投資要點
事件：公司發佈2024 年一季報，公司2024Q1 營收約36.44 億元，同比增加135.38%；歸母淨利潤1.76 億元，同增103.71%；扣非歸母淨利潤1.94億元，同比增長143.45%。業績超預期。
N 型出貨行業領先，盈利逐步兌現。2024Q1 公司銀漿銷售約570 噸，同比翻番增長，環降約3%；其中N 型銀漿銷493 噸，佔比87%，環比提升7pct。
2024Q1 毛利率約10.65%，因銀漿漲價導致毛利率環降0.46pct，測算加工費（單kg 毛利）約681 元/kg，受益於N 型結構提升+LECO 逐步導入，環比提升21 元/kg。24Q1 增值稅抵免補貼貢獻0.6 億其他收益，但公允價值變動影響0.3 億利潤（期貨及白銀租賃虧損）。當前P 型加工費約350 元/kg、預計幾無盈利；TOPCon 加工費650 元/kg，貢獻主要利潤。24 年看公司預計出貨約2500-3000 噸，其中TOPCon 佔比80%+，且LECO 銀漿上量持續支撐盈利。
LECO 盈利逐步體現，研發持續投入。LECO 可提升TPC 電池效率0.2pct+，下游電池廠改造LECO 設備共識強、2024Q1 已基本完成導入。公司LECO銀漿佈局較早、出貨逐步上量，目前LECO 較常規TPC 銀漿溢價200+元/kg，支撐2024 年銀漿盈利。公司持續擴大研發投入，2024Q1 研發費用1.1 億，同增201%，2024Q1 研發費用率3.1%，同環比+0.7pct/-1.1pct。技術儲備方面，TPC 全套銀漿份額處領導地位；HJT 低溫銀漿及銀包銅漿料已實現大規模出貨；IBC 漿料不斷完善迭代，實現持續供貨。同時積極佈局鈣鈦礦/晶硅疊層用超低溫固化漿料。
投資評級：我們維持2024-2025 年盈利預測、新增2026 年盈利預測，預計公司2024-2026 年歸母淨利潤6.5/8.2/9.9 億，同增69%/25%/21%，對應當前PE 11/8/7 倍，考慮公司爲國產TOPCon 銀漿龍頭企業，2024 年TOPCon出貨佔比將持續提升，我們給予2024 年18xPE，目標價84 元，維持“買入”評級。
風險提示：原材料上漲超預期、需求增長不及預期、競爭加劇等。