核心观点

成本端，铝材、瓦楞纸、玻璃价格等包材价格同比回落，澳麦双反取消，公司利润弹性逐步释放， 2024 年大麦成本端有望进一步改善。公司U8 大单品延续放量增长，改革持续推进，带动公司盈利能力持续提升。公司持续推进大单品发展战略，持续推进九大变革，强化卓越管理体系建设、市场建设、供应链建设、数字化信息化建设等重点工作，不断强化总部职能，同时通过定岗定编优化用工模式，提升人均效率，市场活力不断增强。目前看公司高端化进程以及产能优化方面仍有显著的提升空间。随着公司大单品战略及改革的持续推进，盈利水平及经营效率改善有望进一步释放盈利弹性。

事件

公司发布2024 年第一季度报告

公司2024 年Q1 实现营业收入35.87 亿元，同比增长1.72%，归母净利润1.03亿元，同比增长58.9%，扣非归母净利润1.03亿元，同比增长81.72%

简评

收入稳健增长，结构升级延续

公司在行业整体高基数下，依然保持了高效能、高质量的发展态势，实现 2024 年首季“开门红”，超越行业整体表现。

预计公司Q1 吨价实现中低个位数提升，U8 保持较快增速，结构升级延续。

盈利能力继续提升，扣非增速超预期

受益于原材料成本下降与结构提升，2024 年Q1 公司毛利率37.18%，同比提升0.4pcts，短期销量波动或对制造成本造成影响。销售费用率为11.93%，同比下滑0.57pcts，管理费用率为11.76%，同比下滑0.21pcts，公司降本增效效果逐步显现，费用率控制良好。归母净利率为2.86%，同比提升1.03pcts，扣非归母净利率为2.86%，同比提升1.26pcts，全年利润高增可期。

积极推进大单品战略，2024 年高增可期

公司强调战略大单品在全集团战略的核心地位，在稳固U8核心战略地位的基础上，着力稳固塔基产品，加快提高中高档产品占比，公司陆续推出燕京鲜啤2022、燕京U8plus、燕京S12 皮尔森、燕京狮王精酿系列，以及近年的区域产品漓泉1998、惠泉一麦等，有望组成全国大单品、全国特色单　　品、区域大单品、区域特色单品产品矩阵，将持续带动公司整体产品结构优化、促进市场结构升级、实现经销网络升级。2024 年燕京啤酒将紧紧围绕高质量发展的主题，以变革为主线，以创新为驱动，以强大品牌、夯实渠道、培育客户、深耕市场、精实运营为发展路径，扎实推进各项战略举措和重点保障任务，实现公司有质量、高质量、可持续性的发展。

盈利预测：预计 2024-2026 年收入分别为156.39、169.92、181.77 亿元，同比增长10.04%、8.65%、6.97%，预计归母净利润9.14、11.44、13.81 亿元，同比增长41.79%、25.15%、20.72%，对应 EPS 分别0.32、0.41、0.49 元，对应PE 估值29.7、23.7、19.6 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

1、竞争加剧风险：目前国内啤酒市场集中度不断提升，竞品不断增加可能会导致国内中高端产品市场竞争进一步加剧，导致广告、促销等市场费用持续增长，影响企业盈利水平。

2、原材料价格波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。若未来包材或大麦等原材料价格出现超预期上涨，可能会使得企业盈利不及预期。

3、改革进度低于预期：公司国企改革有望解决产能冗余和人员冗余问题，提升企业经营效率和盈利水平。

如果改革进程较慢，企业盈利提升或低于预期。

4、违规风险：2024 年2 月，公司因信批不合规问题收到北京证监局警示函，若后续出现相关问题，可能对公司经营产生影响。