事件：公司發佈年報，2023 年實現收入65.19 億元，同比+9.35%；歸母淨利潤2.73 億元，同比+32.97%；扣非歸母淨利潤2.52 億元，同比+54.41%。
公司收入增長穩健，主要系新建產能釋放推動銷量增長；利潤增速顯著高於收入，主要系公司着力成本端優化，通過大宗原材料採購管控，產能提升、設備技改等舉措降本增效。
伴隨新增產能釋放，產品結構逐步調整。分產品看，2023 年食品包裝/日用消費/ 出版印刷/ 工業包裝/ 工業配套材料系列收入分別爲33.21/22.3/8.26/0.05/0.92 億元，其中食品包裝/日用消費/工業包裝材料系列收入同比-1.6%/+21.5%/-99.3%。2023 年公司將原工業包裝紙生產線技改後轉產出版印刷紙，導致工業包裝材料收入下降；工業配套材料系列爲不鏽鋼襯紙、CTP 版襯紙、玻璃間隔用紙等工業配套用紙，由新收購的五洲特紙（龍游）工廠生產。
費用率控制有效，盈利能力穩中有升。2023 年公司綜合毛利率/淨利率爲9.6%/4.2%，同比+0.8pct/+0.8pct；分產品看，食品包裝/日用消費/出版印刷/工業配套材料系列毛利率分別爲3.3%/20%/5.6%/13.2%，其中食品包裝/日用消費材料系列毛利率同比-6.5pct/+8pct。2023 年公司期間費用率爲4.5% ， 同比-0.2pct ， 其中銷售/ 管理/ 研發/ 財務費用率分別爲0.3%/1.5%/1.4%/1.4%，同比+0.1pct/+0.1pct/+0.3pct/-0.6pct。2023 年特種紙行業先抑後揚，上半年需求疲軟導致紙價下跌，盈利受損，下半年隨漿價上漲，成本向上支撐紙價自底部向上，疊加前期高價漿庫存消耗完畢，公司盈利狀況好轉。
漿紙一體化佈局，多元化紙種打開發展空間。截至2023 年，公司已建成12條、設計產能共141.6 萬噸的產線。2023 年除江西基地50 萬噸食品包裝紙產線產能繼續爬坡外，浙江基地新增一條年產2.2 萬噸數碼轉印紙產線；江西基地新增一條年產1.8 萬噸描圖紙產線；江西基地30 萬噸化機漿產線於2023 年末基本建設完成；通過收購五洲特紙（龍游）公司新增工業襯紙產能3.5 萬噸。另有在建湖北新基地4 條造紙生產線、江西基地1 條造紙生產線將在2024 年內陸續投產，到2024 年末，預計公司將形成200 萬噸以上原紙產能。
盈利預測與評級：我們看好公司漿紙一體化佈局穩步推進，新增產能持續釋放，產品結構趨於多元化，預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲5.5億元、7.1 億元、8.6 億元，對應PE 爲12x/9x/8x，參考可比公司估值，給予“推薦”評級。
風險提示：需求釋放不及預期；原材料價格波動；產品漲價落地不及預期。