业绩简评

　　收入同比+38.4%，经调整净利润同比+12.1%。4 月28 日晚枫叶教育发布2021 财年H1 业绩，FY2021H1 实现收入10.96 亿元，同比+38.4%，收入增长的主要驱动力为年平均学费30.6%的增长及学生人数的增长。

　　实现净利润2.22 亿元，同比-15.8%，经调整净利润3.15 亿元（主要为加回收购产生的摊销和折旧、可转债公允价值变动），同比+12.1%。

　　毛利率略有下滑，管理费用率因并购有所增加。FY2021H1 公司毛利率为43.4%，同比-1pct，主要原因是海外学校的毛利率略低于大陆学校的毛利率。销售费用率为1.4%，同比-0.6pct。管理费用率为14.8%，同比+1.8pct，主要因为新收购海外学校KIS 和CIS 所致。

　　学生人数和学费同比均有较大提升，分别+7.3%/+30.6%。截至20 年2月底，公司入读学生总人数达到44076 人，同比+3000 人/+7.3%，主要驱动是海外院校及海口、济南及呼和浩特的学校利用率的提升。每名学生的年平均学费+30.6%，由去年同期的3.46 万元增加至4.52 万元，同比+30.6%，主要由于新加坡CIS 收取的学费较高带动学费提升。分学段来看，小学/初中/高中在校生占比分别为49% /23%/17%，金字塔结构保证高中生源的稳定。

　　国际学校收入贡献30.2%，海内外扩张计划持续推进。20/21 学年，公司的全球学校网络从20 年8 月末的109 所增加至116 所，其中103 所分布于中国23 个城市，另外13 所分布于加拿大、马来西亚、新加坡和澳大利亚四个海外国家。期内，海外学校收入贡献占比30.2%，入读学生占总人数9.3%。

　　“六五规划”期间加大全球学校布局：未来公司将继续投资海外学校，重点布局一带一路沿线国家，公司预计六五规划结束时海外学校收入贡献占比将超过40%，在中国建立10 个大区目标招收10 万名学生，海外建立2 个大区，目标招生1 万名学生，实现境内外供150 所学校建设目标，覆盖全球50 个城市，22/23 学年公司计划在新加坡Hillside 校区、加拿大布罗克维尔市校区及中国南京和深圳开设学校，海内外扩张计划持续推进。

　　盈利预测与投资评级：疫情后公司业绩逐渐恢复。H1 表现略低于我们预期，我们下调公司2021-23 财年归母净利润从8.7/10.3/11.9 亿元至6.2/7.1/8.0 亿元，同比+23%/ 15%/ 12%，最新收盘价对应2021-23 财年PE 分别为8.4/7.4/6.6 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：招生不及预期，海外疫情反复等