集采影响基本出清，业绩恢复稳健增长。2023 年公司实现营业收入41.23 亿元，同比下滑5.85%；实现归母净利润5.63 亿元，同比下滑24.86%；实现扣非净利润5.38 亿元，同比下滑12.14%。24Q1 公司实现营业收入10.38 亿元，同比增长8.42%；实现归母净利润1.51 亿元，同比增长13.53%；实现扣非净利润1.45 亿元，同比增长9.83%。

原料药：产能释放、产品升级、国际化持续推进是主逻辑。23 年公司原料药及中间体销售收入17.86 亿元，同比增长3%，其中主要自营原料药销售收入8.8 亿元，同比增长10%，意大利子公司销售收入6.84亿元，同比下降3%，仙曜贸易公司销售收入2.17 亿元，其他原料药贸易0.05 亿元。Newchem 与国内的协同效应日益增强，三大原料药厂区协同发展，全球甾体产业链参与度持续提升，规范市场份额将逐步增加。

制剂：产品衔接有序，成长路径明确，向高端制剂进军打开成长空间。

23 年制剂产品分治疗领域看，妇科计生类销售收入4.45 亿元，同比下降18%；麻醉肌松类销售收入1 亿元，同比下降80%；呼吸类销售收入6.72 亿元，同比下降1%；皮肤科产品1.97 亿元，同比增长9%，普药销售收入6.78 亿元，同比增长27%。随着产品研发有序推进，新制剂产品有望快速上市并贡献销售收入，为制剂增长提供动力。

盈利预测与投资建议。公司原料药规范产能释放在即，制剂板块新老产品衔接有序，公司盈利能力有望持续提升，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为6.79、8.15、9.83 亿元。基于公司在甾体药物领域的龙头效应以及原料药制剂一体化经营优势，给予公司2024 年PE20X 估值，对应合理价值为13.73 元/股，给予“买入”评级。

风险提示。集采与政策变化风险，研发风险，安全和环保风险。