事件：孩子王发布2023 年报与24Q1 财报。2023 年，公司实现收入87.53亿元/+2.73%，归母净利润1.05 亿元/-13.92%，若剔除可转债利息支出及股份支付费用的影响，23 年归母净利2.11 亿元/+55.7%。24Q1 公司营收21.94 亿元/+4.64%，归母净利1166 万/+53.55%。

收入分拆：2023 年母婴商品收入75.76 亿元/+2.15%，母婴服务收入3.11亿元/+23.98%，供应商服务6.06 亿元/+0.08%。

门店：23 年公司完成对乐友国际的收购，乐友的优势区域在北方，以小店模式为主，而孩子王优势区域在南方，截止23 年底，乐友拥有517 家直营与托管门店，孩子王拥有508 家门店，期末门店1025 家。23 年合计新增门店54 家、闭店57 家，开店闭店基本持平。

坪效：孩子王门店2023 年店均收入1304.74 万元/-10.79%，门店坪效5714.65 元/平米/-9.14%；乐友23 年8-12 月直营门店坪效4883.35 元/平米。

线上：23 年线上销售收入32.89 亿元，占母婴商品销售收入比例43.42%。截止23 年底，APP 已拥有超 5600 万名用户，小程序用户超6200 万，企微私域服务用户超 1000 万。

毛利率&费用：23 全年毛利率29.56%（-0.34pcts），24Q1 毛利率29.92%（+3.07pcts）；23 全年销售/管理/研发/财务费用率分别为20.70%（-0.60pcts）/5.79%（+0.54pcts）/0.59%（-0.45pcts）/1.07%（+0.03pcts），24Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为21.72%（+2.02pcts）/5.25%（-0.07pcts）/0.41%（-0.31pcts）/1.42%（+0.34pcts）。

分红：23 年税前每股股利0.05 元，股利支付率52.41%，是上市以来最高水平。

加盟：24 年孩子王开放加盟，定位县市门店，预计门店面积800 平，此前公司门店以直营为主，加盟模式下有望打开门店空间。

盈利预测与估值：2023 年公司收购乐友，建立双品牌运营模式，24 年随着公司与乐友融合加深，叠加新开放加盟业态，门店数量有望进入增长通道，凭借公司全渠道全场景的运营能力，在公司数字化能力的驱动下，有望实现业绩的稳健增长，综合预计2024-2025 公司归母净利2.81/3.86 亿元，对应当前24x/17xPE，给予“推荐”评级。

风险提示：门店拓展不及预期、生育率下降风险、消费复苏不及预期