核心觀點
公司2023 年度獲得標準無保留意見的審計報告，2023 年整體業績受到所持花房集團公司長期股權投資計提減值以及長期投資損益的影響，若不考慮則歸母淨利達8.29 億元，恢復良好。24Q1持續取得較好業績修復。2023 年內各項目持續推進升級改造，2024 年初廣東千古情開業火爆，預計年內三峽項目開業，存量項目持續改造疊加新項目逐步培育釋放，待模式進一步驗證望打開持續增長空間。
事件
公司發佈2023 年報及2024 年一季報。2023 年實現營業收入19.26億元，同比+320.76%，實現歸母淨利潤-1.10 億元，2022 同期爲-4774.60 萬元；2024 年一季度實現營收5.60 億元，同比+138.70%，實現歸母淨利潤2.52 億元，同比+317.33%。
簡評
財務保留意見消除，24Q1 取得優質修復
公司單23Q4 實現營收3.09 億元，同比+343.0%，毛利率39.58%，同比+36.02pct。23Q4 期間費用率22.10%，同比-118.93pct。2023年利潤端主要受到計提持有的花房集團長期股權投資的減值損失，以及長期投資損益的影響，2023 年度對持有的花房集團公司長期股權投資計提減值準備8.61 億元，且2023 年花房集團公司淨利潤-2.21 億元。若不考慮持有花房集團公司的長期股權投資形成的投資收益和減值損失，則歸母淨利爲8.29 億元，取得較好修復水平。2023 年公司毛利率達66.35%，同比+16.21pct，已較2019同期水平恢復較好。期間費用率12.02%，較2019 同期-1.93pct，降費取得較好效果；分項目看，杭州項目營收6.55 億元，約恢復至2019 同期的超70%。麗江項目營收3.22 億元，約恢復至2019同期的96.6%，九寨項目取得增量收入，整體恢復良好，對應子公司淨利潤也表現較好。近年新拓展或改造的項目取得良好增長和培育，2023 年西安千古情、上海千古情升級改造後全新開園，帶來覆蓋區域和業績增量。杭州、三亞、麗江等項目2023 年毛利率修復較好。2023 年公司經營性現金流淨額14.19 億元，同比+327.40%。2023 年末在建工程餘額5.28 億元，較期初+36.5%，主要系佛山千古情項目餘額增加，且加入三亞千古情提升改造、 宋城景區提升改造、西安科技互動及室外工程等項目，西塘千古情餘額1.24 億元基本與去年期初持平。公司2023年已獲得標準無保留審計報告，後續發展持續聚焦主業且預計良好提升。
24Q1 公司營收5.60 億元，且業績恢復較亮眼，核心項目千古情演出場次較19Q1 同期較接近。報告期末，在建工程比期初減少70.02%，主要系報告期內公司在建工程達到預定可使用狀態結轉固定資產所致，建設進度良好。
毛利率達68.75%，期間費用率13.71%，同比-3.97pct，部分費用也受到Q1 新開廣東千古情影響，預計具持續費用優化空間。
新項目發力疊加升級改造推進，模式逐步驗證後打開發展空間24Q1 公司第9 個自營的千古情景區——廣東千古情景區盛大開業。《廣東千古情》連續多天單日上演9 場，打破新開業“千古情”多項紀錄，疊加2023 年公司多個項目改造升級落地或持續推進取得良好效果，預計未來在整體客群結構、覆蓋範圍、體驗豐富度等方面持續優化。2023 年麗江千古情景區和桂林千古情景區單日演出場次各自創出歷史新高，門票收入較2019 年實現較大增長，麗江千古情景區電商市場收客較2019 年增長超過100%，帶動散客佔比繼續提升，公司整體散客比也持續向好。西安千古情景區正開展前期準備工作，計劃在暑期正式啓用2 號劇院。公司在研發創新上也積極投入，主要研發項目包括智慧門票、基於OTA 平台數據巡檢，以及智慧景區建設和舞臺機械技術等各方面。展望2024 年，公司工作計劃包括三峽千古情景區力爭在暑期建成營業；存量景區改造和內容創新；票型組合、專屬人群、創新營銷等突破；精細化管理等。預計公司在城市演藝和多臺多模式演藝等逐步驗證後，望打開更廣闊的發展空間。
投資建議：預計2024~2026 年公司實現歸母淨利潤11.58 億元、13.87 億元、16.10 億元，當前股價對應PE 分別爲23X、20X、17X，維持“增持”評級。
風險分析
1、主要項目過去幾年基本都進行內容和產品模式升級迭代，演藝內容和展現形式在大環境改善情況下是否與市場定位相匹配仍需驗證，演藝內容對於復購率的提升以及供給側改革的匹配度仍存不確定性；2、城市演藝項目經歷改造升級開業後，預計仍需要爬坡驗證期，而城市演藝項目的驗證對於公司後續在主要城市帶演藝項目的拓展具重要意義，發展模式與傳統模式存在顯著區別，市場效果尚待驗證；3、輕資產項目運營效果和可拓展空間仍待市場驗證；4、參股的部分公司存在一定的風險，在後續的投資收益貢獻或相關風險上值得關注；5、公司2022 年年度財務報告被會計師事務所出具了含保留意見的審計報告，同時2024 年公司公告稱，將2023 年度的審計機構由立信會計師事務所變更爲中喜會計師事務所，因此收到深圳證券交易所發出的關注函。關注函要求公司說明與原審計機構在2023 年相關會計處理事項上是否存在重大分歧，該事項後續可能的風險仍需關注。