收入略超預期，業績符合預期，稅金率拖累業績增速慢於收入。24Q1，公司實現營業收入/歸母淨利潤457.76/168.96 億元，同比+18.11%/+15.73%，收入略超預期，業績基本符合市場預期，業績增速低於收入增速主要系稅金率同比提高所致。
Q1 末合同負債95.23 億元，同比+14.33%，銷售收現462.57 億元，同比+29.34%，整體與收入增長較爲匹配。
茅台酒繼續維持穩健增長，系列酒兩年高基數下增速暫時放緩。 24Q1，公司茅台酒/系列酒分別實現營業收入397.07/59.36 億元，分別同比+17.75%/+18.39%，系列酒增速略高於茅台酒。復盤多個季度來看，茅台酒收入增速仍然穩健，系列酒同期基數較高，實際看Q1 兩年複合增長率仍達到31.60%。
Q1 以批發渠道增長爲主，直銷增速放緩，系列酒招商數量爲近兩年來單季度最高。
24Q1，公司批發代理/直銷渠道分別實現營業收入263.24/193.19 億元，分別同比+25.78%/+8.49%，主營業務收入佔比分別爲57.5%/42.2%，直銷佔比同比23Q1 下降3.0pcts。其中，24Q1 i 茅台貢獻營收53.43 億元，同比+8.96%，剔除i 茅台以外的其他直銷渠道實現收入139.77 億元，同比+8.32%。24Q1 末，經銷商數量環比2023 年末新增17 名國內經銷商，且新增經銷商均爲系列酒經銷商，24Q1 招商數量在近兩年來單季度招商數量中最高，預計系列酒新招商對批發渠道收入增長有一定貢獻。
毛利率穩定，稅金及附加率增加拖累淨利率。盈利能力方面，24Q1 公司毛利率/歸母淨利率分別爲92.61%/52.57%，分別同比+0.02pct/-1.08pcts，毛利率穩定，淨利率同比略下滑。各項費用率來看，稅金及附加率同比+1.64pcts，期間費用率合計-0.12pct，故我們認爲淨利率小幅下滑主要系單季度稅金及附加費用率較高所致，稅金及附加費用在季度間存在小幅波動是正常情況，故本次淨利率小幅下滑，預計與公司經營面關係不大。
投資建議：2023 年11 月1 日起，公司上調53%vol 貴州茅台酒（飛天、五星）出廠價格，平均上調幅度約爲20%，提價有望對全年業績起到提振作用，爲平穩實現全年目標保駕護航，我們預計 2024-2026 年實現營收1740.73/2010.77/2326.56億元，實現歸母淨利潤868.17/1017.82/1190.34 億元，當前股價對應PE 爲24.7x/21.0x/18.0x，維持“買入”評級。
風險提示： 消費稅落地，新品推廣不及預期，需求恢復不及預期