金吾财讯 | 第一上海发研指，哔哩哔哩(BILI.US/09626)Q1收入56.6亿元，同比上升11.7%，略高于市场一致预期。毛利率28.3%，同比提升6.5pcts，主要得益于高毛利广告业务占比提升以及成本端的优化；经营利润率-14.5%，同比收窄12.6%。GAAP净亏损7.6亿元；non-GAAP净亏损4.4亿元，同比收窄55.8%，略高于市场一致预期的亏损5.0亿元。下季度营收有望实现双位数增长，毛利率环比略有提升，预计将在Q3实现Non-GAAP运营利润的盈亏平衡。

该行指出，公司Q1广告收入同比增长31.2%达16.7亿元，其中效果广告收入同比增长50%，当前包括搜索、内容、商业广告等多种广告场景叠加花火平台对广告系统的协同效应持续助力广告业务增长。后续几个季度公司将继续开拓更多广告场景，我们预计全年广告收入增速为24%。

该行续指，公司Q1游戏收入9.8亿元，同比下降13.2%。6月代理SLG游戏《三国：谋定天下》上线后排名位列iOS畅销榜前三，预计2024年流水在30亿元，按照代理游戏分成比例，公司可获得7成游戏收入。参考SLG游戏的长线流水情况，预计《三谋》2025全年流水在50亿元，贡献公司收入35亿元。

该行表示，预计公司2024-2026年收入为264/291/309亿元，三年CAGR为11.2%。归母净利润-18/-2/5亿元，净利润率为-6.7%/-0.6%/1.4%。考虑到公司毛利率的提升，取WACC为12%，折现到2024年的目标价为20.00美元/156.23港元，对比当前股价仍有28.80%/27.84%的增长空间，给予买入评级。