事件：公司2023/24Q1 實現營業收入 567.12/141.08 億元，同比增長12.32/6.43%；歸母淨利潤67.05/20.35 億元，同比增長64.31/26.14%；扣非歸母淨65.89/20.25 億元，同比增長66.76/26.10%；EPS 爲0.8754/0.2671元/股，同比增長67.86/26.88%；擬每股派發現金紅利0.4948 元（含稅），股利支付率55%。
點評：毛利率明顯增長，分紅率持續提升。公司23Q4 實現營收141.63億元，同比增長14.98%，毛利率26.86%，同比增長9.74pcts，全年毛利率36.08%，同比增長4.04pcts，連續第2 年明顯提升，24Q1 毛利率同比增長2.78pcts 至40.28%，預計主要原因爲火電盈利修復。公司財務費用佔期間費用2/3，主要由於財務費用率明顯降低，期間費用率同比降低1.91pcts 至10.39%。公司重視股東回報，2010 年以來分紅率穩定提升，2023 年分紅率同比提升5pcts 至55%，長期投資價值顯著。
水電發展空間廣闊。2023 年末，公司在運控股裝機4085.66 萬千瓦，其中水電2128 萬千瓦，佔比52.08%，爲國內第三大水電上市公司。公司持股52%的雅礱江公司是國內第三大水電基地雅礱江干流的唯一開發主體，該基地水電可開發容量約3000 萬千瓦，目前已投產1920 萬千瓦，在建及覈准372 萬千瓦，公司水電裝機成長空間較大。此外，由於雅礱江位於長江上游，部分水源來自於高山融水，較中下游水電站受降水量影響較小，2023 年公司雅礱江發電量同比降低4.84%，上網電價同比上漲11.11%。隨着水電參與市場化交易比例提升，電價有望進一步上漲。
火電裝機發電量提升。去年底及今年4 月底，廣西欽州三期1/2 號機組共132 萬千瓦投產，公司火電在運控股裝機達到1320.08 萬千瓦，其中天津/福建/廣西/貴州/泰國分別爲400/ 399 / 458 /63/1 萬千瓦，欽州三期3/4 號機組投產後，火電裝機將新增132 萬千瓦。2023 年火電發電量受益電力供需緊張同比增長14.89%至581 億度，電價同比略降1.87%至472 元/兆瓦時。隨着煤價中樞下移，火電機組盈利能力或持續提升。
新能源裝機快速增長。2023 年，公司風電/光伏投產23.31/219.93 萬千瓦，累計裝機達318.25/385.33 萬千瓦，佔比達17.22%。2023 年底，公司在建新能源規模達449 萬千瓦，新能源板塊有望持續貢獻業績增量。
盈利預測：預計2024-2026 年公司營收593/616/634 億元，歸母淨利潤78.71/86.79/95.11 億元，EPS 1.03/1.14/1.25 元，對應PE 15.53/14.06/12.80倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：電價煤價及利用小時不及預期，項目進展不及預期。