核心觀點：
23 年收入保持穩健，利潤下降受減值、美元利率上升等因素影響。23年收入308.68 億元，同比+0.3%，稅前利潤26.64 億元，同比-16.49%，歸母淨利潤23.68 億元，同比-6.1%，下降受應收減值準備增多、美元借款利率上升等因素影響，我們預計未來這兩項的拖累會逐步減小，淨利率逐步回歸歷史中樞水平（11-12%），將帶來較大的利潤彈性。
國內塑料管道規模逐步穩定，聯塑夯實龍頭地位，市佔率加速提升，未來積極拓展國內非房領域、把握出海機遇。根據中塑協，23 年我國塑料管道行業產量1619 萬噸，市場規模超1800 億元，集中度仍較低但持續提升，23 年CR3 約22%，12/15 年13%/15%；中國聯塑領跑行業，需求下行階段市佔率加速提升，23 年達到16.3%，成本優勢是核心競爭力，規模效應+供應鏈效率建立了生產端的壁壘，依靠長期建立的渠道優勢和品牌優勢，持續維持較高的產能利用率，拉開和其他競爭對手的差距；近年聯塑市政、基建、農業、工業等非房領域需求佔比提升較快，東南亞、美國、非洲等區域的海外擴張節奏穩步推進。
建材家居多元化銷售穩健發展，未來將審慎對待供應鏈平台和新能源等業務，戰略重心重回管道主業。
經營質量保持高水準。23 年資產負債率繼續降低，在手現金充沛，營運能力加強。從歷史來看，聯塑現金流長期穩健，戰略重心調整後資本開支將大幅減少，待短期經營壓力消化後，有望持續提升股東回報。
盈利預測與投資建議。我們預計公司24-25 年歸母淨利潤28、33 億元，當前市值對應PE 3.19、2.71 倍，給予公司24 年5 倍PE，對應合理價值4.89 港元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示。地產下滑帶來的需求影響超預期，國內非房領域和海外市場拓展不及預期，原材料價格波動超預期。