擬剝離KP 改善盈利，聚焦跑步市場發展三大品牌，維持“買入”評級公司擬戰略性向控股股東丁水波家族以1.51 億美元出售KP（持有蓋世威及帕拉丁品牌），收益將全部派發爲特別現金股息（約爲0.447 港元/股），並保留未來受益可能性。預計本次剝離8 月底完成，完成後：（1）預計2024/2025 年減輕對公司盈利端拖累0.6/1.8 億元；（2）聚焦跑步市場，發展特步、索康尼、邁樂三大品牌，預計將投入更多資源發展索康尼及邁樂品牌。KP 剝離後預計增厚報表利潤，同時三大品牌聚焦跑步市場將進一步放大協同效應，我們上調盈利預測，預計2024-2026 年歸母淨利潤爲12.3/15.4/17.6 億元（原爲11.5/13.4/15.5 億元），對應EPS 爲0.5/0.6/0.7 元，當前股價對應PE 爲10.9/8.8/7.6 倍，維持“買入”評級。
K&P 品牌發展不及預期導致持續虧損，剝離後預計增厚報表利潤公司2019 年8 月以2.6 億美元收購蓋世威和帕拉丁品牌，由於疫情以來消費者需求復甦緩慢，K&P 品牌發展不及預期，2019 年起持續錄得虧損累計超1 億美元，2022 年/2023 年分別錄得淨虧損2303/3176.2 萬美元（預計爲1.89/1.84 億元），2024Q1 已錄得虧損900 萬美元，預計2024 年虧損同比持平。剝離後，預計K&P現有團隊更加聚焦海外市場。
財務結構重組，公司及高瓴分別保留KP30%/20%受益權（1）KP 提早贖回2021 年向高瓴發行的6500 萬美元可換股債券，同時由公司向高瓴發行價值5 億港元、爲期六年的可換股債券，年利率爲3.5%，換股價爲每股5.5 港元（若轉股則相當於公司現已發行股本約3.44%）。此外，高瓴有權在未來五年內將該債券轉化爲KP 20%的股權。（2）爲抵消公司對KP 的應收款，KP將向公司發行價值1.54 億美元、爲期八年的可換股債券，年利率爲3.5%，其中1.54 億美元相當於KP 2019 年被收購以來的累計虧損及截至於2024 年3 月的資本開支及營運資金，同時公司有權在未來八年內將該債券轉化爲KP30%的股權。
組織架構清晰，三大品牌聚焦跑步市場，協同效應更加明確特步主品牌面向大衆市場、索康尼滿足高端及成熟顧客群，邁樂專注越野跑及戶外活動，品牌間協同效應。KP 剝離後，將更多資源投入索康尼及邁樂品牌，拓寬產品線、提升門店面積及加大營銷投入，預計2024 年索康尼及邁樂均有盈利。
風險提示：市場競爭加劇、新品接受度不及預期。