4QFY24 收入超市場預期，利潤低於市場預期
公司公佈4QFY24（1Q24）業績：收入同增7%至2,219 億元，超市場預期1%，主要系GMV 表現較優，調整EBITA 同比下滑5.2%至240 億元，低於市場預期8%，主要系淘天、國際業務和菜鳥投入擴大。
發展趨勢
雲計算逐步走出調整期，AI 貢獻逐步起量。4QFY24 雲智能集團收入同增3%，核心公有云收入同比雙位數增長，AI 相關收入同比三位數增長。公司預計2HFY25 雲計算商業化收入恢復同比雙位數增長，原因在於：（1）公司採取積極價格策略增加了國內外公有云市場份額；（2）作爲主導了大量大模型投資的公司，公司對AI 驅動業務增長充滿信心；（3）產品結構優化的負面影響在未來1-2 季度接近尾聲。我們預計FY25 雲計算收入有望同增9%，雲計算收入的恢復在未來有望有力的支撐公司估值。
淘天集團投入換增長策略初步生效。4QFY24 淘天集團GMV 和訂單數同比雙位數增長，超市場預期，客戶管理收入（CMR）同增5%，貨幣化率下滑主要系低貨幣化率的淘寶GMV 佔比提升，我們預計新廣告產品上線後GMV 和CMR 同比增速有望收窄。但我們認爲，在相對脆弱的市場環境下，市場可能對公司相對緩慢的貨幣化率進展抱有疑慮。4QFY24 淘天集團調整EBITA 同比下滑1%至385 億元。我們認爲淘天集團會保持現有投入力度和節奏，GMV 有望健康增長，而投入效率和GMV 長期轉化爲收入和利潤的能力或爲後續關注重點。
國際業務和菜鳥投入加大。4QFY24 國際業務收入同增45%，調整EBITA虧損41 億元，我們預計國際業務將加大在區域拓展和用戶增長的投入，菜鳥加強基礎設施建設以支持海外擴張，我們認爲未來可以把國際業務和菜鳥通盤考慮，我們預計FY25 國際業務和菜鳥調整EBITA 共虧損190 億元。
持續推進股東回報，雙重主要上市納入進程。4QFY24 阿里回購48 億美元股票，剔除股權激勵影響後流通股淨減少2.6%，公司還批准了24 財年40億美元的現金股息。公司表示港股雙重主要上市預計24 年8 月完成。
盈利預測與估值
目前公司港股和美股均交易於9/7 倍FY25/FY26 非通用準則市盈率。我們上調FY25 和FY26 收入2%和3%至10,228 億元和11,161 億元，系GMV表現較優，調整FY25 和FY26 非通用準則歸母淨利潤-2%和1%至1,522億元和1,724 億元，我們預期FY25 投入加大和FY26 經營槓桿改善。我們FY25 給予美股和港股12 倍非通用準則市盈率，維持美股和港股目標價112 美元和109 港元不變，均有32%上漲空間，維持跑贏行業評級。
風險
宏觀經濟及監管的不確定性，競爭加劇風險。