核心觀點
公司1Q24 業績亮眼，中國製造網付費會員創新高，去年推出的精點投有望打開ARPPU 增長空間；毛利率同比略有上升，銷售費用率顯著下降，驅動歸母淨利率環比顯著提升。AI 麥可滲透率提升至18.55%，顯著高於阿里巴巴國際站的AI 生意助手；今年有望更新企業知識庫、同聲傳譯等功能的同時，拓展至領動雲建站等更多外貿場景。展望24 年，合同負債等科目反映在手訂單充沛，支撐全年業績增長，且平台規模效應有望推動盈利能力高增。
我們預計2024-2026 年公司歸母淨利潤爲4.81/5.84/6.90 億元，同比增加26.95%/21.47%/18.06%，2024 年5 月6 日收盤價對應PE 爲22.7x/18.7x/15.8x，持續推薦，維持“買入”評級。
事件
公司發佈24 年一季報，1Q24 實現營業收入3.82 億元，同比增加11.05%；歸母淨利潤0.77 億元，同比增加57.92%；扣非歸母淨利潤0.73 億元，同比增加57.03%。
簡評
1、中國製造網會員數重回增長軌道，ARPPU 打開新增長空間量：中國製造網會員數創新高。據公司公告，截至1Q24 末會員數2.50 萬，分別相比23 年末、1Q23 末增加432、644 家，增幅1.76%、2.64%。2020 年疫情加速跨境電商線上化，且公司果斷爲國內供應商推出雲展會、雲數據、雲培訓、雲建站、雲鏈路等服務，解決線下展會全面停擺、國際物流受阻等困境，從而推動會員數量持續增加，達到22 年的峯值24907 家，2020 年初至2022 年底會員數量CAGR 達9.85%。23 年受疫情放開、歐美外貿需求波動等影響，前三季度會員數略有回調，至3Q23 末企穩。公司通過擴大流量支撐範圍、AI 麥可密集迭代等措施，推動會員數量重回增長軌道，1Q24 末會員數量比22 年底峯值仍高111 位。
價：精點投按實際曝光效果付費，打開ARPPU 增長空間。過去中國製造網主要推出名列前茅、多維展臺等價格固定的營銷增值服務，具體價格主要受時間、廣告位置影響。23 年9 月公司推出精點投（PPC），產品信息的曝光展示全免費，通過買家的有效點擊進行扣費。具體而言，網站設定單次點擊的扣費單價，用戶設定投放預算和目標市場，相關產品信息會在中國製造網PC 站點和買家App 進行免費曝光，買家產生點擊時才會扣費，單次投入預算2000-10000 元。我們認爲該產品有望顯著提高中國製造網ARPPU，原因在於：1）營銷收費無上限：不同於之前的營銷產品按照時間、廣告位置，向用戶收取固定價格，本次根據點擊次數收費，理論上一定時間內，收費無上限；2）用戶體驗感強，促進復購：投放效果與實際花費強關聯，點擊次數多時，用戶很可能再次投放。
在手訂單充沛，支撐全年業績增長。公司主業中國製造網採用預收款方式，再根據客戶開通的服務逐月確認爲收入，未確認的收入計入“合同負債”和“其他非流動負債”科目。1Q24 末公司合同負債8.79 億元、其他非流動負債1.33 億元，合計10.13 億元，同比1Q23 末增加1.42 億元，增幅達16.32%，成爲24 年業績增長的驅動力。同時2024 年中國製造網超級出海季已於4 月上線，對比平日數據，活動首日訪問量增幅高達163%，買家量增長183%，商機量增長41%；其中買家APP 端商機量增幅達51%，破平台單日商機增長曆史記錄，亮眼表現有望進一步刺激中國製造網付費會員量價齊升。
2、AI 麥可滲透率持續提升，潛在商業化空間大AI 麥可滲透率提升至近20%。截至1Q24 末購買AI 麥可的會員共4,641 位（不含試用體驗包客戶），環比23 年底增加約641 名，增幅達16.03%。
1）從滲透率看：AI 麥可滲透率達18.55%，環比23 年底提高2.28pct。根據阿里巴巴國際站公衆號，截至24 年3 月國際站推出的AI 生意助手有1.2 萬名外貿企業訂購使用；據阿里巴巴年報，截至23 年3 月底，國際站付費會員22 萬家，由此測算得AI 生意助手滲透率5.45%。AI 麥可滲透率顯著更高。
2）從AI 收入看：考慮AI 麥可訂閱價格分別爲9800 元/年、5980 元/半年和1980 元/月，估計ARPPU 約1000 元/月，測算得一季度AI 麥可的收入約1296.15 萬元，佔營業收入比例3.37%，顯著高於23 年AI 麥可收入632.22 萬元。
24 年以來AI 麥可持續迭代，已拓展至視頻模態。自2023 年4 月AI 麥可發佈Beta 版本以來，已進行多輪迭代，麥可3.0 版本於23 年9 月發佈，聚焦內容生成、產品發佈、商機跟進三大外貿場景，新增AI 發品、新客分析、詢盤更進等9 大自動化程度較高的功能；1Q24 麥可再次迎來版本更新，增加視頻生成、智能排版、行業情報三大功能。升級後的AI 麥可能夠根據上傳的產品圖片自動生成最長45 秒的高清視頻；然後根據用戶輸入的關鍵詞或描述，生成視頻文案；還能配合虛擬人形象，生成產品講解視頻。
AI 麥可商業空間廣闊。據公司公告，24 年AI 麥可的功能迭代重點包括：1）企業知識庫的構建和應用：基於客戶自身的業務數據和知識，打造專屬知識庫，實現智能問答、智能搜索、智能推送等基於客戶知識庫的功能。2）數字人優化和升級：推出更逼真、智能、個性化的數字人產品，實現智能客服、智能導購、智能助理、同聲傳譯等功能。同時，自1Q24 開始，公司積極擴大AI 應用場景，將AI 解決方案和中國製造網目前的“X 業務”、全鏈路服務進行結合和滲透，例如將AI 功能集成至公司代理銷售的領動雲建站服務和外貿客戶管理軟件。
3、成本費用控制效果好，平台規模效應凸顯
1Q24 毛利率略有上升，預計系谷歌廣告成本控制較好。1Q24 毛利率79.14%，同比增加0.48pct。據公司23年報，公司營業成本包括人員薪酬、倉庫租賃、拍攝服務等人力和平台運營成本，及谷歌廣告成本，在前者相對剛性的情況下，預計一季度谷歌廣告成本控制較好。
銷售費用率顯著下降，平台利潤彈性大。1Q24 歸母淨利率20.07%，同比增加5.96pct，主要系銷售費用率顯著下降：1Q24 銷售費用1.40 億元，同比持平；銷售費用率36.65%，同比減少3.88pct。銷售費用是公司目前佔比最高的期間費用，主要爲工資及福利費，具有相對剛性。因此中國製造網規模擴充的邊際成本較低，平台規模效應有望推動盈利能力高增。
1Q24 其餘期間費用率相對持平，其中管理費用率11.24%，同比增加0.74pct；研發費用率12.44%，同比下降0.31pct。
投資建議：公司1Q24 業績亮眼，中國製造網付費會員創新高，去年推出的精點投有望打開ARPPU 增長空間；毛利率同比略有上升，銷售費用率顯著下降，驅動歸母淨利率環比顯著提升。AI 麥可滲透率提升至18.55%，顯著高於阿里巴巴國際站的AI 生意助手；今年有望更新企業知識庫、同聲傳譯等功能的同時，拓展至領動雲建站等更多外貿場景。展望24 年，合同負債等科目反映在手訂單充沛，支撐全年業績增長，且平台規模效應有望推動盈利能力高增。
我們預計2024-2026 年公司歸母淨利潤爲4.81/5.84/6.90 億元，同比增加26.95%/21.47%/18.06%，2024 年5月6 日收盤價對應PE 爲22.7x/18.7x/15.8x，持續推薦，維持“買入”評級。