4 月27 日公司發佈年報，23A 實現營收85.5 億元，同比+10.5%；實現歸母淨利潤6.6 億元，同比-6.6%；其中4Q23 實現營收23.4億元，同比+5.1%；實現歸母淨利潤2.8 億元，同比+96.7%，扣非歸母淨利2.8 億元，同比+196%。
全年銷量保持快速成長，30 萬噸食品卡投產，完善高克重產品佈局。23A 紙品銷量97.1 萬噸（同比+19.6%），其中2H 銷量58.2萬噸（同/環比+9.2%/+49%），2H 銷量顯著提升主因受益於新產能爬坡、旺季消費轉暖等，1H/2H 噸價格9664/8232 元（同比+481/-1627 元）。1）分品類，23A 日用消費/食品與醫療/菸草配套/商務交流/電子工業用紙銷量分別爲46.6/23/9.2/9.5/6.3 萬噸，同比+19.3%/+49%/持平/-3%/+22.2%，其中食品卡銷量10.6萬噸。2）分區域：23A 內銷/外銷營收75.3/5.7 億元，同比+11.2%/-5.1%,外銷下滑主因剔除部分貿易業務。
2H 起成本壓力減弱，噸盈利逐季修復。1H23 伴隨上游新產能投放，原料漿價格高位回落，6 月觸底後漿價企穩進入緩幅上行週期，全年用漿成本逐季下行，23A 噸毛利1023 元(同比-373 元)，1H/2H噸毛利879/1119 元（環比-131/+240 元）；23A 噸淨利（不含夏王，下同）463 元（同比-270 元），1H/2H 噸淨利266/794 元（環比-481/+528 元）。夏王23A 淨利4.4 億元（+78%），淨利率13.3%，主因受益於裝飾紙格局更優、出口表現較好。1Q24 起漿價進入提漲週期，考慮到近期格拉辛/熱轉印等紙種已開啓穩步提價，公司前期積極進行低價漿戰略備庫，看好後續盈利彈性兌現，23 年末報表端原材料存貨15.6 億元（同比+54%）。
公司強化費用管控效率， 23A 銷售/ 管理&研發/財務費用率0.38%/3.04%/2.13%，同比持平/+0.1/+1.25pct，淨利率7.8%（同比-1.44pct）。
24 年迎產能投放大年，多品類拓張成長路徑清晰，林漿紙一體化佈局前瞻，綜合能力持續提升。24 年上半年湖北、廣西一期紙、漿產能陸續投放，中長期角度，公司將逐漸轉型爲林/草、漿、紙一體化企業，競爭力和盈利穩定性都將進一步增強。
伴隨紙價提漲、產能釋放，我們預計24-26 年歸母淨利分別爲9.6、13.6、16.1 億元，當前股價對應PE 分別爲13.3/9.4/8X，維持“買入”評級。
風險提示
下游需求疲軟導致紙價波動的風險；新增產能投放進度不達預期，原材料價格大幅波動的風險