2020 年研发费用上升23%至2.4 亿元，归母净亏损同比收窄4%至2.9亿元。公司预计TAB008 和其他两款药品将在2021 年获批上市，HER2ADC 药物TAA013 将在2023 年上市。我们维持买入评级和目标价11.8港元。

　　2020 年业绩与展望。研发费用同比增长23%至2.35 亿，主要由于TAA013 启动临床III 期，CRO 和原料药等相关费用增加。归母净亏损同比收窄4%至2.9 亿人民币。收入下降50%至22 百万元，主要由于代理销售S-1 受集采影响，以及CDMO/CMO 业务客户计划变动所致。2020 年底现金为2.3 亿元，2021 年研发费用预期与2020年持平，而收入方面三款药物和CDMO/CMO 业务都将带来贡献。

　　TAB008 和其他两款药物预计年内上市。核心产品生物类似药贝伐珠单抗朴欣汀（TAB008）的上市申请已于2020 年9 月获NMPA受理，并于2021 年1 月完成上市前药品注册核查，我们预计今年年中获批上市。管理层表示将利用公司成本和产能优势，积极准备进入集采。根据PDB 的数据，齐鲁的贝伐珠单抗生物类似药在2020年第四季度已接近原研销售量，国产替代原研趋势明显。TOZ309 替莫唑胺胶囊目前已完成上市前注册核查，预计1H21 获批上市。

　　TOM218 醋酸甲地孕酮已在中国台湾提交ANDA。管理层表示公司也在调整销售策略，寻求合作方以快速占据市场份额。

　　TAA013 预计将在2023 年上市。抗HER2 ADC 产品TAA013 已于2020年7 月完成III 期首例受试者入组，预计2023 年获批上市。TAA013是目前国内临床进展最快的TDM-1，而后来者需要做研发费用更高的头对头临床试验，且ADC 研发难度高，资本和技术壁垒高使TAA013 拥有良好的竞争格局。

　　CDMO 业务发挥商业化生产和产能优势。公司同时具备单抗药物、ADC 和小分子商业化生产平台，目前具有1.6 万升单抗药物的设计产能。ADC 原液车间已于2020 年9 月完成，已生产多批次TAA013临床用药。公司表示，2021 年CDMO 业务将贡献较多收入，包括与开拓药业的合作，且在2021 年第一季度就已收获较多CDMO 业务订单，全年有望突破上亿人民币。

　　重申买入评级，目标价11.8 港元。我们采用rNPV 的估值方法对公司进行估值，公司rNPV 估值71 亿港币，对应每股价值11.8 港元。

　　投资风险：药物研发延误，临床试验失败；集采降价超出预期；药品销售不及预期。