事件：公司发布 2023年报及2024年一季报，2023年实现营业总收入1262亿元，同比增长2.4%，实现归母净利润104.3 亿元，同比增长10.6%；2024Q1实现营业总收入326 亿元，同比下降2.6%，实现归母净利润59.2 亿元，同比增长63.8%。此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利12.00 元（含税）。

24Q1 主动控节奏，收入端短期下滑。2023 年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品分别实现营业收入855亿元（+0.7%）、276 亿元（+5.1%）、107 亿元（+11.7%）；2024Q1 液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品分别实现营业收入203 亿元（-6.8%）、74 亿元（-0.2%）、43 亿元（+14.2%）。1）液体乳：液奶零售额市占率稳居行业第一，基础白奶增速快于行业。2）奶粉：2023 年公司婴配粉零售额市占率达16.2%，提升1.6pp。以“营养+功能”为突破点，推出适合中老年人群的功能性乳品。3）冷饮：增速远超行业，稳居市场第一。

盈利能力持续改善。1、2023 年、2024Q1 毛利率分别为32.6%（+0.3pp）、35.8%（+2pp），主要由于原奶价格下行。2、2023 年销售费用率、管理费用率分别为17.9%（-0.7pp）、4.1%（-0.3pp）；2024Q1 销售费用率、管理费用率分别为18.4%（+1.4pp）、4.5%（+0.3pp），旺季增加费用投放。3、2023年、2024Q1 净利率分别为8.2%（+0.6pp）、18.3%（+7.5pp），受转让子公司股权增加投资收益影响，2024Q1 净利率大幅提升。

盈利能力提升可期，回购以提高投资者回报。1、随着成本端企稳，叠加产品结构改善、费用投放效率提高，公司盈利能力将逐步提高。2、公司以参控股+战略合作方式把握稀缺牧业资源，优质奶源布局充分。凝聚上游牧业企业，合作牧场规模化，养殖规模及水平领先行业；定制化开发牧场管理系统，将数字化引入上游牧业，使奶牛养殖更高效。3、公司拟在12 个月内以自有资金回购10-20亿元股份，将用于依法注销减少注册资本，表明公司对未来发展的信心，切实提高投资者回报。

盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为130 亿元、132 亿元、139 亿元，EPS 分别为2.04 元、2.07 元、2.18 元，对应动态PE 分别为14 倍、14 倍、13 倍，维持“买入”评级。

风险提示：原奶价格持续上涨风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。