事件：近日，公司公佈2023 年年度報告。
投資要點：
公司業績短期承壓。2023 年，公司實現營收43.91 億元，同比下降8.18%；營業利潤8.73 億元，同比下降45.33%；歸母淨利潤7.23億元，同比下降43.94%；扣非後淨利潤7.13 億元，同比下降44.34%；經營活動產生的現金流淨額-4.16 億元，同比增長47.59%；基本每股收益2.78 元，加權平均淨資產收益率13.37%；利潤分配預案爲擬每10 股派發現金紅利8.0 元(含稅)，公司業績短期承壓。其中，公司第四季度實現營收12.20 億元，環比增長1.29%，同比下降2.07%；淨利潤1.55 億元，環比下降5.25%，同比下降36.28%。
2023 年，公司非經常損益合計963 萬元，其中政府補助2795 萬元、非流動性資產處置損益-1571 萬元。公司主要產品爲人造石墨負極材料，下游終端主要應用於動力電池和儲能電池，公司致力於成爲“鋰電池負極材料技術的領導者”。
我國新能源汽車銷售和動力電池產量持續增長。中汽協和中國汽車動力電池產業創新聯盟統計顯示：2023 年我國新能源汽車合計銷售944.81 萬輛，同比增長37.48%，合計佔31.45%；其中新能源汽車合計出口120.3 萬輛，同比增長77.6%。2024 年1-3 月，我國新能源汽車銷售208.90 萬輛，同比增長31.76%，合計佔比31.10%。伴隨我國新能源汽車銷售增長及動力電池出口增加，我國動力電池和其他電池產量持續增長。2023 年我國動力電池和其他電池合計產量778.10GWh，同比增長42.5%；其中出口152.6GW。
2024 年1-2 月，我國動力和其他電池合計產量108.8GWh，累計同比增長29.5%；其中出口16.6GWh。2023 年12 月中央經濟工作會議明確要深入推進生態文明建設和綠色低碳發展，2024 年延續和優化了新能源汽車車輛購置稅減免政策；動力電池上游原材料價格回落有助於動力電池降價及提升新能源汽車性價比，總體預計2024 年我國新能源汽車仍將保持兩位數增長，對應電池上游負極材料等鋰電關鍵材料需求仍將增長。
負極材料行業增長關注動力和儲能領域，人造石墨負極材料佔比提升。根據GGII 數據顯示：2023，我國儲能鋰電池出貨206GWh，同比增長58.5%。受行業高景氣週期影響，2023 年跨界資本和企業大量進入，儲能電池市場出現結構性、階段性產能過剩，產品價格持續下降，儲能鋰電池電芯一度下降至0.4 元/Wh 以下，相關企業盈利承壓。但基於儲能應用場景豐富，產品性能持續提升，其發展前景廣闊，預計我國儲能電池出貨在2024 年需求依舊旺盛。受 益於動力和儲能需求增長，2023 年我國負極材料出貨165 萬噸，同比增長20.44%，其中：人造石墨出貨146.85 噸，出貨佔比提升至89.0%，主要系人造石墨成本下降，其性價比提升。總體預計鋰電關鍵材料需求將持續增長，GGII 預計：2030 年，我國負極材料出貨有望達到580 萬噸，其中人造石墨爲市場主流產品，短期行業競爭顯著加劇，主要系鋰電關鍵材料新增產能速度顯著高於下游需求增速，百川盈孚統計顯示：截止2024 年3 月，我國負極材料有效產能331.69 萬噸，較2022 年底的155.39 萬噸顯著增長113.5%。
綜上，鋰電負極材料去產能將維持一段時間，成本控制能力強和客戶資源優勢企業將在此輪競爭中勝出，如2023 年行業產能利用率出現分化，其中前六名企業利用率超過70%，排名以後企業利用率不足30%。行業發展趨勢而言，負極材料主要包括石墨化一體化生產，高容量負極如合金類負極材料將是研發重點方向，且人造石墨負極材料佔比仍將維持高位。
公司負極材料量增價跌，產銷首次躋身行業前五。公司主營產品爲人造石墨負極材料，近年來負極材料銷量持續增長，由2019 年的1.92 萬噸增至2022 年的10.72 萬噸；對應營收由2019 年的3.50億元增至2022 年的41.98 億元；伴隨公司發展模式轉變，負極材料在公司營收中的佔比由2019 年的63.93%提升至2022 年的87.80%。2023 年，公司負極材料銷量14.09 萬噸，同比增長31.50%，產銷規模首次躋身行業前五名；對應營收37.36 億元，同比下降11.81%，在公司營收中佔比85.10%，顯示銷售均價較2022年大幅下降。
公司負極材料出貨高於行業水平，在行業競爭加劇背景下，顯示公司產品具備較強的競爭力，預計2024 年公司出貨仍將持續增長，主要邏輯在於：一是負極材料需求仍受益於行業增長。二是公司產品具備一定成本優勢，主要基於一體化生產模式，其中石墨化工序自供率位居行業前列，積累了豐富的生產工藝、裝備設計和生產管理經驗。三是客戶優勢，下游客戶包括寧德時代、寧德新能源、國軒高科、蜂巢能源等。2023 年前五大客戶在公司營收中合計佔比79.98%，其中寧德時代營收佔比61.12%。四是公司長期注重研發投入。截止2023 年底，公司擁有49 項授權專利，其中12 項發明專利、37 項實用新型專利。2023 年研發投入1.25 億元，在公司營收中佔比2.84%，同比提升0.62 個百分點。
公司2024 年一季度業績仍承壓。2024 年第一季度，公司實現營收8.61 億元，同比下降9.58%，環比第四季度下降29.40%；歸母淨利潤1.49 億元，同比下降35.48%，環比第四季度下降3.95%；扣非後淨利潤爲1.43 億元，同比下降35.16%；基本每股收益0.57元，公司一季度業績仍承壓，淨利潤下滑主要系負極材料產品價格顯著下降，導致毛利率大幅下降。
公司盈利顯著承壓，預計2024 年有望改善。2023 年，公司銷售毛利率27.74%，同比回落13.91 個百分點，主要系行業競爭顯著加劇。其中，2024 年第一季度爲26.64%，環比2023 年第四季度回落2.12 個百分點。公司主營產品盈利顯示：2023 年，公司負極材 料銷售毛利率爲27.16%，同比回落16.50 個百分點，主要系行業競爭加劇所致。考慮負極材料行業產能釋放預期、行業競爭格局以及公司成本優勢，總體預計2024 年公司盈利能力有望逐步改善。
維持公司“增持”投資評級。預測公司2024-2025 年攤薄後的每股收益分別爲2.80 元與3.36 元，按4 月29 日38.39 元收盤價計算，對應的PE 分別爲13.72 倍與11.41 倍。目前估值相對行業水平合理，結合行業發展前景及公司行業地位，維持公司“增持”投資評級。
風險提示：行業競爭加劇；我國新能源汽車銷售不及預期；上游原材料價格大幅波動；項目市場拓展不及預期。