報告摘要
多因素影響23年業績，Q1環比扭虧
23年公司實現營業收入約69.98億元，同比減少0.14%;實現歸母淨利潤-1.88億元，同比下降243.94%;實現扣非淨利潤-1.47億元，同比下降226.51%。公司業績下滑主要受到多個因素影響:1)飼料原料價格上漲(據iFind,進口魚粉現貨23年全國均價同比漲23.0%)，壓縮飼料業務利潤(23年公司特水飼料毛利率13.98%，同比降1.37pcts)。2)à魚出魚不達預期。受氣候變化、養殖密度及市場行情等因素影響，23年公司節奏調整，全年鮼―出池約3,461噸，同比下降約43.28%。3)產業建設推進，費用有所增加。銷售、財務、股權激勵費用同比分別增約0.21億元、0.63億元、0.40億元。24年Q1公司經營明顯復甦，Q1公司實現歸母淨利潤659.0萬元，扣非淨利潤485.1萬元，季度環比扭虧。Q1公司無魚主業出池量取得同環比雙增長。
週期有望改善，魚養殖長邏輯不變
1)中短期看，週期有望改善，鮼魚出池將復甦。飼料業務方面，水產飼料重要原料魚粉價格已經顯著回歸（據ifind，進口魚粉現貨24年截至4月29日的全國均價爲較23年均價已降12.0%)，此外公司畜禽料主要原料玉米大豆行情也顯著回歸,將帶動公司整體飼料業務盈利能力修復。魚業務方面,養殖出池將復甦。公司兩大無魚萬畝產業基地建設基本完成並進入正常運行,福建、廣東、江西、湖北、廣西等基地持續放量出魚,預計24Q2出魚量將達5000噸以上，全年出魚數量可達15000噸以上。2）長期看，鮼魚養殖的長邏輯不變。供給方面,由於鮼緬生長特性,苗種依靠自然捕撈,總量受限，近年全球無魚年產量穩定在20萬噸左右。需求方面，隨着生活水平提高和鮼魚料理的推廣,鮼魚消費望趨勢性增長。當前國內日本鮼(3P)均價105.0元/公斤，處於10年價格波動區間的17.6%分位。隨着宏觀經濟和消費復甦，望有較好的行情表現。
投資建議
天馬科技是一家集特種水產、畜牧、食品爲一體，融合一二三產業的大型現代漁牧集團化企業。公司主業週期向好，魚養殖戰略推進，長邏輯不變。我們預計公司2024-2026年歸母淨利潤分別爲3.02億元、5.21億元、7.31億元，EPS分別爲0.66元、1.14元、1.60元，對應2024-2026年PE分別爲22.37、12.95、9.25倍，維持評級給予“買入”評級。
風險提示
畜禽、水產業週期波動、魚養殖擴產不及預期等風險。