事項：
4 月25 日，公司發佈23 年報和24 年一季報。23 年收入25.27 億元（-5.23%），歸母淨利潤0.27 億元（+123.02%），扣非歸母淨利潤0.63 億元（+175.92%），均扭虧爲盈。24Q1 公司收入6.89 億元（-11.29%），歸母淨利潤0.41 億元（-59.58%），扣非歸母淨利潤0.53 億元（-42.72%）。
評論：
沙坦業務恢復疊加新品種放量，公司原料藥業務有望進入中期成長週期。23 年受市場競爭價格下降，及氯沙坦鉀非規市場客戶去庫存等影響，公司原料藥業務收入下滑；同時因非規市場去庫存，規範市場客戶佔比提升拉動毛利率。同時，截至23 年底公司已實現7 個API 爲原研提供商業化服務。具體看，23 年公司仿製藥原料藥業務實現收入20.05 億元，同比下滑14.69%，毛利率34.41%，同比增加12.01pct。
1、 沙坦類業務基本企穩，進入恢復週期。一季度來看，公司沙坦類銷量環比增長較快，在手訂單充足。我們預計公司以沙坦爲主的存量原料藥業務即將進入恢復週期，並有望呈現逐季向好趨勢。
2、 非沙坦類原料藥高速增長，儲備項目豐富。公司儲備的許多品種隨着專利到期即將開始放量，增量品種帶來的拉動有望逐步強化，與沙坦形成合力，帶動公司整體業績重回中長期增長軌道。23 年公司非沙坦類API 的銷售收入2.06 億元，同比增長45.53%。同時，公司還有大量在研原料藥項目，截至23 年底公司原料藥及中間體在研項目共62 個。
CDMO 業務表現超預期，項目管線豐厚。2023 年公司CDMO 業務實現收入4.06 億元，同比增長54.20%。展望未來，公司有望在以下三個方面的共同拉動下，持續實現增長狀態：1）原有的商業化品種規模基本穩定；2）隨着藥品推廣，與恒瑞醫藥的合作項目（降血糖類產品脯氨酸恒格列淨和抗腫瘤類）也有望帶來增量；3）研發和業務團隊擴張後有望帶來持續的增量客戶和訂單，截至2023 年底，公司仍有20 個在研CDMO 項目。
製劑初見成效，中期也有望成爲重要利潤支柱。2023 年公司製劑收入1.05 億元，同比增長209.2%，小基數上實現爆發式增長。從品種獲批節奏來看，23年公司13 個製劑品種獲得藥品生產批件，16 個品種的上市許可申請獲得國家藥品監督管理局受理。基於公司製劑營銷團隊的不斷壯大、能力強化，預計未來公司製劑品種獲批後將更快地成爲公司的增長引擎。
投資建議：結合公司最新經營情況，由於公司還需要國內製劑業務上持續投入研發和銷售，我們調整2024-2026 年公司歸母淨利潤預測爲2.99、3.90 和4.95億元（24-25 年預測前值分別爲3.17 和4.77 億），同比增長實現991.4%、30.5%和27.1%，當前股價對應2024-2026 年PE 分別爲23、18、14 倍。參考可比公司估值，給予公司2024 年30 倍PE，對應目標價25.7 元。維持“推薦”評級。
風險提示：1、CDMO 業務訂單不及預期；2、製劑新品種獲批不及預期；3、原料藥行業競爭加劇。