上半年运营费用高于预期

中汇集团2024 财年上半年在校生9.6 万，同比净增长约1 万人。上半年实现收入同比增长19.3%至11.6 亿元（人民币，下同）。按学历划分，高等职业教育/中等职业教育/非学历职业教育的收入分别同比增长21.7%/7.7%/4.9%，当中高等职业教育收入占比84.9%。

期内毛利率为49.8%，轻微下跌0.8 百分点，符合预期。上半年销售开支2,900 万，费用率下降至2.5%。另一方面，受到行政师资薪酬上调、新校园投入使用时的折旧增加、以及校园维护开支上升等影响，行政费用从1.6 亿同比上升47.2%至2.3 亿元，超出预期，行政费用率提升至19.6%。因此，上半年净利润率从去年通勤37.7%下跌至35.4%。公司实现净利润3.4 亿元，同比上升13.2%，净利润率29.2%。中期派息每股0.096 港元，派息率维持30%。

持续投入校园建设

上半年资本开支2.7 亿元，主要用于华商学院四会校区、华商职业学院新会校区和四川眉山校区的教学设施升级和维护等。我们预计全年资本开支约5.3 亿。公司持续深化产教融合，培养朝阳创新产业人才，在学校内成立动漫游戏产业学院、广东省乡村休闲产业学院、甲骨文产业学院、新媒体产业学院等。并新增数据科学与大数据技术、人工智能、空腔医学、工业机器人应用等贴合市场需求的课程。截止2 月底账上现金约15 亿元，每年公司运营现金流约13 亿，足以应付未来校园资本开始需求。

维持“买入”评级，下调目标价至4.76 港元

中汇集团的在校生人数增长平稳，预计2024/25 学年人数将增长至10.5 万人，同比增加8.8%。我们上调FY24E 收入3.5%至22.1 亿元。预测FY24E 毛利率49.6%；但是我们同时上调运营开支21.9%，净利润下调3.5%至6.7 亿元。因此我们下调目标价至4.76 港元，对应7.0 倍FY24E 市盈率。维持“买入”评级。

投资风险

1：选择成为“营利性”学校的不确定性；2：政府给予民办职业高等学院学额数量的不确定性。