盈利趋于修复，关注增值业务变现

　　2020 年，公司归母净利为15.2 亿元，同比下降5.1%，主要是疫情致补贴下滑显著；分季度看，4Q20/1Q21 公司盈利逐步修复至疫情前。我们预测公司21/22/23 年EPS 为0.53/0.62/0.68 元；给予传化物流/传化化学21 年14.0/8.0x PE，下调目标价至7.22 元，维持“买入”评级。

　　疫情致补贴下滑显著

　　2020 年，公司实现收入216.4 亿元，同比增长6.7%；毛利率为13.0%，同比下降0.7pct；归母净利为15.2 亿元，同比下降5.1%，低于我们此前预期的20.9 亿元，主要是公路港补贴同比下降51%至5.6 亿元。4Q20/1Q21，公司实现收入70.9/71.0 亿元，同比增长40.3%/98.0%；归母净利为8.6/1.4亿元，同比增长10.5%/823.7%，主业经营持续修复。

　　优化公路港布局，挖掘增值潜力

　　截止20 年底，公司运营公路港63 个，全年物业出租率88%（同比+1.5pct）；公路港入驻企业9871 家；年车流量达到4125 万辆，同比增长34%；港内平台营业额实现631 亿元，同比增长28.5%；纳税21.29 亿元，同比增长28.8%。依托港内集聚资源，公司深挖增值类业务价值，车后业务全年实现收入50.26 亿元，同比下降6.68%；运营加油站9 个，在建5 个。

　　关注增值变现，维持“买入”评级

　　公司增值业务承压，我们下调21/22 年EPS 预测至0.53/0.62 元（前值：

　　0.67/0.68 元），并引入23 年EPS 预测0.68 元。我们预计传化物流和传化化学21 年归母净利分别为16.2/1.5 亿元；可比交运基础设施/染料公司对应21 年Wind 一致预期PE 14.5/11.2x，考虑补贴因素给予传化物流21 年14.0xPE（折价3%），传化化学21 年8x PE（折价28%），更新目标价至7.22元（前值：8.15 元），维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观风险、补贴政策退坡、公路港开发运营风险、市场竞争。