2023 年收入基本符合我們的預期，歸母淨利潤低於我們的預期
公司公佈2023 年業績：收入18.29 億元，同比+7.7%；歸母淨利潤8,339萬元，同比下降42.1%，收入基本符合我們預期，淨利潤低於我們預期，主要源自G 端毛利下滑超預期。單季度，4Q23 收入6.33 億元，同比增長2.3%，歸母淨利潤爲虧損2,008 萬元（4Q22 淨利潤5,236 萬元）。
發展趨勢
B 端客群差異化戰略經營，業務拓展良好。B 端收入10.85 億元，同比增長13.84%；B 端毛利率73.86%，同比+0.9ppt；B 端業務淨利潤2.45 億元（總淨利潤，本段下同），同比增長37.37%；B 端淨利潤率22.62%，較去年同期提高3.87 個百分點。1）中小企業客群聚焦高價值客戶：“億企財稅”平台實現 ARR（訂閱收入）5.3 億元，同比+8.0%；ARPU 910 元（YoY8.0%）；其中高價值用戶6.1 萬戶，同比增長77.3%。2）財稅代理客群拓展客戶規模：“億企代賬”SaaS 平台ARR 5.2 億元，同比+24.0%；活躍用戶數710 萬戶，同比增長20.3%，ARPU 102 元，同比-7.6%。3）創新業務客群PTS、GTS 繼續拓展客戶，財稅大數據商業服務價值變現。
我們預計24 年B 端收入有望在財稅代理客群收入驅動下繼續快速增長。
G 端毛利下滑致虧損擴大。G 端收入7.38 億元，同比下滑0.07%；G 端毛利率28.9%，同比-11.3ppt，我們認爲主要受用戶預算收緊影響；我們測算G 端業務淨虧損約1.63 億元（較22 年虧損擴大約1.27 億元）。公司表示24 年將打造高毛利稅費數智化服務產品，我們預計G 端毛利率有望改善。
研發費用增長超預期，回款增加、OCF 增長較快。2023 年，公司銷售、管理、研發費用分別同比+1.36%/1.94%/12.42%，其中研發費用增長主要源自職工薪酬增加及無形資產研發結轉帶來的攤銷增長。2023 年，公司經營活動現金流淨額2.44 億元，同比增長172%，主要源自業務收款增加所致。23 年末，公司應收賬款1.70 億元，同比+15%；存貨2.04 億元同比-17%，我們認爲源自G 端業務確收；合同負債8.26 億元，同比+18%。
盈利預測與估值
考慮到公司G 端業務收入增速放緩及研發費用增長，我們下調2024/25 年淨利潤11.8%/19.9%至2.60 /3.90 億元。當前股價對應2024/2025 年36.3倍/24.2 倍市盈率。維持跑贏行業評級，參考2025 年市盈率估值，我們對應下調目標價19.0%至34.00 元對應35.5 倍2025 年市盈率，較當前股價有46.9%的上行空間。
風險
G端業務虧損擴大；B 端市場開拓不及預期；稅務信息化預算不及預期。