧火正处于业绩的快速增长期。根据公司公告披露，南京荧火2021-2023 年的归母净利润业绩承诺分别为0.13 亿元、0.14 亿元及0.18 亿元，我们判断，南京荧火在下半年对公司净利润贡献将出现提升，同时将有助于公司2022-2023 年的收入及净利润的增长。

　　公司研发人员规模明显扩大，存货等财务数据增长凸显公司订单充足费用方面，报告期内，在公司收入出现快速增长背景下，公司管理费用率（12.73%，+3.18pcts）出现一定增长，主要系公司职工薪酬、各项咨询服务招待费、差旅等费用增加所致；公司销售费用率（5.69%，-5.12pcts）下降明显，主要系公司受疫情影响海外业务减少，佣金支付相应减少所致；公司研发费用率（15.16%，+0.49pcts）有所增长，主要系公司研制任务增多，职工薪酬、技术服务费、差旅费较上年增加较多影响所致，与此同时，公司研发人员数量（139 人，+43.30%;若扣除南京荧火并表增加9 人的影响，130 人，+34.02%）也增长明显。

　　其他财务数据方面，公司经营活动现金流净额（-0.53 亿元）较去年同期下降0.14 亿元，主要系本期支付采购货款的现金较上年增加较大所致，同时公司存货（1.23 亿元，+58.16%）中的原材料（0.52 亿元，+83.38%）、预付款项（0.17 亿元，+333.12%）以及应付票据（1.30 亿元，+44.93%）等均出现显著增长，均体现出公司订单或充足，正在积极采购备货，未来有望兑现至公司业绩。

　　另外，根据公司披露，公司募集资金中，1.69 亿元将投向卫星导航产品产业化项目，1.76 亿元用于卫星通信产品产业化项目。项目建设周期均为两年，其中，卫星导航产品产业化项目达产年将为公司新增年收入1.13 亿元，利润总额0.33 亿元，卫星通信产品产业化项目达产年将为公司新增年收入2.20 亿元，利润总额0.31 亿元，二者合计为公司新增收入3.33 亿元，利润总额0.64 亿元，分别占公司2020 年收入及利润总额的78.68%及51.12%。值得注意的是，公司卫星导航产品产业化项目与卫星通信产品产业化项目达产年的毛利率分别为56.47%与40.73%，尽管低于2020 年公司卫星导航产品业务的毛利率（67.50%）与卫星通信产品业务的毛利率（55.64%），但可仍维持较高的水平。

　　卫星导航产品有望构成公司“十四五”主要收入增长点，同时公司开始布局电子对抗领域公司自成立以来，持续专注于卫星应用技术领域相关产品的研发及制造，是一家卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务的高新技术企业，主要产品包括卫星导航、卫星通信等系列产品。

　　① 卫星导航产品

　　公司卫星导航产品主要为基于北斗卫星导航系统的导航终端设备以及核心部件产品，如卫星导航接收机、组件、专用测试设备等，目前主要应用于国防军事领域。报告期内，公司卫星导航产品技术特性不断提升，产品由模块向整机配套再到系统配套的方向发展。

　　我们认为，伴随当前军队加大实战化演习力度，实战化训练导致耗损增加、备战需求带来武器装备快速提质补量的双重牵引下，导弹等武器装备需求也将快速增长。公司近年来多款卫星导航产品已经完成了定型并进入批量生产阶段，我们判断，“十四五”期间公司卫星导航产品将是确定性较强的收入增长点。

　　② 卫星通信产品

　　卫星通信产品主要为卫星通信天线及组件，包括动中通天线、信标机和跟踪接收机等产品，目前主要应用于海事、航空市场。

　　在海洋领域，公司卫星通信产品主要面向国内海洋市场进行销售，境外销售的产品以零星销售为主，因此，公司卫星通信产品尚未持续性地参与到境外海洋市场的竞争当中；在航空领域方面，公司的机载卫星通信产品尚未在国内民航市场拓展且中短期内无法进入“前装”市场，而国内“后装”市场尚处在试验阶段。公司卫星通信产品的核心零部件均为自主设计生产，产品具备天线系统的兼容性和集成度高、可靠性高等特点，产品能保持对卫星信号的精确追踪，在极端条件下能够建立并保持连续可靠的卫星通信，在各种工作条件下具有稳定的信号连接和较好的性能表现。

　　我们认为，当前，公司卫星通信产品主要为面向境内的海洋船舶卫星通信终端产品以及境外的航空卫星通信产品。而受到国外疫情形势好转不确定性仍较大的影响，公司短期内卫星通信产品的收入增长可能更多需依赖国内海洋船舶卫星通信市场。根据2021 年7 月，我国高轨卫星通信运营商中国卫通子公司鑫诺卫星总经理张严介绍，中国卫通海洋应用综合信息服务平台已经实现Ka+Ku 资源融合组网运营，‘海星通’APP2.0 版本提升了多种应用能力，在网船舶数量突破7000 艘，而在2020 年3 月航天科技集团曾披露鑫诺卫星的“海星通”业务，为6000 艘中国船舶和海上平台提供卫星宽带通信综合服务，由此可以看出，我国海洋卫星通信下游需求呈现增长稳定态势。而我国的航空卫星通信的市场需求，也有望在中国卫通完成国产Ka 宽带飞机商用首飞下逐步增长。在以上国内海洋及航空卫星通信下游需求逐步增长态势下，公司所处的卫星通信终端设备境内市场需求有望逐步增长。另外，未来海外疫情如果有所好转，公司境外卫星通信产品业绩也有望实现恢复性增长。

　　另外，报告期内，公司已将电子对抗作为公司业务的战略发展方向，成立了电子对抗事业部，同时加大了市场开拓、技术开发、人才引进等方面的资源投入，积极布局与现有技术具有较高同源性的电子对抗类技术。结合公司当前1.20 亿元投资规模的在研项目中，有多个电子对抗项目处于技术开发阶段，我们判断公司的电子对抗业务有望在“十四五”中后期为公司带来新的收入及利润的增长点。

　　投资建议

　　1. 2021 年上半年公司卫星导航产品收入翻番，而伴随当前军队加大实战化演习力度，实战化训练导致耗损增加、备战需求带来武器装备快速提质补量的双重牵引下，导弹等武器装备需求也将快速增长。公司近年来多款卫星导航产品已经完成了定型并进入批量生产阶段，我们判断，“十四五”期间公司卫星导航产品将是公司确定性较强的收入增长点。

　　2. 国内海洋及航空卫星通信下游需求逐步增长态势下，公司所处的卫星通信终端设备境内市场需求有望逐步增长。同时，未来海外疫情如果有所好转，公司境外卫星通信产品业绩也有望实现恢复性增长。

　　3. 公司开始布局电子对抗领域，该业务有望在“十四五”中后期为公司带来新的收入及利润的增长点。

　　4. 公司新并表的南京荧火在下半年对公司净利润贡献将出现提升，同时将有助于公司2022-2023 年的收入及净利润的增长。

　　基于以上观点，我们预计公司2021-2023 年的营业收入分别为6.04 亿元、8.11 亿元和11.82 亿元，归母净利润分别为1.49 亿元、1.93 亿元及2.67 亿元，EPS 分别为1.30 元、1.69 元、2.33 元，我们给予买入评级，目标价为85.00 元，分别对应2021-2023 年的PE 为65 倍、50 倍和36 倍。

　　风险提示：客户集中度较高的风险；公司卫星通信产品拓展不及预期的风险；境外销售的风险。