投資要點：
公司發佈2023 年報及2024 年一季報：依據公告內容，1）2023 年實現收入201.65 億元（YoY+18.6%），實現歸母淨利潤13.91 億元（YoY+377%），實現扣非歸母淨利潤約12.95 億元（YoY+623%）；其中23Q4 實現收入56.35億元（YoY+33.24%，QoQ+6.46%），實現歸母淨利潤4.31 億元（YoY+471%，QoQ+8.16%），實現扣非歸母淨利潤4.04 億元（YoY+467%，QoQ+3.14%），業績基本符合預期。2）2024 年一季度實現收入50.45 億元（YoY+15.04%，QoQ-10.5%），實現歸母淨利潤4.41 億元（YoY+106%，QoQ+2.3%），實現扣非歸母淨利潤4.28 億元（YoY+137%，QoQ+5.8%），業績符合預期。
2023 年行業修復，公司產銷量明顯改善，規模化效應及成本下行帶來盈利能力提升。2023 年受益於國內經濟活動持續恢復以及海外市場需求提升，疊加原材料價格和海運費回落，公司緊抓市場機遇，積極開拓市場，產品銷量實現較大增長，依據公司經營數據， 2023 年實現輪胎產銷量分別約7912 萬條（ YoY+20.4% ）、7798 萬條（YoY+26.1%），其中毛利較高的乘用車胎同比增長28.34%。配套客戶結構持續優化，2023 年公司實現配套銷量近3000 萬條（2022 年配套超2200 萬條），其中2023 年新能源汽車輪胎配套突破900 萬條（2022 年超600 萬條），新能源輪胎配套整體市佔率近24%。海外工廠方面，2023 年泰國工廠收入約45.19 億元（YoY+7.5%），淨利潤約9.14 億元（YoY+14.5%），塞爾維亞工廠2023 年實現收入2.24 億元，淨利潤虧損8188 萬元。整體由於產銷量提升，規模化效應帶來成本優化，2023 年毛利率同比提升7.4pct 至21.01%。費用端，2023 年公司銷售費用率、管理費用率、研發費用率整體同比提升0.11pct，此外由於銷售規模擴大以及存貨提升，帶來資產減值損失同比提升8000 萬元，整體使得淨利潤率同比提升5.18pct 至6.9%。
23 Q4 銷量再創新高，積極調整配套結構帶來盈利環比持續提升。依據經營數據公告，23Q4 公司輪胎產銷量約2196萬條（YoY+30.7%，QoQ+6.55%）、2263 萬條（YoY+41.2%，QoQ+16.9%），銷量再創新高。主要增量來自海外訂單需求較好，泰國工廠持續高開工率，以及國內銷售渠道持續恢復，疊加四季度爲公司配套旺季，規模化效應帶來的成本優化逐步顯現。成本方面，第四季度天然橡膠、合成膠、炭黑、鋼絲簾線四項主要原材料綜合採購成本環比上漲5.26%、同比降低3.98%，面對原料價格環比上行，公司部分產品進行提價傳導。使得四季度毛利率環比提升1.45pct、同比提升9.84pc t 至24.38%。費用端，年底費用計提較多，整體銷售費用率、管理費用率、研發費用率環比提升3.5pct，財務費用由於計提近5000 萬匯兌收益，環比明顯下降，此外四季度獲得政府補助約4000萬元、存貨疊加損失環比提升2800 萬元，整體使得淨利潤率環比提升0.12pc t 至7.65%。
24 Q1 受傳統淡季影響毛利率及收入環比下滑。依據經營數據公告，24Q1 公司輪胎產銷量約2155 萬條（YoY+26%，QoQ-1.8%）、1898 萬條（YoY+13.5%，QoQ-16.1%），銷量環比下滑主要由於23Q4 爲公司國內配套及零售旺季。
成本方面，第一季度天然橡膠、合成膠、炭黑、鋼絲簾線四項主要原材料綜合採購成本環比上漲0.35%、同比降低0.16%。因此整體影響一季度毛利率環比下滑0.95pct 至23.43%。費用端，整體銷售費用率、管理費用率、研發費用率環比明顯下降3.31pct，財務費用由於公司塞入維亞工廠有歐元負債，形成約5000 萬元匯兌損失，整體使得淨利潤率環比提升1.09pct 至8.74%。
在建工程逐步轉固；現金流有所好轉。截至2024 年一季度末，公司固定資產、在建工程分別較23 年底變化+13.6億元、-8.35 億元，主要爲塞爾維亞工廠、吉林工廠、湖北工廠等逐步轉固。此外，公司23Q4 以及24Q1 經營性現金流淨額分別約8.85、5.02 億元，較過去有明顯恢復。塞爾維亞工廠逐步投產，疊加泰國雙反稅率下行逐步貢獻明年海外盈利增量。公司塞爾維亞工廠一期卡車胎、乘用車胎分別於2023 年5 月、12 月取得試用許可，目前兩種輪胎均逐步實現銷售，預計2024 年塞爾維亞工廠可實現銷售100 萬條全鋼、300 萬條半鋼，預計在下半年逐步實現正盈利。此外，2023 年7 月份美國商務部發布對泰國乘用車和輕卡輪胎反傾銷調查第一次年度行政複審初裁結果公告，公司稅率由21.09%降至4.52%，一季度公司已陸續開始進行提價，並且海外子公司也受益於成本下行，稅率降低有利於後續訂單獲取和盈利改善，以及可以直接獲得退稅收益。
盈利預測與估值：維持2024-2025 年、新增2026 年盈利預測，預計三年歸母淨利潤約21.3、25.1、28.2 億元，對應PE 約16、13、12 倍，維持“增持”評級。
風險提示：海外需求不及預期；原材料大幅波動影響盈利能力；配套盈利不及預期