及時配送訂單量增速將在2024 年餘下時日放緩，由補貼減少和廣告貢獻加大而抵消。
到店酒旅業務營業利潤將隨着競爭格局趨穩而加速增長。
重申“買入”評級，上調SOTP 目標價至180.00 港元（原目標價175.00 港元）。
餐飲外賣&閃購業務：我們測算餐飲外賣1Q24 收入同比增長23%，略低於訂單量24%的增速。消費者支出不溫不火導致平均客單價（AOV）同比下降，部分因美團削減補貼及商戶加大獲客投入促使廣告收入增加而抵消。閃購1Q24 訂單量同比增長超60%（日均單量達840 萬筆）。每單盈利（UE）：因AOV 承壓和騎手成本上漲（疫情恢復帶來1Q23 高基數），1Q24 餐飲外賣業務UE 同比下滑，但我們預計未來數個季度以上兩方面會隨着比較基數的正常化而緩解。得益於春節期間鮮花等高利潤率項目的訂單量貢獻提升，閃購業務於1Q24 扭虧爲盈。
我們現預測餐飲外賣收入/訂單量2Q24 分別同比放緩至13%/ 12%、2024 年同比放緩至16.2%/ 14.3%。然而，隨着AOV 壓力緩解、配送效率提升和廣告貢獻加大，我們預計2Q24 餐飲外賣UE 將同環比齊升。我們預測閃購2Q24 收入/訂單量將同比增長32%/33.3%，營業虧損爲1.26 億元人民幣（收入利潤率爲-2%）。
到店、酒店及旅遊業務：根據管理層，1Q24 板塊總交易額（GTV）同比增長60%。我們預測其營業利潤率將得益於行業競爭趨穩而從4Q23 的高20%增至31%。美團已將到店酒旅業務範圍拓展至更多輕食、休閒食品和酒水。儘管這些項目的AOV 較低，但助力公司守住了市場份額。長期來看，管理層仍對板塊GTV 利潤率實現2-3%持樂觀態度。我們現預測到店酒旅2Q24/2024 收入同比增長21%/ 22%，營業利潤率維持在31%/ 31.8%（佔覈銷前GTV 的1.9%/ 1.8%）。
新業務：1Q24 板塊虧損收窄至27.5 億元人民幣。當季除美團優選外的業務扭虧爲盈，且美團優選的虧損由於AOV 提高、優惠減少、關閉虧損的履約中心而大幅降低。我們現預測板塊營業虧損在2Q24/2024 年分別爲21 億/92 億元人民幣。
維持“買入”評級，上調SOTP 目標價至180.00 港元，基於15 倍的2024年核心本地商業利潤（不變）以及0.8 倍的2024 年新業務P/GMV（不變）。我們現預測2024 年核心本地商業的營業利潤同比增長16%（之前預測增長9%），主要是因爲餐飲外賣、閃購、到店酒旅的盈利前景均有改善。風險提示：競爭加劇，宏觀疲軟，監管收緊。
估值
我們維持“買入”評級，並將我們的SOTP 目標價從每股175.00 港元小幅上調至180.00 港元，是因爲我們基於盈利前景改善而上調了對核心業務、餐飲外賣和到店酒旅的估值。
餐飲外賣業務方面，我們採用 15 倍2024 年 P/E（不變），得到估值爲570 億美元（之前爲530 億美元）。以上倍數相對於美團的全球外賣同業公司FactSet 一致預測均值（37.5 倍2024年 P/E）存在約60%的折價，主要是因爲美團的可觸達市場（TAM）較小。
到店、酒店及旅遊業務方面，我們採用 15 倍的2024 年 P/E（不變），得到估值爲380 億美元（之前爲360 億美元）。以上估值倍數相較美團的全球旅遊業同業公司一致預測均值（19.2 倍2024 年 P/E）存在約20%的折價，原因是美團TAM 較小。
社區電商和同城零售業務方面，我們採用 0.8 倍2024 年 P/GMV（不變），得到估值爲510 億美元（不變）。以上倍數較同業公司1.0 倍的估值倍數存在20%的折價，是由於美團TAM 較小。
風險提示
同業競爭加劇可能影響市場份額和盈利能力：到店、酒店及旅遊業務一直爲美團的主要盈利來源。隨着短視頻平台進入本地服務市場，競爭加劇，我們預計美團將採取一系列措施捍衛自己的市場份額，包括降低商戶費率和向用戶提供優惠獎勵，因此該子業務的盈利能力可能會承壓。
與此同時，美團最大的營收來自外賣業務。競爭可能迫使美團提供與同行相似甚至更高的補貼，可能會蠶食自身利潤。如果美團不提供類似的補貼優惠，則可能難以獲得新商戶入駐和新用戶光臨，導致增速和營收不及預期。
宏觀經濟疲軟：美團的部分業務，比如到店、酒店及旅遊屬於可選消費品。消費者信心不足和通脹抬頭可能會促使消費者會購買低價產品，拖累這些業務的營收增長。宏觀經濟復甦慢於預期也會壓制美團的營收和營業利潤率表現。
反壟斷法趨嚴和勞動法規超預期加快推出可能會增加騎手成本，讓美團的利潤不及預期。美團採用與配送公司簽約的形式獲得騎手，而非直接聘用騎手。如果反壟斷法規趨嚴，或者行業監管機構加快推出針對騎手的福利要求，平台之間爲爭奪騎手會加大競爭，而騎手短缺可能會讓美團無法維持現有的配送成本水平，導致利潤和利潤率承壓。
新業務降虧放慢使利潤率承壓：美團包括海外擴張在內的新業務處於早期發展階段，許多仍在虧損。潛在的降本放緩和任何投資增長可能會使得公司整體利潤率面臨更大壓力，拉低利潤。