【業績】2024Q1 公司營業收入/ 歸母淨利潤/ 扣非歸母淨利潤分別爲457.76/240.65/240.51 億元（yoy+18.11%/+15.73%/+15.75%）。【分紅率】據此前年報披露，分紅率從22 年的87.30%下降至23 年的51.90%。
24Q1 回款/發貨節奏加速，茅台酒收入佔比表現穩定。24Q1 公司酒類業務收入456.43 億元（ yoy+17.83% ）， 茅台酒/ 系列酒營業收入397.07/59.36 億元（yoy+17.75%/+18.39%），其中茅台酒收入佔比同比-0.06 個百分點至86.99%。我們認爲：一、茅台酒收入增速表現優秀，或主因：①23 年11 月飛天出廠價上調約20%；②非標產品量預計仍實現雙位數量增等。展望2024：貴州茅台工作會議網絡信息顯示，24 年茅台酒或將投放4.5WT 左右，同時將重點加大精品/生肖/小規格茅台/二十四節氣/巽酒等產品市場投入。二、系列酒收入佔比提升幅度同比下降，或主因：23Q1 系列酒受1935 量增明顯影響增速偏高（yoy+46.30%），24Q1 公司系列酒加速放量下，收入佔比幅度變化平穩。
24Q1 歸母淨利潤率略降，或主因渠道結構變化&稅率問題。24Q1 公司毛利率/淨利率分別同比變動+0.02/-1.18 個百分點至92.61%/54.36%（歸母淨利率同比-1.04 個百分點至51.77%），我們認爲公司盈利端提升幅度較弱，或主因：①24Q1 稅金及附加佔收入比約15.73%；②經銷渠道增長速度快於直銷渠道，具體看：24Q1 批發代理/直銷收入分別爲263.24/193.19 億元（yoy+25.78%/+8.49%），直銷渠道收入佔比同比-3.64 個百分點至42.33%，其中“i 茅台”收入同比+8.96%至53.43 億元，經銷渠道佔比提升或主因飛天提價+投放量增加。另外，24Q1 經銷商數量同比變動+15家至2203 家，單個經銷商規模爲1194.91 萬元/家（yoy+24.92%）。
經營性現金流表現優秀，蓄水池仍豐盈。①24Q1 公司銷售費用率/管理費用率（包含研發）分別同比變動+0.53/-0.67 個百分點至2.45%/4.50%；②經營性現金流爲91.87 億元（yoy+75.17%）,主要系銷售收現增加、經營活動現金流出中的存放中央銀行和同業款項淨增加額增加；③合同負債+其他流動負債同比/環比分別變動+13.58/-52.79 億元至106.69 億元；④銷售商品收現462.57 億元（yoy+29.34%）。
投資建議：考慮到茅台酒新品推出/24 年量增（24 年茅台酒或將投放4.5WT）+飛天已實現提價，我們預計後續業績表現穩定；雖飛天批價短期受供給端因素波動，基於公司擁有強管理能力，我們仍預計全年批價將保持穩定。我們預計24-26 年公司營業收入分別爲1749.5/2015.4/2301.6 億元（同比增長16%/15%/14%），歸母淨利潤分別爲870.3/1012.0/1165.0 億元（同比增長16%/16%/15%）對應PE 分別爲25X/21X/18X。
風險提示：宏觀經濟增長不及預期；行業競爭加劇；食品安全問題；直銷渠道動銷不及預期。