核心观点

2023 年公司营收13.91 亿元/+22.1%；归母净利润7180 万元/+2.7%；扣非归母净利润-5504 万元（22 年为-1207 万元）。24Q1公司营收3.82 亿元/+57.7%；归母净利润7118 万元/+286.6%；扣非归母净利润6689 万元/+417.9%；收入和利润高增主要系芯片业务并表影响以及户外业务收入利润增长。23 年公司户外业务渠道结构优化，主品牌驱动增长，联营渠道营收2.75 亿元/+144.5%，探路者主品牌23 年收入11.52 亿元/+21.2%。芯片业务23 年营收1.33 亿元/+1484%，主要系G2 Touch 贡献，23 年并表收入1.22亿元，净利润2946 万元。

事件

公司发布2024 年一季报。2024 年第一季度公司营收3.82 亿元/+57.7%；归母净利润7118 万元/+286.6%；扣非归母净利润6689万元/+417.9%；经营性现金流净额-6353 万元/-469.8%（主要系24Q1 采购付款、支付各项税费等增加，同时23Q1 收到以前年度大客户回款高基数）。基本EPS 为0.0818 元/股，同比+293.3%；加权平均ROE 为3.38%/+2.50pct。

公司发布2023 年年报。2023 年公司营收13.91 亿元/+22.1%；归母净利润7180 万元/+2.7%；扣非归母净利润-5504 万元（22 年为-1210 万元）；非经常性损益1.27 亿元（22 年为0.82 亿元），同比增长主要系公允价值变动收益及应收款项减值转回增加。经营性现金流净额4.09 亿元/+101.9%。基本EPS 为0.0818 元/股，同比+3.3%；加权平均ROE 为3.41%/+0.10pct。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利人民币0.24 元（含税），现金分红比例28.2%。

单季度看，23Q4 公司营收4.60 亿元/+17.8%；归母净利润为2571万元/-56.1%；扣非归母净利润-9019 万元（22Q4 为1119 万元）。

简评

24Q1 收入业绩超预期，23 年业绩主要受北京芯能拖累。24Q1 公司营收3.82 亿元/+57.7%，归母净利润7118 万元/+286.6%，收入和利润高增主要系芯片业务并表影响以及户外业务收入利润增长。23 年公司收入13.91 亿元/+22.1%，归母净利润7180 万元/+2.7%，利润增速较低主要系北京芯能仍在培育期，对报表有拖累。

户外业务渠道结构优化，主品牌驱动增长。23 年户外业务营收12.57 亿元/+11.2%，毛利率48.6%/-2.9pct。

1）拆分渠道看，线上渠道营收3.45 亿元/+7.2%，毛利率55.8%/+3.6pct，线上积极调整策略，把握直播电商趋势；加盟渠道营收2.86 亿元/-22.6%，毛利率38.6%/-3.1pct；联营渠道营收2.75 亿元/+144.5%，毛利率40.9%/-7.9pct；直营渠道营收1.71 亿元/-6.1%，毛利率66.9%/-1.2pct。公司线下渠道坚持深耕细作，推动渠道下沉，直营和加盟向联营方式转化，联营渠道收入高增，截至23 年末，加盟（含联营）门店832 家/+181 家，直营门店61 家/-84 家，直营店平均提货额281 万/+123.2%，12 个月以上成熟直营门店平均店效285 万元/+97.0%，精耕细作提升店效人效。2）拆分品牌看，探路者主品牌23 年收入11.52 亿元/+21.2%，TOREADKIDS 童装品牌收入7105 万元/+8.8%，Toread. X 品牌收入1058 万元/-16.1%，Discovery Expedition 因合作协议变动，营收1776万元/-79.3%，影响趋弱。

开拓芯片第二主业，G2 Touch 发展良好，北京芯能仍在培育期。芯片业务23 年营收1.33 亿元/+1484%，毛利率44.4%/-31.2pct。公司芯片业务以G2Touch、北京芯能及江苏鼎茂半导体有限公司为载体，其中：1）G2Touch 专注于触控芯片设计研发，23 年6 月1 日起并表，公司持股95.01%，23 年并表收入1.22 亿元，净利润2946 万元。2）北京芯能专注于Mini/Micro LED 显示驱动IC 设计研发及模组生产，公司持股60%，23 年收入108 万元，业务仍处在培育期、净利润承压。3）江苏鼎茂专注于为客户提供芯片封测服务，23 年7 月1 日起并表，公司持股60%，23 年并表收入1005 万元，净利润-97 万元。

直营转联营，销售费用率下降，推动盈利能力上行：2023 年公司毛利率为48.23%/-3.47pct，净利率为3.08%/-1.64pct，24Q1 公司毛利率47.54%/-1.32pct，净利率为17.53%/+12.13pct。费用端，23 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为23.67%/-4.60pct（直营转联营销售费用下降）、13.00%/+2.19pct（职工薪酬、并购相关费用、无形资产摊销增加所致）、4.79%/-0.38pct、-0.49%/+0.10pct；24Q1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为17.54%/-11.17pct、10.56%/-3.07pct、3.24%/-1.13pct、-3.21%/-1.59pct（子公司汇兑收益增加）。23 年公司户外产品存货余额-15.13%，存货周转天数243 天/+6 天。

盈利预测：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为17.1、20.1、23.3 亿元，同比增长23.5%、17.7%、15.8%；归母净利润分别为1.89、2.22、2.63 亿元，同比增长162.8%、17.6%、18.4%；对应P/E 为26.8、22.8x、19.3x，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：1）存货跌价风险：户外用品存货的优化管理是公司近年来一直关注的重点事项，虽然公司已采取措施持续优化进销存结构，但仍需预留部分库存应对正常经营。若在以后经营年度中因市场环境发生变化、竞争加剧导致存货积压和减值，将对公司经营造成不利影响。以23 年财务数据为基础，假设公司存货减值损失增长10%、20%、30%，则将导致公司净利润下滑17%、34%、51%。2）技术升级迭代及创新风险：芯片业务属于高科技行业，升级换代速度快，公司必须准确地预测相关芯片的技术发展方向及市场发展趋势，并根据预测进行包括对现有技术进行升级换代在内的研发投入。若公司未来不能准确把握相关芯片技术和市场发展趋势，技术升级迭代进度和成果未达预期，或者新技术无法实现产业化，将影响公司产品的竞争力并错失市场发展机会，对公司的持续竞争能力和未来业务发展产生不利影响。