事件

2024 年4 月26 日，百润股份发布2023 年年报及2024 年一季报。

投资要点

Q1 收入符合预期，利润略不及预期

全年收入略低于预期，利润符合预期。2023 年总营收32.64亿元（ 同增25.85% ） ， 归母净利润8.09 亿元（ 同增55.28% ） 。其中， 2023Q4 总营收8.07 亿元（ 同减14.90%），归母净利润1.44 亿元（同减33.37%），去年强爽爆火后高增带来高基数，四季度承压明显。Q1 收入符合预期，利润略低于预期。2024Q1 总营收8.02 亿元（同增5.51%），归母净利润1.69 亿元（同减9.80%）。一季度费用投放力度加大，毛利率持续提升。2023 年毛利率/净利率分别为66.70%/24.72%，分别同比+2.92/+4.63pcts，毛利率持续提升，叠加费用率同比下降带来净利率同比提升，销售/管理费用率分别同比-2.43/-0.74pcts。2024Q1 毛利率/净利率分别为68.32%/20.93%，分别同比+2.86/-3.70pcts，毛利率延续提升态势，净利率同比下降主要系公司以“龙罐”为抓手提高一季度投放占比，2024Q1 销售/管理费用率分别同比+8.77/+1.34pcts。Q1 经营净现金流高增，销售回款稳定增长。2023/2024Q1 经营净现金流分别为5.62/2.71 亿元，分别同比-37.77%/+340.09%，一季度经营净现金流高增主要系营收、税收返还及扶持资金增加所致；销售回款分别为34.99/9.71 亿元，分别同比+7.05%/+4.28%。截至2024Q1末，合同负债0.69 亿元，环比-37.95%。

持续发挥品牌优势，营销推广成效显著

预调酒稳增，产品矩阵联合发力。2023 年预调酒/食用香精营收分别为28.84/3.17 亿元，分别同比+27.76%/+13.18%。

2023 年公司加大品牌投入力度，“强爽”系列通过贴片、赛事营销、游戏联名等方式扩大品牌知名度；“清爽”系列包装换新，通过代言、植入、IP 联动等方式渗透消费人群；“微醺”系列执行“更年轻更开心”品牌策略，进一步奠实品牌基础。2023 年预调酒毛利率为67.61% ， 同比+3.21pcts，2023 年预调酒销量/均价分别同比+27.80%/-0.03%，以量增驱动为主。2024Q1 预调酒营收为7.12 亿元，同增5.67%。香精业务毛利率提升明显，量价齐升带来增长。2023 年香精毛利率为67.64%，同比+4.41pcts,毛利率提升明显。2023 年销量/均价分别同比+7.61%/+5.18%，量价驱动香精业务收入增长。威士忌进展顺利，期待产品推出。

2023 年底崃州蒸馏厂正式灌注第三十万只陈酿桶，独创黄酒桶威士忌单桶首次开售后3 分钟内售罄，2024 年公司将继续加快烈酒基地升级建设，确保威士忌成品酒按计划推出。

线下为发力重点，薄弱市场逐步起势

线下为公司主要市场，毛利率逐步提升。2023 年线下/数字渠道/即饮渠道营收分别为27.52/3.85/0.64 亿元，分别同比+42.36%/-28.67%/-0.92%，线下仍为公司主要发力渠道；毛利率分别同比+3.50/+0.79/-1.32pcts，线下渠道毛利率提升明显。截至2024Q1 末，共经销商2164 家，较年初减少29家，经销商数量变动较小。华西华北营收增长显著，期待薄弱市场贡献增量。2023 年公司华北/华东/华南/华西营收分别为6.00/10.89/9.26/5.85 亿元， 分别同比+47.29%/-1.69%/+42.17%/+58.09%，华东市场略承压；毛利率分别同增4.33/2.38/3.42/3.43pcts。

盈利预测

我们看好公司发力预调酒赛道，产品轮动培育并放量，前瞻布局威士忌业务。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为0.90/1.09/1.37 元，当前股价对应 PE 分别为 22/18/15倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险；强爽放量不及预期；预调鸡尾酒行业增长不及预期；威士忌布局不及预期。