事件：2024 年4 月27 日，公司發佈2023 年年報及2024 年一季報。2023年，公司實現營業收入16.47 億元，同比-0.7%；實現歸母淨利潤0.84億元，同比-30.3%；毛利率同比-0.7pct 至13.0%，淨利率-2.1pct 至5.08%。2024Q1 實現營業收入4.12 億元，同比+5.7%；實現歸母淨利潤0.20 億元，同比-13.1%；毛利率同比-0.7pct 至13.2%，淨利率-1pct 至5.0%。
點評：
2023 年公司收入拆分：按飼料類型來看，公司2023 年共銷售飼料40 萬噸，同比+2.7%，其中配合料/濃縮料/預混料/其他飼料銷售收入佔比分別爲61%/28%/4%/7%（2022 年度53%/30%/5%/12%），對應毛利率約爲12.6%/15.2%/16.2%/14.2%。
公司收入及毛利變化解讀：1）2023 年至2024 年Q1，公司產品結構在持續變化，其中配合料的銷售佔比有所提升，濃縮料與預混料的銷量佔比有一定下降。2）飼料原料價格自2023 年初至今整體持續下降，由於飼料銷售採取成本加成模式，公司在保持毛利率基本穩定的前提下，飼料銷售均價隨飼料原料價格下降同步下行。且2023 年生豬行情低迷，從銷售結構上，對高價飼料的銷售造成一定影響。3）由於公司2023 年陸續有產能投產，導致一季度折舊攤銷增加。但公司維持噸毛利策略，使得一季度毛利整體表現較爲穩定。
公司未來展望：1）從行業來看，今年豬價回暖具有確定性，公司飼料銷售結構中，前端高價飼料有望受益於養殖行情回暖，在公司銷售結構中佔比提升。2）從飼料原料來看，一季度是飼料原料價格低點，當前原料價格已有所上升，預期公司飼料價格將隨之提高。3）從飼料銷售季節性來看，普遍呈現上半年淡下半年旺現象，公司有望在下半年隨行情回暖，釋放前期建成產能，看好公司下半年量價齊升。4）從毛利來看，公司在低迷行情下仍然保持整體的毛利穩定，預期下半年公司毛利有望繼續上升。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2024-2026 年實現營收分別爲23.88、29.63、37.12 億元，實現歸母淨利分別爲1.36、1.61、1.94 億元，對應2025-2026 年的PE 爲13.56、11.24x，給予“推薦”評級。
風險提示:公司產能釋放不及預期;養殖端需求不及預期;生豬價格回升不及預期。