事件：
工商銀行公佈24 年一季報，24Q1 實現營收2198.43 億元，同比-3.41%，增速較23 年+0.32PCT；歸母淨利潤876.53 億元，同比-2.78%，增速較23 年-3.58PCT。
非息支撐整體營收，撥備反哺貢獻走低
工商銀行營收增速邊際提升，主要由非息收入支撐。24Q1 工商銀行手續費及佣金淨收入、其他非息收入分別同比-2.83%、+2.15%，增速水平快於整體營收增速。工商銀行歸母淨利潤增速邊際下降，主要系撥備反哺力度有所走低。從業績歸因來看，24Q1 工商銀行淨息差、撥備計提對淨利潤的貢獻度分別爲-17.23%、+1.41%，較23 年分別+1.43PCT、-3.64PCT。
息差拖累減弱，前期不利因素影響逐步消化
24Q1 工商銀行利息淨收入同比-4.16%，增速23 年+1.18PCT。利息淨收入降幅邊際收窄，主要系息差拖累減弱。從信貸投放來看，截至24Q1 末，工商銀行貸款餘額爲27.37 萬億元，同比+11.60%，增速23 年-0.79PCT，貸款增速下滑主要系當前有效融資需求依舊偏弱。24Q1 工商銀行新增貸款1.28 萬億元，其中新增對公+票據貼現爲1.07 萬億元，佔新增貸款的83.39%，較23Q1 同比少增791.73 億元。從淨息差來看，工商銀行24Q1 淨息差爲1.48%，較23 年-13BP。淨息差邊際收窄，主要系資產端拖累。24Q1工商銀行生息資產平均收益率爲3.33%，較23 年-12BP。資產端收益下滑預計主要系：1）23 年LPR 多次下調導致24Q1 重定價壓力較大。2）工商銀行按揭貸款體量較大，前期存量按揭利率調整影響仍需消化。截至23 年末，工商銀行按揭貸款佔比達到24.11%。3）有效融資需求不足導致新發貸款利率走低。
資產質量平穩，核心資本充足
資產質量整體保持平穩。截至24Q1 末，工商銀行不良率爲1.36%，與23 年末持平。不良貸款餘額3708.88 億元，較期初+4.92%。撥備方面，截至24Q1末，工商銀行撥備覆蓋率爲216.31%，較23 年末+2.34PCT，整體風險抵補能力充足。資本方面，截至24Q1 末，工商銀行核心一級資本充足率爲13.78%，資本十分充足，後續資本制約信貸投放的可能性不大。
盈利預測、估值與評級
考慮到當前息差壓力較大，我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲8389.48、8656.16、8940.75 億元，同比增速分別爲-0.49%、+3.18%、+3.29%，3 年CAGR 爲1.98%。歸母淨利潤分別爲3598.28、3692.39、3834.44 億元，同比增速分別爲-1.14%、+2.62%、+3.85%，3 年CAGR 爲1.75%。鑑於公司經營較爲穩健，我們維持目標價 6.67元，維持“買入”評級。
風險提示：穩增長不及預期，資產質量惡化。